2025H1公司收入同比+3%至61.5亿元，归母净利润同比-41%至3.3亿元，扣非归母净利润同比-45%。毛利率同比+0.6pct至46.7%，主要得益于终端折扣管理良好；销售/管理/财务费用率同比分别+3.6/+0.3/+2.0pct至29.7%/5.1%/-0.2%，其中销售费用率增加主要系直营开店和线上投流费用增加，财务费用率提升主要系利息收入减少；期内计提资产减值损失1.86亿元，净利率同比-4.1pct至5.2%。公司发布2025半年度利润分配预案，计划分配现金股利4.04亿元，股利支付率124%，对应股息率2.85%。
2025Q2公司收入同比+9%至30.7亿元，归母净利润同比-46%至1.1亿元，扣非归母净利润同比-49%。毛利率同比+0.9pct至46.4%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.0/-0.2/+2.7pct至30.8%/5.1%/0.4%；计提资产减值损失0.84亿元，净利率同比-3.8pct至3.5%。
分品牌：童装业务2025H1收入同比+6%至43.1亿元，毛利率同比-1.3pct至48.2%，期末门店5436家，H2预计渠道继续调整优化；成人休闲服饰业务2025H1收入同比-5%至17.2亿元，毛利率同比+4.7pct至43.2%，期末门店2800家，公司强化“新森马”品牌定位和形象店建设，H2预计门店继续升级优化。
分渠道：电商2025H1线上销售同比持平为26.9亿元；线下直营/加盟/联营渠道收入同比分别+35%/-3%/-25%至9.5/23.3/0.6亿元，公司坚定零售改革，提升商品、服务、门店体验，持续新开优质店铺、出清低效门店，中长期有望提升品牌及管理效率。
公司谨慎处理资产减值，2025H1期末存货同比+16.6%至33.3亿元，计提资产减值损失1.86亿元（约占收入的3.0%），存货周转天数同比+29.9天至186.9天，应收账款周转天数同比+4.4天至37.1天，经营性现金流量净流出2.8亿元。分析师预计2025年公司收入同比健康增长、利润同比下滑20%+，2025~2027年归母净利润预测为8.44/10.82/12.53亿元，对应2025年PE为18倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费环境波动风险；森马品牌业务改革不及预期；渠道扩张不及预期；海外业务拓展不及预期。
