工业收入有望逐渐修复-2025年中报点评

2025-08-19 华创证券胡诗郁

业绩表现：2025年H1公司收入33.5亿元（-11.7%），归母净利2.0亿元（-26.9%），扣非净利1.5亿元（-5.6%），下滑主因集采执行节奏延迟及渠道变革。2Q25业绩环比改善，收入同比-6.7%，归母净利同比-23.0%，扣非净利同比+67.7%。
子公司表现：母公司收入5.7亿元（+7.5%），毛利率下降13pct；华润圣火收入2.5亿元，净利润0.9亿元；昆中药收入3.3亿元（-22.5%），净利润0.7亿元；贝克诺顿收入1.1亿元（-47.5%），净利润-2008万元；血塞通药业收入4816万元（-28.5%），净利润541万元；昆药商业收入17.6亿元（-4.2%），净利润0.4亿元（+198.8%）。
渠道与组织变革：公司深化渠道改革，推动销售向集约化体系转变，强化品牌投入；营销组织变革持续推进，提升效率；供应链组织变革稳步实施，优化管理效率。
盈利能力：25H1毛利率39.8%（-1.3pct），净利率7.5%（+0.9pct），扣非净利率4.5%（同比持平）；2Q环比改善。费用结构优化，销售费用率24.1%（-3.4pct），管理费用率5.2%（+1.0pct），研发费用率1.3%（+0.2pct）。经营活动现金流净额2.19亿元。

投资建议：考虑到集采执行及渠道改革进展，下调盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为6.0/7.0/8.5亿元（同比增速-7.1%/+17%/+20%）。参考行业可比公司估值，给予公司25年20x目标PE，对应目标价15.9元，维持“推荐”评级。
风险提示：产品销售和推广不及预期，渠道改革进度不及预期，整合不及预期。