流动性周报：30年国债利差还能回来吗？

核心观点与结论

• 短期行情承压：当前债市短期行情依然承压，关键在于验证10年期国债反弹高点是否在1.8%附近，若此位置成为顶部，则仍符合债牛逻辑。
• 期限利差修复：风险偏好回升更多体现在期限利差溢价上，极端位置或回至50-60BP，但需结合基本面定价。
• 9月债市弱势修复：9月债市更倾向于弱势修复，而非重演季节性调整。
• 30年国债利差走势：超长债期限利差已难回到极低水平，但也大概率不会显著扩张，无需参考2023年前40BP以上的历史区间。

关键分析

• 超长债期限利差与居民部门债务周期相关：超长债利差反映居民风险偏好变化，当前居民部门杠杆率进入稳杠杆阶段，风险偏好改善有限，故超长债利差难回到极致压缩前的高水平。
• 供需端分析：超长期利率债供给持续放量，但2023年后利差仍压缩，表明需求端（银行、保险机构）吸收能力更强。需求弹性不可测，无法单从供给端判断利差走势。
• 短期供给压力边际弱化：今年四季度超长债发行已完成，供给端压力边际弱化可能减轻利差扩张压力。
• 货币宽松驱动修复：短期债市修复主要受货币宽松驱动，若10BP政策利率降息落地，短端品种将中枢性下行10BP以上。长端表现受预期定价影响，10年期国债在1.7%-1.75%附近阻力较大。
• 历史参考：降准降息落地后，长端收益率下行较为充分，未来长端仍需重点参考期限利差的合理水平定价。

关键数据

• 期限利差：10-1国债期限利差修复至49BP，30减10国债期限利差修复至30BP以上。
• 超长期利率债存量：截至9月中旬，10年期以上超长期利率债存量规模达27.3万亿，占利率债比重从2019年一季度的7%提升至23%。
• 历史表现：10次降准前后10年国债利率累积涨跌幅，10次降息前后10年国债利率累积涨跌幅。