Q3利润超预期，经营持续向好

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月27日 Q3利润超预期，经营持续向好 安井食品(603345) 评级： 买入 股票代码： 603345 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 176.54/131.32 目标价格： 总市值(亿) 370.81 最新收盘价： 126.43 自由流通市值(亿) 370.81 自由流通股数(百万) 293.29 事件概述 公司23Q1-Q3实现营收102.71亿元，同比+25.93%，归母净利润11.22亿元，同比+62.69%，扣非归母净利润10.26亿元，同比+69.87%。 公司23Q3实现营收33.77亿元，同比+17.21%，归母净利润3.86亿元，同比+63.75%，扣非归母净利润 3.31亿元，同比+47.95%。 分析判断: ►主业稳健增长，预制菜肴表现亮眼 公司前三季度得益于产品端销售推广，渠道端加大开发，主业稳步增长；同时子公司新柳伍并表带来增量，整体收入增长25.9%；Q3公司延续主业稳健增长，并购企业带来增量的趋势，实现17.2%的收入增长。 分产品来看，公司前三季度速冻菜肴/速冻鱼糜/速冻米面/速冻肉制品/农副产品收入分别为 31.1/31.0/18.6/18.4/2.6亿元，分别同比+47.5%/+19.8%/+9.5%/+19.2%/+79.7%，传统速冻火锅料制品营业收入稳步增长；预制菜肴高增主因新柳伍并表，冻品先生、安井小厨以及安井品牌虾滑增量带动；农副产品高增主要系新柳伍的冷冻鱼糜及鱼副产品并表以及湖北安润增量所致；速冻米面增速放缓主要受大型连锁超市渠道市场环境影响所致。 分渠道来看，公司前三季度经销商/特通直营/商超/新零售/电商收入分别为83.2/8.3/5.9/3.3/2.0亿元，分别同比+28.4%/+47.9%/-15.5%/-6.6%/+221.2%，经销商、特通和电商渠道快速发展得益于公司加大渠道开发及新柳伍并表，商超和新零售下滑主要系商超客流减少，消费习惯变化及消费渠道分化等因素影响所致。分地区来看，公司通过渠道下沉、新品推广等方式，不断加强区域市场地位，各区域稳步增长，同时新 柳伍并表时间亦对各区域收入变化有所影响。 公司23Q3实现收入33.77亿元，同比+17.2%，持续推动菜肴制品销售，同比+26.7%，冻品先生和安井小厨持续放量；速冻火锅料稳步增长，速冻鱼糜和速冻肉制品分别同增18.1%和13.6%；米面制品因大型连锁超市渠道市场环境影响小幅增长4.2%。 ►控费效用延续，盈利能力持续提升 成本端来看，前三季度公司毛利率同比上涨1.0pct至22.1%，主要系原材料成本端下行以及锁鲜装等高毛利产品占比提升和规模效率带动毛利率稳步提升。费用端来看，前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为6.1%/2.4%/0.7%/-0.7%，分别同比-1.1/-0.7/-0.2/-0.04pct，综合费用率下降2.12pct，销售费率下降主因公司收入规模提升，费用投放效率提升，同时控费效用延续；管理费用率下降主因股份支付分摊费用减少。综合来看，公司收入规模扩张+成本下行+费用率下降，带动公司实现归母净利润11.22亿元，同比 +62.7%，对应归母净利率10.9%，同比提升2.5pct，盈利能力稳步提升。 22Q3公司成本端改善较大，毛利率同比提升2.37pct，费用率持续优化，综合费用率同比下降0.16pct。公司Q3实现归母净利润3.86亿元，同比+63.8%，对应的归母净利率同比提升3.25pct至11.4%。 ►产品渠道品牌齐发力，看好未来发展 产品端来看，公司通过“主食发力、主菜上市”的产品策略，在速冻火锅料、速冻面米制品和速冻预制菜肴制品上“三路并进”，坚持每年聚焦培养3-5个“战略大单品”；渠道端来看，公司按照“BC兼顾、全渠发力”的渠道策略，全面提升全渠道大单品竞争力。公司战略布局全面，在行业红利+公司战略方向的共同保驾护航下，公司有望延续竞争优势，实现规模和利润携手增长。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议 参考最新业绩报告，我们下调公司23-25年收入157.14/193.14/231.72亿元的预测至150.22/184.73/221.72；上调23-25年EPS5.09/6.42/7.99元的预测至5.39/6.55/7.84元；对应2023年10月 27日126.43元的收盘价，PE分别为23/19/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 市场扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,272 12,183 15,022 18,473 22,172 YoY（%） 33.1% 31.4% 23.3% 23.0% 20.0% 归母净利润（百万元） 682 1,101 1,582 1,921 2,298 YoY（%） 13.0% 61.4% 43.7% 21.5% 19.6% 毛利率（%） 22.1% 22.0% 