半年报点评：二季度业绩实现稳增，一体化优势凸显

公司2025年中报显示业绩稳增，一体化优势凸显。上半年营收78亿元，同比+3%；归母净利5.1亿元，同比+8.7%，归母净利率6.5%。分季度看，25Q1-Q2营收34/45亿元，归母净利2.2/2.9亿元，归母净利率均持平于6.5%；25Q2营收同环比+2.8%/+31%，归母净利同环比+13%/+31%。

业绩增长主要受金属价格上行及PCB量增两旺带动。（1）钨价：2025Q2钨精矿均价15.9万元/吨，同环比+10%/+11%；（2）产量：2025H1钨精矿产量0.42万吨，硬质合金0.75万吨（同比+5%），数控刀片6500万片（同比+15%），PCB钻针超4亿支（同比+30%）；（3）利润：2025H1毛利16.6亿元（同比+10%），其中精矿及粉末6.8亿元（同比+20%），切削刀具5.6亿元（同比+16%），硬质合金2.5亿元（同比-6%），难熔金属1.1亿元（同比-15%）。

资源端：钨、铋等多金属价格上涨推动精矿及粉末产品毛利大幅增长。深加工端：钨精矿增利传导至下游，数控刀片及PCB业务规模增长带动切削刀具毛利大幅增长；硬质合金因成本上移及调价周期慢，量增利减。费用方面，2025Q1/Q2费用率11.4%/11.5%，保持平稳，25Q2销、管、财费用率环比下滑，研费环比提升至4.5%。

展望：预计下半年公司实现量价齐升。资源端：2025Q3钨价加速上行，创历史新高，公司优质钨矿资源将充分兑现业绩；7月以来钨品出口同环比增长，下半年海外需求释放有望推动业绩增长。深加工端：公司是全球切削工具及PCB钻针龙头，刀具业务有望通过一体化优势实现平稳增长，远期受益于制造业回暖；PCB钻针业务受益于AI服务器高多层高速板需求高增，规划建设微钻智能制造1.4亿支技改项目，有利于扩大市场占有率。

投资建议：公司资源+深加工两端发力构筑产业护城河，上调2025-2027年归母净利预测至14/21/25亿元，对应PE33/22/18x，维持“买入”评级。

风险提示：制造业增速不及预期、钨矿供给增加风险、项目建设不及预期。