投资要点
- 行业端：中国市场有望继续保持高速增长，IF稳居市场首位。中国内地椰子水行业由2019年的49.7百万美元增长至2024年的1018.1百万美元，复合年增长率为82.9%，预计未来五年将按20.2%的复合年增长率保持强劲增长。IF在中国内地椰子水饮料公司中排名第一，市场占有率达33.9%。国内椰子水人均消费量仍有较大提升空间，对标香港和美国，分别有3倍和12倍的增长空间。
- 公司端：营收高速增长，轻资产业务模式保证高盈利水平。公司采用轻资产模式，将制造、物流及分销外包，专注于品牌运营。2024年公司收入1.58亿美元，同比增长80.29%，利润0.33亿美元，同比增长98.85%。IF和Innococo品牌营收分别为1.31和0.26亿美元，占比分别为83.31%和16.64%；中国内地和香港地区营收分别为1.46和0.07亿美元，占比分别为92.39%和4.57%。公司毛利率和净利率分别为36.70%和21.13%，主要受益于轻资产运营和行业领先地位。
- 盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年实现营收200.91/271.34/355.23百万美元，同比增长27.44%/35.06%/30.91%；实现归母净利润38.59/55.93/74.71百万美元，同比增长15.83%/44.93%/33.58%，对应EPS为0.14/0.21/0.28美元，对应当前股价PE为27/18/14倍，给予“买入”评级。
- 风险提示：椰子水行业需求变化、竞争加剧、轻资产业务模式下不可控风险。
行业端
- 椰子水概述：椰子水是健康的天然甜味饮料，富含多种营养成分。国内尚未制定独立的椰子水国家标准，但需符合《饮料通则》要求。
- 全球椰子产量布局：2023年全球椰子产量约65百万吨，主要分布在印度尼西亚、菲律宾、印度等国。
- 中国市场高速增长：预计未来五年将按20.2%的复合年增长率保持强劲增长。
- 公司市场地位：IF稳居中国内地椰子水饮料市场首位，市场占有率达33.9%。在香港椰子水市场，IF也取得明显的市场主导地位，市场占有率达59.9%。
- 市占率提升空间：对比其他成熟品类格局，IF市占率仍有一定提升空间。
- 人均消费量提升空间：中国内地椰子水人均消费量仍有较大提升空间，对标香港和美国，分别有3倍和12倍的增长空间。
公司端
- 价值链与业务模式：公司专注于品牌运营，采用轻资产模式，将制造、物流及分销外包。
- 对采集商和代工厂管理：公司对采集商和代工厂进行严格管理，确保产品质量和供应稳定。
- 股权结构：公司实控人出身于泰国商业世家，股权结构集中。
- 业绩表现：2024年公司营收和利润高速增长，毛利率和净利率维持在高位。
- 品牌与产品：IF品牌营收占比80%以上，中国内地营收占比90%以上。公司专注椰子水饮料，同时布局其他果类饮料和植物基饮料。
- 产品定位和定价：IF和Innococo品牌产品定位和定价有所区隔，IF产品价格略高于同行。
- 营销策略：公司此前营销重心均在IF上，Innococo品牌营销力度较小。
- Innococo品牌发展：Innococo下半年有望在产品和营销端发力，推出新品椰子水运动饮料，并签约时代少年团成为品牌代言人。
- 销售模式：公司主要依靠各地分销商推动市场销售，客户较为集中。
- 分销合作：公司与中国粮知名庄荟合作，有望开启椰子水分销新格局。
- 生产模式：公司生产委托代工厂商，品牌资产及产品开发能力更加重要。
- 代工厂管理：公司与代工厂商签订长期合约，并拥有多家替代供应商。
- 费用率：公司费用率水平较低，主因轻资产运营和竞争格局稳定。
- 费用拆分：广告开支占营销开支大头，摊销及折旧占行政开支大头。
- 对比可口可乐和百事可乐：公司轻资产运营模式与可口可乐和百事可乐相似，但公司更专注于品牌运营。
盈利预测
- 核心假设：预计IF系列和Innococo品牌保持较高增长，其他品类规模逐渐收缩，毛利率和费用率维持稳定。
- 盈利预测：预计公司2025-2027年实现营收200.91/271.34/355.23百万美元，同比增长27.44%/35.06%/30.91%；实现归母净利润38.59/55.93/74.71百万美元，同比增长15.83%/44.93%/33.58%。
风险提示
- 椰子水行业未来的需求变化、竞争加剧、轻资产业务模式下不可控风险。
