小鹏汽车-W(09868.HK)：25Q2毛利率显著提升，期待增程产品周期

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年Q2小鹏汽车实现营业收入182.7亿元，同比+125.3%，环比+15.6%；净亏损4.8亿元，同环比收窄；Non-GAAP净亏损3.9亿元，同环比收窄。
• 销量驱动：汽车销售业务营收169亿元，同比+148%，环比+17%；交付量10.3万辆，同比+241.6%，环比+9.3%。单车ASP约为16.9万元，环比提升1.62万元，主要因产品销售结构变化、Mona占比下降。
• 毛利率提升：汽车销售毛利率14.3%，同比+8.0pct，环比+3.9pct，同环比提升显著。主要得益于产品结构变化、技术及供应链降本、规模效应提升。
• 经营效率：研发/销售、一般及管理费用率分别为12.1%/11.9%，同比-6.01/-7.54pct，环比-0.45/-0.45pct。

展望与投资建议

• 新车周期：新款P7即将上市，Q4增程新车上市，2025年2款Mona SUV及多款增程车型推出。
• AI能力：智驾处于国内第一梯队，G7 Ultra/P7全系搭载3颗图灵芯片，即将推送VLA大模型。
• 估值与目标价：预计2025-2027年营业收入900、1389、1736亿元，对应当前市值PS分别为1.7、1.1、0.88倍。首次覆盖给予25年2x PS，目标价94元（港币102.6元）。

风险提示

• 智能驾驶技术进展不及预期，行业竞争加剧。