核心观点与关键数据
- 合作与授权: 三生制药与辉瑞达成全球（除中国）授权协议，获得PD-1/VEGF双抗707的全球权益。协议包括12.5亿美元首付款、最高48亿美元里程碑付款及双位数分级销售分成，此外辉瑞以每股25.2港元认购三生31,142,500股股份。
- 产品优势: 707具有差异化结构设计，具备潜在疗效与安全性优势。其四价结构和“链式联动”效应可实现更优的VEGF与PD-1协同结合，增强抗肿瘤活性并改善安全性。Fc区域源于天然免疫球蛋白IgG4，固有降低免疫激活能力。
- 临床数据: 707的II期临床数据显示，在34例10mg/kg Q3W患者中，cORR达64.7%，初步体现了疾病缓解的深度和持久性。肺部肿瘤被迅速杀死后可能形成空洞病灶，单纯基于CT测量的病灶大小变化或ORR可能低估707的真实临床获益。
- 开发计划: 辉瑞将快速推进707在NSCLC及其他实体瘤的全球III期临床，评估单药及联用化疗、ADCs等联合疗法的潜力。辉瑞的管线中具有与707联用潜力的ADC包括PADCEV、sigvotatug vedotin和PDL1V。
研究结论
- 评级与目标价: 维持买入评级，目标价上调至37.67港元。基于辉瑞快速推进707在多个肿瘤适应症的计划，上调了该品种风险调整后的销售额预期。
- 财务预测: 预计707将显著提升公司未来业绩，上调盈利预测。DCF模型估算股权价值为82.412亿元人民币，每股价值37.67港元。
- 未来看点: 三生制药将于10月ESMO会议上以海报形式公布707联合化疗一线治疗mCRC的II期临床数据。
财务状况
- 收入增长: 预计2025年销售收入同比增长104.0%，达到185.76亿元人民币，随后因707商业化进程逐步放缓，2026年预计收入同比下降38.7%，2027年预计收入同比增长6.4%。
- 盈利能力: 预计2025年归母净利润同比增长346.1%，达到93.25亿元人民币，随后因收入增长放缓，2026年预计净利润同比下降67.8%，2027年预计净利润同比增长4.0%。
- 估值: 基于DCF模型，目标价为37.67港元，潜在升幅32.4%。
