一、核心观点
十一期间（9.29-10.7），港股申万医药指数上涨8.33%。医药板块反弹，创新药和CXO表现较好。港股中小市值创新药-B公司表现突出，CXO整体表现不错。原因包括资金消化后的反弹、创新药回暖、CXO业绩期优势、降息预期、行业趋势拐点预期等。创新药近期消化筹码，企稳迹象明显，看好Q4表现。中长期看，创新药大牛市刚刚开始，核心词是“颠覆”，Q4有望迎来机会。未来短期思路：围绕3季报业绩挖掘，重视CXO；深挖创新药，为Q4做准备，关注海外大药和中小市值科技革命。中长期看，围绕创新药持续乐观，看大牛市。具体思路包括创新药（海外大药、中国超市、中小市值科技革命、仿创大Pharma重估、国内超卖、受益链条）、新科技（脑机接口、AI医药医疗、康复机器人）、国际化（器械国际化）、泛整合（国改、大集团小公司、其他）。
二、关键数据
- 9.29-10.7，中证创新药指数周环比上涨2.36%，跑赢医药指数和沪深300指数。申万医药指数周环比上涨1.58%，沪深300指数周环比上涨1.99%。
- 2025年初至今，中证创新药指数上涨38.75%，跑赢申万医药指数（23.36%）和沪深300指数（17.94%）。
- 2025年初至今，仿制药板块跑输申万医药指数，化学制剂板块跑赢申万医药指数。
- 2025年初至今，中药指数跑输申万医药指数。
- 2025年初至今，医疗器械指数跑输申万医药指数，耗材指数跑输申万医药指数，体外诊断指数跑输申万医药指数。
三、研究结论
- 创新药：关注PD-1/ADC combo，Trop-2、HER-3等重点ADC靶点，科伦博泰、百利天恒、恒瑞医药等。
- 仿制药：关注龙头仿创pharma的创新重估，从三年估值/增速性价比、集采风险、创新药体系能力&产品线、销售能力、管理层等方面分析。
- 中药：关注政策友好企业、国企潜在动作、院外OTC企业业绩拐点。
- 医疗器械：关注设备更新、出海增量逻辑、招投标恢复。医疗设备：新品放量、超跌企业、核心资产。高值耗材：出海增量逻辑、集采政策预期变化、电生理、医疗反腐、新品入院。低值耗材：海外需求恢复、国内常规业务恢复。体外诊断：DRGs影响、省际联盟集采、医疗反腐、现金及等价物。
- CXO：受益于创新政策预期、国内产业政策支持，CDMO业务积极变化，国内前端业务有望回暖。中长期看，板块增速有望拐点向上，多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法持续注入高景气。
- 药店：门诊统筹政策拉开序幕，市场演绎对处方外流的预期。行业集中度持续提升，龙头药房扩张速度较高，盈利能力有望同步改善。
- 医药商业：估值有一定偏好度，关注国企商业公司、有变化的商业公司、CSO赛道。
- 医疗服务：股价调整，资金层面压力出清。消费医疗与消费恢复密切相关，若加之有经营变化，未来一段时间值博率较高。
- 生命科学产业链上游：耗材及服务：行业景气度，部分企业迎来业绩拐点。制药装备：新签订单景气度。科研仪器：新签订单景气度，国产替代率低，卡脖子属性提供估值溢价。
