2023年年报及2024年一季报点评：产品渠道持续拓展，增长势能延续

甘源食品（002991.SZ）2023年年报及2024年一季报点评 产品渠道持续拓展，增长势能延续2024年04月25日 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营收18.48亿元，同比+27.36%；归母净利润3.29亿元，同比+107.82%；扣非净利润2.92亿元，同比+96.76%。单季度看，23Q4实现营收5.34亿元，同比+10.85%；归母净利润1.15亿元，同比+66.99%；扣非净利润1.04亿元，同比+45.08%。24Q1实现营收5.86亿元，同比+49.75%；归母净利润0.91亿元，同比+65.30%；扣非净利润0.84亿元，同比+68.54%。 全渠道多品类持续拓展，收入端高速增长。分产品：公司持续优化产品结构，加速新品研发，逐步形成多品类发展战略，23年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁 /蚕豆/其他系列营收分别为5.0/4.7/2.7/2.3/3.6亿元，同比 +32.2%/+26.0%/+18.4%/+11.0%/+43.3%，老三样增长稳健，膨化产品在量贩渠道等快速起量。分渠道：23年经销/电商/其他模式营收分别15.7/2.2/0.5亿元，同比+27.6%/+29.4%/+9.9%，全渠道发展战略下持续加深与零食量贩店、商超会员店等系统合作，持续深耕传统商超系统，大力发展线上电商短视频和直播、达播等新业态以及线上经销商合作。 23年成本改善、规模效应、所得税率下降，盈利能力优化。23Q4实现毛利率36.04%，同比+1.14pcts；23全年同比+1.98pcts，主因原材料价格回落，夏威夷果仁/棕榈油采购均价同比-31.6%/-23.6%；24Q1毛利率同比-0.95pcts，除年货节促销影响外，24开年棕榈油价格有所波动，公司采取锁价等措施以缓解成本波动。费用方面，23Q4销售/管理/研发/财务费用率分别11.09%/3.20%/1.22%/-0.76%，同比-1.94/+0.36/+1.82/-0.30pcts。规模效应、所得税率下降下，23Q4实现扣非净利率19.54%；同比+4.61pcts；24Q1实现扣非净利率14.25%，同比+1.59pcts，盈利能力持续优化。 产品渠道持续精进，增长势能延续。24年公司将围绕渠道力、产品力和运营力三大建设开展业务，渠道上进一步加大KA、BC、CVS等传统渠道的网点覆盖率，稳固并扩大零食量贩、电商平台、社交电商和直播带货等新兴渠道，积极探索多元渠道发展模式,；产品上强化升级老三样，做精核心产品，快速跟进和增加优势品类，紧跟渠道需求；运营上建立人才梯队，加强成本控制、仓配物流能力、费用管控能力，通过管理升级与数字化赋能驱动全流程提效，提升运营效率。 投资建议：我们预计公司2024~2026年营业收入分别为23.7/29.6/35.6亿元，同比+28.1%/25.2%/20.3%；归母净利润分别为4.2/5.2/6.3亿元，同比 +27%/24.7%/20.4%，当前股价对应P/E分别为19/15/13x，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，新品放量不及预期，原材料价格波动，食品安全风险。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,848 2,366 2,962 3,563 增长率（%） 27.4 28.1 25.2 20.3 归属母公司股东净利润（百万元） 329 418 521 627 增长率（%） 107.8 27.0 24.7 20.4 每股收益（元） 3.53 4.48 5.59 6.73 PE 24 19 15 13 PB 4.8 4.3 3.8 3.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年4月24日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：86.45元 分析师王言海 执业证书：S0100521090002 邮箱：wangyanhai@mszq.com 分析师张玲玉 执业证书：S0100522090002 邮箱：zhanglingyu@mszq.com 相关研究 1.甘源食品（002991.SZ）2023年度业绩预告点评：业绩表现亮眼，年货旺季开门红可期 -2024/01/20 2.甘源食品（002991.SZ）2023年三季报点评：渠道红利延续，利润表现亮眼-2023/10/30 3.甘源食品（002991.SZ）2023年半年报点评：新品新渠持续发力，盈利能力显著提升-2023/08/10 4.甘源食品（002991.SZ）2023年半年度业绩预告点评：业绩高增，动能充足-2023/07/10 5.甘源食品（002991.SZ）2022年年报及20 23年一季报点评：新品及新渠道表现亮眼，增长动能充足-2023/05/06 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1,848 2,366 2,962 3,563 成长能力（%） 营业成本 1,178 1,512 1,901 2,288 营业收入增长率27.36 28.08 25.18 20.27 营业税金及附加 19 26 33 39 EBIT增长率90.03 29.90 24.73 20.08 销售费用 212 272 335 403 净利润增长率107.82 26.97 24.69 20.39 管理费用 70 83 104 125 盈利能力（%） 研发费用 23 28 36 43 毛利率36.24 36.10 35.82 35.77 EBIT 379 492 613 737 净利润率17.81 17.66 17.59 17.60 财务费用 -15 -8 -9 -12 总资产收益率ROA15.71 17.71 19.17 21.78 资产减值损失 -5 -1 -1 0 净资产收益率ROE19.53 22.39 24.44 25.70 投资收益 9 12 15 18 偿债能力 营业利润 406 511 636 766 流动比率4.25 3.84 3.70 5.87 营业外收支 -3 -1 -1 -1 速动比率3.49 3.08 2.95 4.55 利润总额 403 510 635 765 现金比率2.18 2.03 2.08 3.30 所得税 74 92 114 138 资产负债率（%）19.58 20.91 21.55 15.24 净利润 329 418 521 627 经营效率 归属于母公司净利润 329 418 521 627 应收账款周转天数4.91 4.67 4.45 4.56 EBITDA 443 563 699 824 存货周转天数47.98 48.53 49.23 50.28 总资产周转率0.90 1.06 1.17 1.27 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 648 768 978 1,066 每股收益3.53 4.48 5.59 6.73 应收账款及票据 29 33 41 49 每股净资产18.07 20.01 22.87 26.18 预付款项 32 41 51 62 每股经营现金流2.77 5.24 6.50 5.16 存货 177 230 290 350 每股股利2.18 2.74 3.41 4.11 其他流动资产 376 379 381 372 估值分析 流动资产合计 1,262 1,451 1,740 1,898 PE24 19 15 13 长期股权投资 0 0 0 0 PB4.8 4.3 3.8 3.3 固定资产 525 608 691 724 EV/EBITDA16.66 13.10 10.55 8.95 无形资产 98 102 106 106 股息收益率（%）2.52 3.17 3.95 4.75 非流动资产合计 833 908 977 981 资产合计 2,095 2,359 2,717 2,879 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 111 168 211 254 净利润329 418 521 627 其他流动负债 186 210 259 69 折旧和摊销64 71 86 88 流动负债合计 297 378 470 323 营运资金变动-117 11 11 -217 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流258 488 606 481 其他长期负债 113 115 115 115 资本开支-174 -140 -151 -89 非流动负债合计 113 115 115 115 投资233 0 0 0 负债合计 410 493 585 439 投资活动现金流-54 -128 -137 -71 股本 93 93 93 93 股权募资0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资0 0 0 0 股东权益合计 1,685 1,866 2,131 2,440 筹资活动现金流-162 -241 -259 -322 负债和股东权益合计 2,095 2,359 2,717 2,879 现金净流量42 119 210 88 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公