经营利润率超预期，期待需求向好

核心观点与关键数据

蒙牛乳业2024年业绩表现受需求偏弱影响，收入同比-10.52%至886.75亿元，归母净利润同比-97.8%至1.05亿元，其中下半年由盈转亏。奶价下跌推动毛利率提升2.4pct至39.6%，经营利润率超出预期增长1.9pct。公司积极降本增效，但收入下降导致整体费率略有提升。

业务板块表现

• 常温端：下半年降幅略有改善，特仑苏表现好于白奶。
• 低温端：逆势跑赢行业，市场份额连续二十年第一，盈利能力提升。
• 鲜奶端：连续四年盈利，每日鲜语录得双位数增长。
• 奶粉端：国内婴配粉业务逆势加速增长。
• 冰淇淋端：积极调整产品与渠道，向好迹象显现。
• 奶酪端：整合蒙牛奶酪和妙可蓝多，市占率第一，盈利能力显著提升。

战略与分红

公司在一体两翼战略中持续投入营养健康和海外业务，形成多个成功产品。计划以剔除贝拉米减值影响后的利润作为分红基础，提升2024年分红比例至45%。

2025年目标与预测

预计2025年收入低单位数增长，奶价持平或略降，经营利润率保持稳定。未来三年聚焦盈利能力改善，预计平均每年经营利润率改善30-50bp。盈利预测显示，2025-2027年收入分别为910/943/986亿元，归母净利润分别为49.53/54.80/64.26亿元，对应25年估值15/14/12倍。

风险因素

主要风险包括食品安全问题和行业竞争加剧。