管理革新降本增效，自贸港红利助力腾飞——海航控股首次覆盖报告

海航控股历经初创、扩张、危机和重整后，由方大集团控股，品牌价值延续，蝉联“SKYTRAX五星航空”。公司作为中国第四大航空公司，拥有较好的时刻基础和优化的机队结构。2025年夏秋航季，国内时刻总量占行业的9%，航网质量改善，一线-三线城市互飞航线占比79.34%。机队规模348架，窄体机占比77%，飞机利用率恢复至2019年同期的106.6%。公司经营改善明显，2025年H1扭亏为盈，有望开启盈利周期。精细化管理下座公里成本下降，2024年座公里成本0.407元，同比2023年下降3%。海南自贸港政策红利将降低公司运营成本，享受15%的企业所得税及个人所得税、飞机购置零关税、部分航材零关税和保税航油政策，并有望拓展收入增长点。未来资产注入预期仍在，若天津航空、西部航空等注入，机队规模将增至589架。预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.56/40.57/58.44亿元，对应PE为31.10X/15.77X/10.94X，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示包括宏观经济下行、汇率波动、油价上涨、资产注入不及预期和资产负债率较高。