2024年12月资产配置报告：聚焦重磅会议政策部署，稳中求胜

证券研究报告——宏观策略月报 聚焦重磅会议政策部署，稳中求胜 ——2024年12月资产配置报告 HWABAOSECURITIES 2024年12月5日 分析师：蔡梦苑（执业证书编号：S0890521120001）分析师：郝一凡（执业证书编号：S0890524080002）分析师：刘芳（执业证书编号：S0890524100002） 销售服务电话：021-20515355 ►请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明 宏观主线梳理 宏观主线梳理 海外宏观 美国经济韧性较强，通胀回落进程停滞不前 美国经济韧性较强，12月或降息25BP美国10月通胀同比+2.6%，通胀上涨符合预期，但显示出通胀回落进程停滞不 前，后续美联储官员多数表示未来降息路径仍存在不确定性，市场对12月降息25BP的概率预期为66%。 10月美国新增就业大幅回落，主要受到美国飓风“海伦”和“米尔顿”以及波音罢工事件的影响，但失业率并未抬升，显示美国劳动力市场仍然稳健。 特朗普关税扰动增加11月美国当选总统特朗普发表了一系列有关提高关税的言论，包括1、对墨西 哥和加拿大征收20%的关税。2、对中国商品加征10%的关税。3、警告金砖五国面临的关税风险。4、对东南亚的光伏产品征税。 这些关税政策一旦实施，将对中国出口产业链造成较大的冲击。即使最终并未正式推行相关关税政策，贸易关系不确定性本身也可能对经济产生比关税更深远的影响，如削弱国际公司与中国企业的贸易合作前景，影响中国公司在海外出口的投资意愿。 国内宏观 经济外生性修复为主，仍待政策进一步加码 经济边际改善，外生性修复为主，内生动能仍存压力随着政策发力，10月经济延续边际改善，但外生性修复为主，表现为政策推动 的投资、外需相对偏强，消费也带有较强的“补贴”领域偏强，其他领域修复偏慢的特征。 另外，经济的内生性动能压力仍存，一方面，价格指数弱势运行，显示出在产能过剩、有效需求不足的情况尚未有效扭转；另一方面，企业盈利下行压力仍然较大、信贷需求较弱，扩张意愿不强，就业压力不减。 政策进一步发力必要性提高，聚焦重要会议部署近期外部不利因素扰动增多，国内政策需进一步加码以巩固经济企稳态势，且 需要“打破常规”、重点向需求侧倾斜，改善有效需求不足的局面，以形成价格回升、企业盈利及居民收入提升的预期。 重点关注12月政治局会议及中央经济工作会议部署，以及后续国内经济内生动能修复的验证情况。 A股投资要点 资产类别 核心逻辑观点 配置建议 A股大盘 重要会议政策部署即将落地，预计A股先扬后抑： 国内经济基本面：政策发力带动经济边际修复，内生动能复苏仍然偏慢；资金面：政策发力环境下市场情绪偏积极，成交活跃度维持偏高位；政策面：中央经济工作会议有望延续“渐进式”加码节奏，随后进入政策真空期； 外部环境：特朗普政策扰动增多，未来外部不利影响增多。 政策预期的博弈与落地，预计A股先扬后抑：随着外部不确定性及不利影响增多，国内政策进一步加码的必要性上升，市场再度进入政策博弈阶段，在12月政治局会议及中央经济工作会议落地前，预计市场情绪仍偏乐观，指数有维持稳定的力量支撑。后续重点关注政策落地情况，若出现对内需领域（消费、居民收入、福利保障）较为大规模（万亿级别）的政策发力指引，则市场有望延续震荡向上；若未出现超预期指引，市场在政策博弈后或将出现阶段性调整。 中性 12月大概率先扬后抑，先指数后红利： 行业/风格 政策落地前，指数偏积极：在12月上旬政策落地前，在指数稳健运行的基础上，市场情绪或仍偏乐观，有望呈现轮动上涨格局，行业表现逐渐从分化走向收敛，中小盘或相对更优；板块方面顺经济周期相关的消费（非白酒）、地产链或相对更优。若政策未明显强于预期（大概率）：政策落地后预计市场博弈情绪逐渐退潮、分歧加大或带来阶段性调整压力，可阶段性止 盈，或者在短期内关注红利、港股红利等方向。 先扬后抑先指数后红利 若政策落地强于预期：有望推动指数偏强上行，可关注沪深300、A500、创业板、中证1000、中证2000等宽基指数。 稳中求胜，上涨阶段可适当进行止盈操作：总体来看，12月重 稳中求胜，适当止盈 多资产配置 点关注宽基指数、个股的表现，行业风格选择获取超额收益的 配置策略 确定性降低，在上涨阶段可适度止盈部分仓位。 持续关注全球化、多资产机会：重点关注美股、黄金等资产的 机会。 资产配置观点一览 大类资产配置观点 资产类别 月度展望 中期展望（3个月） A股 中性 相对乐观 港股 中性 相对乐观 利率债 相对乐观 相对乐观 信用债 相对乐观 相对乐观 可转债 中性 相对乐观 美股 相对乐观 相对乐观 美债 相对谨慎 中性 美元 中性 中性 黄金 中性 相对乐观 原油 中性 中性 货币/存款 减配 减配 注：国际形势演变超预期，地缘风险；海外经济超预期变化；国内经济复苏不及预期，政策效果不及预期。 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 大类资产表现回顾：A股震荡上行，美股表现强势 2024年11月大类资产表现特征回顾： •A股上涨，港股回落；美股表现出色；国内债市维持小幅上涨；黄金及原油价格出现回落，美元延续强劲。 •A股普遍回暖。11月份，得益于政策发力预期强化，市场活跃度有所下降但保持在较高水平，市场维持上涨势头。 •港股出现回调。