生猪出栏量稳步抬升，完全成本大幅回落

核心观点与关键数据

• 财务表现：2024年公司实现收入171.8亿元，同比下降9.7%，但归母净利润6.05亿元，同比扭亏为盈；2025Q1实现收入41.8亿元，同比增长10.7%，归母净利润1.48亿元，同比增长174%。2025年3月末资产负债率降至51.4%，较2024年初下降2.35个百分点。
• 生猪养殖：2024年出栏量302.85万头，同比增长8%；2025年计划出栏350-400万头，Q1出栏81.07万头，同比增长25.3%，已完成全年目标的20.3%-23.2%。主要布局新疆、河南、甘肃，新疆若羌30万头新建项目预计2026年出栏。生猪完全成本从2024Q1的15.99元/公斤降至2025年2月的13.12元/公斤，目标降至13元/公斤以内。成本下降原因包括优化饲料配方（进口替代）、甘肃产能利用率提升、种群更新（PSY达27头）。
• 饲料业务：2024年收入53.4亿元，同比下降17.7%，但销量282.83万吨，同比增长0.86%（猪料增长5.5%，禽料增长4.2%）。2025年计划销售饲料290万吨，小幅增长。
• 制药业务：2024年收入约10亿元，同比增长0.2%；动物疫苗销售20.6亿头份，同比增长18.4%（猪蓝耳病疫苗增长40.2%，猪瘟E2疫苗增长24.1%）。
• 市场分析：2025年3月末能繁母猪存栏量4039万头，产能累计仅上升1.3%，补栏积极性疲弱。猪价下行周期，但成本优势企业将获超额收益。
• 投资建议：预计2025-2027年公司生猪出栏量363.42万头、400万头、450万头，同比增长20%、10%、13%；营业收入184.33亿元、190.75亿元、204.56亿元，同比增长7.3%、3.5%、7.2%；归母净利润10.2亿元、9.84亿元、14.74亿元。维持“买入”评级。风险提示：疫情、猪价持续疲弱。