预计2025年收入重回双位数增长，利润率平稳提升

途虎（9690 HK）财务模型更新及投资分析

核心观点与业绩回顾
2024年业绩符合预期，价格力战略带动用户数和订单量增长，收入同比增8.5%，毛利润率提升70个基点至4.2%。APP平均MAU及年度交易用户分别同比增17.2%/24.8%，工厂店数量净增965家至6874家，下沉市场门店占比达58.2%，新能源汽车用户占比达11%。AI大模型（如DeepSeek）已融入核心业务提升运营效率。

盈利预测

• 2025年：收入16.74亿元（略降0.3%），毛利润4.30亿元（微增0.2%），毛利率25.7%，经调整净利润777百万元，EBITDA利润率6.4%。
  • 预计通过采购议价和自控品牌贡献提升，毛利润率稳中有升；运营费率收缩空间大，仓配升级及自动化将推动利润率提升。
• 2026年：收入18.79亿元，毛利润4.98亿元，毛利率26.5%，经调整净利润1.14亿元，EBITDA利润率8.2%。
• 2027年：收入21.12亿元，毛利润5.77亿元，毛利率27.3%，经调整净利润1.50亿元，EBITDA利润率9.1%。

业务布局

• 门店增长保持近千家速度，下沉市场贡献超50%增量，高线城市持续调优。
• 新能源汽车用户规模达270万，占平台交易用户11%。

投资建议
目标价从18港元上调至21港元（对应2025年20倍市盈率），维持“买入”评级，看好行业估值中枢上调及盈利能力持续改善。