核心观点与关键数据
- 业绩表现：雅迪控股2025H1业绩如期高增，实现营收191.86亿元（+33.11%），净利润16.49亿元（+59.5%），主要受益于国补拉动终端消费需求和经销商补库积极性提高。
- 盈利预测：上调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为30.09/35.01/40.93亿元，对应EPS为1.0/1.1/1.3元，当前股价对应PE为12.1/10.4/8.9倍。
- 收入拆分：
- 电动两轮车：收入131.06亿元（+33.93%），总销量879.35万件（+37.77%），单车ASP为2182元/台（-3.4%），单车利润为187.5元/台（+15.8%）。
- 电动自行车：收入92.98亿元（+49.01%），销量666.55万件（+48.69%）。
- 电动踏板车：收入38.08亿元（+7.39%），销量212.80万件（+12.01%）。
- 其他产品线：电池及充电器收入57.13亿元（+40.52%）；电动两轮车零部件收入3.67亿元（-34.76%）。
- 盈利能力：2025H1毛利率提升1.6pct至19.61%，销售净利率为8.6%（+1.4pct），主要得益于高毛利车型投放和内部管理优化。
行业与公司展望
- 行业层面：2025年以旧换新活动推动行业动销向好，整体出货量有望双位数增长，中小厂商面临多重压力，行业整合加速。
- 公司层面：
- 国内市场：雅迪作为龙头，凭借产品研发和合规经营优势，2025H1销量同比增长38%，下半年销量预计趋势向好，同时加大高端系列产品推新。
- 其他业务：海外市场加大印尼、泰国等市场产品推新和产能建设；电池换电方面，加大技术研发和产能投入，提升电池自供比例至65%，抢占电池售后市场。
风险提示
- 新品开发能力下降风险、行业价格战风险、宏观经济风险。
财务摘要和估值指标
- 营业收入：2023A为3476.3百万元，2024A为2823.6百万元，2025E为3818.2百万元，2026E为4436.9百万元，2027E为5137.0百万元。
- 净利润：2023A为264.0百万元，2024A为127.2百万元，2025E为300.9百万元，2026E为350.1百万元，2027E为409.3百万元。
- 毛利率：2023A为16.9%，2024A为15.2%，2025E为17.2%，2026E为17.8%，2027E为18.8%。
- 净利率：2023A为7.6%，2024A为4.5%，2025E为7.9%，2026E为7.9%，2027E为8.0%。
- EPS：摊薄EPS分别为0.8元（2023A）、0.4元（2024A）、1.0元（2025E）、1.1元（2026E）、1.3元（2027E）。
- 估值指标：P/E分别为13.8倍（2023A）、28.7倍（2024A）、12.1倍（2025E）、10.4倍（2026E）、8.9倍（2027E）；P/B分别为4.4倍（2023A）、3.0倍（2024A）、4.5倍（2025E）、4.0倍（2026E）、2.4倍（2027E）。
