线上渠道提供增量，整体经营静待恢复

事件概述与经营分析

2025年第一季度，天味食品实现营收6.42亿元，同比下滑24.80%；归母净利润0.75亿元，同比下滑57.53%；扣非归母净利润0.51亿元，同比下滑65.41%。主要受春节错期因素影响，但线上渠道表现亮眼，实现同比增长54.03%，其中菜谱式调料表现优于整体。

收入与盈利能力

• 收入结构：火锅调料同比下滑41.05%，菜谱式调料同比下滑12.24%，香肠腊肉调料同比下滑55.77%，其他收入同比下滑44.13%。线下收入同比下滑39.54%，线上收入同比增长54.03%。
• 地区表现：东部地区收入同比增长9.30%，南部、西部、北部和中部地区收入分别同比下滑22.82%、26.86%、43.61%和41.06%。
• 盈利能力：毛利率为40.74%，同比下滑3.32个百分点，主要因高毛利产品中的香肠腊肉调料下滑幅度较大。销售、管理、研发费用率分别同比提升5.24%、1.99%和0.07个百分点，费用率水平提升主因规模效应减弱。归母净利润率为11.65%，同比下滑8.98个百分点；扣非净利率为7.92%，同比下滑9.30个百分点。

外延并购与未来展望

公司积极进行外延并购，先后并购食萃、加点滋味等企业，为线上渠道提供增量，带动菜谱式调料实现优于大盘表现。复合餐调制品行业在传统渠道增速放缓，但新消费场景、年轻人群细分口味和小B端客户仍存在较大增长空间。公司整体经营节奏平稳，静待后续恢复。

投资建议与风险提示

将公司2025-2027年营业收入预测下调至37.04/41.19/45.23亿元，EPS预测下调至0.57/0.65/0.75元。对应5月6日收盘价11.29元/股，PE分别为20/17/15倍，维持“买入”评级。风险提示包括并购磨合不及预期、销售恢复不及预期和食品安全问题。