核心观点：
- 中国已进入低利率时代，债市高波动，参考日本经验，利率波动主要源于宽财政预期、货币宽松预期转向和基本面回暖。
- 日本QE政策经历了五个阶段，呈现逐层加码、精细调控的特点，日债整体呈低利率震荡走势。
- 影响 日债利率波动的核心因素包括宽财政预期、货币宽松预期转向和经济基本面回暖，投资者风险偏好和海外债市波动也有较大影响。
关键数据：
- 日本2001年至2013年期间10年期日债利率整体在0.5%-2%之间波动，有3次超过50BP的大回调，11次超过30BP的回调。
- 2003年二季度，日本GDP增速由负转正，录得0.2%，核心CPI录得-0.2%。
- 2004年5月中旬，美日10年期国债利差一度超330BP。
- 2005年2月后日本核心CPI逐步回升至2%以上。
- 2006年3月8日至9日，日本央行终止量化宽松政策。
- 2006年7月，日本央行加息25BP。
- 2013年1-5月，日元持续贬值，美元兑日元指数由年初1：87持续上行，5月末升破1：100。
研究结论：
- 与中国对比，今年预算设定偏积极，但与海外QE阶段的财政力度仍有差距，基本面待提振、化债依旧在途，央行需配合财政，债市或有波动，但不存在系统性走熊的可能性。
- 建议 以配置思维参与债市，把握利率高点。
- 日本QE政策脉络：从零利率政策到第一轮QE、第二轮QE、YCC及QQE的引入和当前取消零利率及YCC，呈现逐层加码、精细调控的特点。
- 日债走势：整体在2%以下波动，可分为三个阶段：0.5%至2%波动阶段（2001年-2013年）、-0.5%至1%波动阶段（2014年-2020年）、0至2%波动阶段（2021年至今）。
- 2001年，10年期日债利率有两段大幅回调，主要受宽财政预期和机构止盈行为影响。
- 2002年，10年期日债利率在1-2月和9月有两轮明显上行，主要受宽财政预期叠加货币宽松预期扰动和日元贬值影响。
- 2003年，10年期日债利率连续大幅上行，主要受经济基本面修复和超量供给推动。
- 2004年，10年期日债利率震荡上行，主要受全球风险偏好回升和美日利差扩大影响。
- 2005年，10年期日债利率有三段明显回调，主要受国内经济指标强于预期及风险资产表现强劲驱动。
- 2006年，10年期日债利率年内有多段上行幅度超过10BP的回调，主要受货币政策预期转向、经济基本面回暖、股市及海外利率上行四因素影响。
- 2007年，10年期日债利率有三轮明显回调，均受美债利率上行影响。
- 2008年，10年期日债利率两段上行均主要受美国长期利率上行影响。
- 2009年，10年期日债利率有多段上行时期，主要受宽财政预期影响。
- 2010年，10年期日债利率经历了两段大幅上行，均受美债利率上行和日本股市上涨的影响。
- 2013年，10年期日债利率先后经历两段快速、大幅的回调，主要受货币政策转向和日元贬值影响。