当前政策增量以化债、地产为主，其他领域政策进入空窗期，港股市场情绪、流动性弱于A股，继续回调。 •海外市场分化，美股强势。美国大选结果落地，风险偏好回升，美股表现强势，日股受到央行态度偏鹰的影响而回落。 •黄金大幅回落。美国大选结果落地，不确定性风险降低下黄金回落。 •石油价格弱势震荡。特朗普支持国内传统油气生产，从而增加全球原油供给，原油价格小幅回落。 •债市小幅上涨。当前政策进入空窗期，市场流动性相对充裕，叠加同业存款自律倡议推动广谱利率下行，债市延续上涨。 •美元指数上涨。特朗普的执政主张主要体现为（对内减税+扩大转移支付+对外加税+限制移民），利好于美元走强。 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2024年11月30日，单位：% A股行业风格回顾：11月小盘成长表现较好 •2024年11月市场风格偏向成长，小盘成长风格延续良好表现。 11月，A股市场交易热情有所降温但仍维持在较高水平，小盘成长延续较好表现。增量政策进入空窗期，顺周期板块表现一般。 •行业方面，2024年11月涨跌不一，商贸零售、传媒、纺织服装行业涨幅居前。 从具体行业来看，11月“谷子经济”作为资本市场的新概念，热度较高。与二次元文化关联度较高的商贸零售、传媒、纺织服装行业涨幅居前。 11月成长风格表现优于价值风格11月成长、消费风格上涨（%） 2024年以来涨跌幅（%）2024年11月涨跌幅（%）小盘价值 小盘成长中盘价值中盘成长大盘价值大盘成长国证价值国证成长 -50510152025 2024年以来涨跌幅（%）2024年11月涨跌幅（%） 稳定成长消费周期 金融 -50510152025303540 11月行业涨跌不一，商贸零售及传媒板块表现亮眼（%） 2024年以来涨跌幅（%）2024年11月涨跌幅（%） 商贸零售 传媒纺织服装轻工制造计算机基础化工交通运输食品饮料 医药石油石化 机械非银行金融 银行汽车建筑 消费者服务 钢铁电力设备及新能源 农林牧渔有色金属 电子煤炭综合 电力及公用事业 房地产通信 国防军工 家电建材 综合金融 -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.00 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：市场数据统计截至2024年11月30日 内容目录 内容目录 01市场回顾 02海外经济环境及政策影响 03国内经济环境及政策影响 04股债策略与市场结构特征 05资产配置观点展望 欧美通胀：欧洲通胀反弹 •欧元区11月通胀延续反弹：欧元区11月CPI初值同比上升2.3%，高于前值2%，这是欧元区通胀率在9月创出1.7%的阶段低点后，连续第二个月反弹。鉴于当前较为疲弱的经济前景，市场预期欧洲央行将在接下来的议息会议上连续降息。 •美国10月CPI同比上涨，符合预期。美国10月通胀同比+2.6%，前值+2.4%，市场预期+2.6%。美国通胀上涨符合预期，但显示出通胀回落进程停滞不前，后续美联储官员多数表示未来降息路径仍存在不确定性。 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 0.00 -2.00 欧洲通胀反弹（%） 欧元区:核心HICP(核心CPI):当月同比欧元区:HICP(调和CPI):当月同比 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 2023-09 2024-02 2024-07 0.00 美国通胀上涨，符合预期（%） 美国:CPI:季调:同比美国:核心CPI:季调:同比 资料来源：iFinD，Wind，华宝证券研究创新部 美国经济：非农回落，12月有望继续降息 •美国非农就业回落，不过劳动力市场维持稳健。10月美国新增就业大幅回落，主要受到美国飓风“海伦”和“米尔顿”以及波音罢工事件的影响：新增非农就业1.2万人，预期11.3万人；10月失业率4.1%，预期4.1%；平均时薪同比升4.0%，预期升4.0%。虽然新增非农大幅低于市场预期，但主要受到美国气候灾害和罢工事件等暂时性因素的影响，并且失业率并未抬升，显示美国劳动力市场仍然稳健。 •市场预期美联储12月继续降息。美东时间11月7日，美联储召开11月FOMC会议，联邦基金利率目标区间下调至4.5%-4.75%。在声明中，删除了通胀在朝2%目标“进一步推进”和“信心增强”的表述，这反映出美联储对未来通胀的担忧有所增加暗示未来可能会放慢降息的步伐。10月美国零售数据表现强劲，但实际消费增长的动力有所减弱。11月底来看12月降息25BP的概率上升至66%。 10月非农数据大幅回落，失业率维持低位 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 美国:新增非农就业人数(右轴)美国：失业率 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 0 市场对12月降息25BP的概率预期为66% 资料来源：iFinD，CMEFedWatch，美联储，华宝证券研究创新部 外部不利影响增多：特朗普及关税扰动 •特朗普及关税扰动增加，外部不利影响增多。特朗普上台后，全球贸易保护主义再次兴起，中国的出口面临着外部扰动增多。11月美国当选总统特朗普发表了一系列有关提高关税