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收入增长势能较好，产品、渠道持续开拓

2025-08-28 张宇光,张恒玮开源证券土豆不吃泥

核心观点：西麦食品2025年上半年营收和净利润均实现稳健增长，燕麦产品线持续拓展，复合燕麦成为核心增长引擎，大健康板块布局加速。公司线上电商多平台发力，线下持续拓展新兴渠道，成本红利带动毛利率提升，未来2-3年受益于燕麦品类扩容和原材料成本下行周期，预计收入利润将保持较好增长弹性。
关键数据：
- 2025年上半年营收11.5亿元，同比+18.1%；归母净利润0.8亿元，同比+22.5%。
- 2025Q2营收4.9亿元，同比+21.0%；归母净利润0.27亿元，同比+25.2%。
- 2025Q2毛利率同比+2.64pct至43.50%，主要系原材料成本价格回落。
- 2025Q2销售费用率同比+2.57pct，主要系线上线下增加销售费用投放。
- 2025Q2净利率同比+0.28pct至5.54%。
研究结论：
- 维持“增持”评级，预计2025-2027年归母净利润分别为1.7亿元、2.2亿元、2.6亿元，同比分别+29.5%、+28.7%、+19.0%，EPS分别为0.77元、0.99元、1.18元，当前股价对应PE分别为28.2、22.0、18.4倍。
- 公司属于中长期稳健成长性标的，未来2-3年受益于燕麦主业品类扩容和原材料成本下行周期，同时公司持续发力大健康产品，未来新品有望打开新增长曲线。
产品与渠道：
- 复合燕麦保持高增趋势，增速超35%，为公司核心增长引擎。
- 冷食燕麦增速超15%，德赛康谷子公司增长稳定并已开始盈利。
- 线上电商多平台发力，2025Q2整体增速超40%，抖音增速表现亮眼。
- 线下持续拓展新兴渠道，2025Q2增速超10%，新兴渠道保持较好增速，包括零食量贩、即时零售、线下团购等。
风险提示：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨风险。