银行行业深度报告：险资增配动因与PB-ROE估值曲线演变“新范式”

核心观点

• 险资增配银行股：主要源于资金面驱动，险资通过二级市场增持和长期股权投资两种形式配置银行股。H股银行因其高股息、低成本和税收优势成为险资增持重点。
• 驱动因素：低利率周期下保险业负债成本刚性，高股息银行股可提升收益；偿二代规则优化缓解资本压力；保险资金运用量效双增，权益投资比例上调；新金融工具准则下FVOCI账户可稳定利润；长期持有高股息策略与优化后的考核方案适配。
• 潜在风险：预定利率下调后债券配置价值上升可能分流资金；分红险保费收入不及预期影响增量资金；银行业绩承压可能引起股价回调，影响险企偿付能力。
• 板块轮动：不同机构资金偏好和配置时点差异导致银行板块轮动，需关注PB-ROE曲线演变和高低估值银行PB差收敛风险。
• 投资策略：基于组合配置，推荐零售风险可控、拨备调节盈利能力突出的国有行，安全边际高、存量风险有出清迹象的股份行，以及盈利增长有空间、拨备反哺能力强的城、农商行。

关键数据

• 2025年险资举牌上市银行10次，主要为H股银行。
• 2024年寿险预定利率一年内降幅达100bp。
• 2025Q1保险行业资金运用余额34.9万亿元，同比增速为16.7%。
• 2025Q1人身险公司股票投资占比达8.4%，较2024年末提升0.9pct。
• 2025Q1上市银行归母净利润同比下降1.2%。
• 假设四大行业绩增速长期为1%，则测算当前隐含必要收益率约为5.2%，与无风险利率（10年国债）的利差约为3.5%。

研究结论

险资增配银行股具有可持续性，但需关注潜在风险和板块轮动效应。建议基于组合配置，把握板块轮动机会，关注PB-ROE曲线演变。推荐国有行、股份行和城、农商行。