成本边际下行，利润逐步修复

公司业绩表现

• 2025年一季度，公司实现营业收入37.94亿元，同比增长8.95%；归母净利润3.70亿元，同比增长16.02%；扣非归母净利润3.37亿元，同比增长14.37%，业绩符合预期。

业务结构分析

• 产品端：酵母及深加工产品实现营收27.73亿元，同比增长13.2%。衍生品类业务恢复较好，烘焙酵母受下游餐饮端影响预计表现平淡。制糖/包装/其他业务分别实现收入1.57/0.95/7.58亿元，同比-60.7%/-4.4%/+44.1%。制糖低毛利业务逐步剥离，产品结构逐步改善。
• 区域分布：国内市场收入20.99亿元，同比-0.3%；国外市场收入16.84亿元，同比增长22.9%。海外市场延续高增长，主要系公司强化海外渠道建设和营销人员的本土化，市场人员深入一线，推进渠道下沉和二次开发，大力开发新经销商和大用户。

成本与费用

• 毛利率：25Q1毛利率为25.97%，同比+1.31pct。新榨季糖蜜采购价持续下行，水解糖替代率和效率提升，成本端压力缓解。小包装酵母需求较好，结构变化有助于毛利率修复。
• 费用率：25Q1销售/管理/研发/财务费率分别为5.58%/3.49%/3.61%/0.09%，较去年同比+0.74pct/-0.20pct/-0.54pct/-0.48pct。财务费率下降主要系报告期内汇兑收益增加。
• 政府补助：25Q1政府补助为0.35亿元，同比+21.29%。

未来展望

• 公司加快海外市场开拓力度，配套海外产能建成投产，有望改善海外业务毛利率。
• 国内需求逐步复苏，烘焙酵母主业有望恢复增长，YE、酶制剂等业务结构上持续助益。
• 成本端，糖蜜、海运费等成本下行，利润弹性有待释放。

预测与评级

• 预计公司25-27年归母净利润分别为16.69/19.14/21.84亿元，同比+26%/15%/14%，对应PE分别为18x/15x/13x，维持“买入”评级。

风险提示

• 食品安全风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险等。