业绩摘要
公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年实现营收189.3亿元（同比+1.3%），归母净利润1.8亿元（同比-3.3%），扣非净利润1.5亿元（同比+22.4%）。单季度看，2024Q4营收49.6亿元（同比-1%），归母净利润2664.6万元（同比-90.3%），扣非净利润2842.7万元（同比-91.4%）；2025Q1营收45.6亿元（同比+3.8%），归母净利润5337.4万元（同比-46.9%），扣非净利润5194.8万元（同比-45.2%）。收入稳健增长，盈利受供需压力影响。
费控与盈利能力
2024年整体毛利率9.6%（同比-1.2pp），分产品毛利率：白卡纸9.4%、文化纸12.5%、石膏护面纸5.7%、箱板纸2.5%（均同比-1.2pp至-9.5pp不等）。费用率8.9%（同比-1.2pp），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1%/2.7%/1.7%/3.6%（同比+0/-0.3pp/-0.7pp/-0.3pp）。净利率0.9%（同比持平）。单季度看，24Q4毛利率6.4%（同比-10.7pp），费用率7.4%（同比-2.7pp），净利率0.5%（同比-4.9pp）；2025Q1毛利率9.6%（同比-3.7pp），费用率8.9%（同比-1.5pp），净利率1.2%（同比-1.1pp）。
核心品类与外销
2024年核心品类营收：白卡纸115.4亿元（同比-3.3%），文化纸47.4亿元（同比+11.7%），石膏护面纸6.0亿元（同比+27.8%），箱板纸16.3亿元（同比-11.0%）。销量：白卡纸289.5万吨（同比+3.5%），文化纸97.8万吨（同比+16.4%）。白卡纸下游需求受宏观经济影响，经济发展有望提振需求。2024年内销/外销收入155.5/29.6亿元（同比-7.8%/+83.8%），海外收入增速较快。
产能与产品布局
2024年产量452.88万吨（同比+8.1%），其中白卡纸288.21万吨。公司将持续强化技术创新、产品升级，推动山东、江苏两大基地协同发展，布局无菌液包、烟包、食品卡、铜卡等差异化产品，巩固行业领先地位。
盈利预测与投资建议
预计2025-2027年EPS分别为0.14/0.15/0.17元，对应PE30/28/25倍。建议持续关注，主要风险包括原材料价格波动、纸价波动、新产能投产不及预期、汇率波动。
关键假设
- 白卡纸行业价格触底回升，收入增速2025-2027年6%/5%/4%；文化纸需求稳健，收入增速15%/12%/12%；石膏护面纸吨盈利回升，毛利率9.5%/9.6%/9.8%。