22.6% 22.7% 22.6% 每股收益（元） 2.84 3.89 5.39 6.55 7.84 ROE 13.4% 9.4% 11.9% 12.7% 13.1% 市盈率 44.52 32.50 23.44 19.30 16.14 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 12,183 15,022 18,473 22,172 净利润 1,118 1,604 1,947 2,328 YoY(%) 31.4% 23.3% 23.0% 20.0% 折旧和摊销 358 24 22 27 营业成本 9,508 11,635 14,280 17,161 营运资金变动 -101 603 -1,064 448 营业税金及附加 90 111 137 164 经营活动现金流 1,407 2,219 892 2,791 销售费用 873 924 1,182 1,397 资本开支 -1,070 -408 -228 -178 管理费用 342 361 443 532 投资 -3,733 0 0 0 财务费用 -75 -73 -80 -90 投资活动现金流 -4,795 -408 -228 -178 研发费用 93 105 129 155 股权募资 5,682 0 0 0 资产减值损失 -46 0 0 0 债务募资 1 0 0 0 投资收益 8 0 0 0 筹资活动现金流 5,421 -10 -10 -10 营业利润 1,340 2,035 2,474 2,963 现金净流量 2,033 1,801 654 2,603 营业外收支 87 22 22 22 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 1,427 2,057 2,496 2,985 成长能力（%） 所得税 309 452 549 657 营业收入增长率 31.4% 23.3% 23.0% 20.0% 净利润 1,118 1,604 1,947 2,328 净利润增长率 61.4% 43.7% 21.5% 19.6% 归属于母公司净利润 1,101 1,582 1,921 2,298 盈利能力（%） YoY(%) 61.4% 43.7% 21.5% 19.6% 毛利率 22.0% 22.6% 22.7% 22.6% 每股收益 3.89 5.39 6.55 7.84 净利润率 9.0% 10.5% 10.4% 10.4% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 6.8% 8.1% 9.1% 9.0% 货币资金 5,504 7,305 7,960 10,563 净资产收益率ROE 9.4% 11.9% 12.7% 13.1% 预付款项 79 116 143 172 偿债能力（%） 存货 3,137 3,898 4,465 5,684 流动比率 2.66 2.39 2.76 2.57 其他流动资产 1,572 1,800 2,098 2,392 速动比率 1.80 1.63 1.86 1.75 流动资产合计 10,292 13,120 14,666 18,810 现金比率 1.42 1.33 1.50 1.45 长期股权投资 9 9 9 9 资产负债率 26.5% 30.5% 27.1% 30.3% 固定资产 3,343 3,569 3,647 3,720 经营效率（%） 无形资产 703 703 703 703 总资产周转率 0.98 0.84 0.91 0.95 非流动资产合计 5,901 6,308 6,536 6,709 每股指标（元） 资产合计 16,194 19,427 21,202 25,519 每股收益 3.89 5.39 6.55 7.84 短期借款 489 489 489 489 每股净资产 39.82 45.21 51.77 59.60 应付账款及票据 1,670 2,975 2,459 3,997 每股经营现金流 4.80 7.57 3.04 9.52 其他流动负债 1,704 2,029 2,372 2,822 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,863 5,492 5,320 7,309 估值分析 长期借款 2 2 2 2 PE 32.50 23.44 19.30 16.14 其他长期负债 430 430 430 430 PB 4.07 3.35 2.93 2.54 非流动负债合计 432 432 432 432 负债合计 4,295 5,924 5,752 7,741 股本 293 293 293 293 少数股东权益 220 242 267 298 股东权益合计 11,899 13,503 15,450 17,778 负债和股东权益合计 16,194 19,427 21,202 25,519 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研 究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞：华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预