2022年中报点评：Q2收入端复苏，下半年盈利能力有望修复

2022Q2收入端恢复态势较好，利润端仍有承压。公司2022H1实现营收96.80亿港元，同比+6.6%（剔除汇率因素后+6.9%）；实现净利润6.38亿港元，同比-34.1%。2022Q2实现营收51.14亿港元，同比+10.8%（剔除汇率因素后同比+13.5%）， 分月度来看 ， M4/M5/M6 同比分别+2.8%/+28.3%/+10.1%；2022Q2实现净利润2.94亿港元，同比-29.1%。 电商渠道优势持续扩大，GT渠道取得恢复性增长。分渠道看 ，2022H1GT、B2B、KA、EC收入占比分别为26%/10%/23%/41%，收入同比分别+3%/-3%/+2%/+15%；2022Q2GT、B2B、KA、EC收入占比分别为24%/9%/22%/45%，收入同比分别+7%/-8%/+2%/+24%。分区域看， 1）中国内地：2022H1实现营收75.54亿港元，同比+8.3%；其中2022Q2实现营收40.86亿港元，同比+15%。2022Q2中国内地营收分渠道看，GT/EC/KA/B2B同比分别+22.8%/-6.1%/-4.2%/+25.2%，收入占比分别为19%/8%/18%/54%。电商渠道优势继续扩大，延续较高增速；GT渠道低基数下实现恢复性增长。2）其他地区：2022H1中国内地以外市场实现营收21.26亿港元，同比+0.8%。分产品看，1）纸巾收入占82%，实现营收79.63亿港元，同比+6.1%，2022Q2纸巾营收同比+12.1%；2）个人护理收入占18%，实现营收17.17亿港元，同比+8.9%（剔除汇率因素后+11.7%），2022Q2同比+4.4%。 纸浆高位下2022Q2盈利能力继续承压，提价及后续浆价回落有望改善2022 H2 盈利能力。2022H1公司综合毛利率32.0%，同比-5.4pp，环比-1.4pp；经营利润率7.8%，同比-5.5pp，环比-0.9pp。2022Q2公司综合毛利率31.1%，同比-4.8pp，环比-2.0pp；经营利润率6.1%，同比-5.0pp，环比-3.7pp。2022H1能源与木浆价格高企导致盈利能力承压。面对高位生产成本，公司于2021年12月进行了提价，并计划于2022年8月开启新一轮调价。同时，公司专注高端化策略，2022H1高端产品营收同比+15%，纸巾品类高端产品收入占35%。2022H1提价及产品组合优化对于毛利率产生约2pp正向贡献，后续来看，随着新一轮提价落地及纸浆价格见顶回落，2022 H2 盈利能力有望改善。 盈利预测与投资评级：考虑原材料及能源成本压力及疫情扰动下调2022-2023年盈利预测，我们预计2022-2024年归母净利润分别为13.7、18、20.9亿港元，对应PE为19/14/12X，公司为生活用纸行业龙头，产品高端化推动中长期利润率中枢上行，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及我们预期；营销渠道建设不及我们预期。 注：港币兑人民币汇率使用2022/7/23港元兑人民币中间价0.8597计算。