固收
- 债市调整分析：本周债市情绪受权益、商品较强走势压制，叠加资金面周内收敛趋紧，各期限收益率普遍上行走弱。短期利好可能带来一定修复，但长期维度带动利率下破低点的概率不大，预期利率中枢或将震荡抬升。
- 资金面：央行跨月开始大量投放，呵护态度明显。本周四资金面突然紧张成为“压垮债市的最后一根稻草”，但周五央行开展大规模逆回购操作，资金面迅速转向宽松。
- 资负角度：保险预定利率下调对债市是利好，但也需认清其两面性。低利率环境下负债端成本不断下调带来的两面性，可能意味着保险的稳定器力量会有所削弱。
- 机构行为：传统的配置盘力量缺位，保险买债具有配置向交易转变的特征。基金进一步降久期，但市场赎回情况没有继续加剧。
- 市场预期：多数观点认为未来一个月10年期活跃券在1.7%-1.8%内运行，且认为下半年收益率顶部在1.8%，底部在1.6%。
- 策略建议：久期建议在机构和负债允许的条件下谨慎，降低全年收益预期，以整体低波动仓位应对，把握“快进快出”的交易机会。建议在已经大幅调整的活跃券、新券上博弈超跌反弹。
- 被动债券资管产品的崛起：今年以来债基的三个特点：长债基金跑不赢货币基金；被动产品表现亮眼；固收类产品整体规模增长趋缓。
- 业绩表现：近一年回报均明显下行，理财产品业绩表现相对较好。
- 产品规模：固收类产品整体规模增长趋缓，指数类债基规模扩张亮眼。
- 产品表现及持仓分析：短债基金最大回撤中位数0.2%，中长期纯债基金最大回撤中位数0.93%。资金利率下行，杠杆率均有所抬升。中长期纯债产品久期上行0.62至3.13年。
- 持仓券种：短债基金中，各品种债券持仓规模均有所上升；中长期纯债产品中，国债、地方政府债增幅明显，短融持仓下降。
非银
- 预定利率下调：保险业协会公布当前普通型人身保险产品预定利率研究值为1.99%，带动了新备案保险产品的预定利率最高值下调。
- 预定利率研究值触发调整机制：传统/分红/万能险分别下调50/25/50bps。
- 预定利率下调的影响：利好分红险销售能力较强的优质寿险公司进一步降低综合负债成本。
- 保险股估值体系：引入PCE-ROCE估值体系，全面反映保险公司真实价值水平。
- 估值体系优势：ROCE较ROE更全面；P/CE的估值基础波动性相对P/EV更高、相对P/B更低；对存量保单利润假设的审慎性更强；平衡报表更新频率。
- 估值体系劣势：CSM折现率低且未扣除所得税；CSM与NBCSM数据披露归母化处理复杂。
- 投资建议：看好寿险估值演绎，建议关注新华保险、中国平安、友邦保险、中国人寿、中国太保、中国人保。
煤炭
- 煤炭投资机会：基本面与交易面共振，煤炭迎来上行新周期。
- 供给端：政策层面“反内卷”，产能核查及均衡生产，供给收紧预期升温。
- “反内卷”政策指引，以量补价内卷式煤炭生产面临强监管。
- 增产保供预核增产能期限将至，近亿吨煤炭产能面临退出风险。
- 纪念抗日战争暨反法西斯胜利80周年活动临近，安全、环保、行政多重监管趋严。
- 需求端：迎峰度夏旺季需求持续释放，电煤日耗预计仍将维持高位；钢铁需求超预期有望延续，铁水高位带动煤焦钢产业链利润增长及再平衡，炼焦煤需求同比料将有增无减。
- 交易端：煤炭板块的胜率和赔率俱佳。
- 复盘过去25年，煤炭7月下旬至9月底相对涨跌幅领先。
- 公募基金持仓视角下，Q2煤炭持仓占比进一步下滑，低配明显，筹码结构良好。
- 投资建议：迎接煤炭新周期，重点推荐弹性标的。动力煤：兖矿能源、山煤国际、晋控煤业、陕西煤业、广汇能源、中煤能源、新集能源、中国神华、淮河能源；炼焦煤：潞安环能、平煤股份、淮北矿业、山西焦煤、上海能源、神火股份、兰花科创、永泰能源。
