中泰研究晨会聚焦：通信陈宁玉：英伟达GTC前瞻：关注CPO、液冷与电源产业链变化

【中泰研究丨晨会聚焦】通信陈宁玉：英伟达GTC前瞻：关注CPO、液冷与电源产业链变化 证券研究报告2025年3月17日 分析师：戴志锋执业证书编号： S0740517030004 电话： Email： 今日预览 今日重点 【通信】陈宁玉：英伟达GTC前瞻：关注CPO、液冷与电源产业链变化 研究分享 【政策】杨畅：政府债券融资拉动明显2025年2月金融数据点评 欢迎关注中泰研究所订阅号 【传媒】康雅雯：呼市发布育儿补贴细则，把握出版、AI教育投资机会 晨报内容回顾： 今日重点 【通信】陈宁玉：英伟达GTC前瞻：关注CPO、液冷与电源产业链变化 GTC2025召开在即，关注GB300四大预期变化，以及人形机器人、边缘计算推理方向等。预期一：英伟达有望在GTC2025上公布GB300更具体细节方案，且NVL288或被提及。相较GB200，GB300单卡FP44位浮点数性能有望提升15倍；内存容量提升至288GB采用12层堆栈HBM3E内存；网络功能从ConnectX7升级至ConnectX8，光模块也从800G提升至16T。功耗从GB200和B200的功耗12kW和1kW提升至GB300和B300的功耗14kW和 12kW。此外，NVL288架构亦或将被提及，计算单元的PCB或将回归早期HGX的UBBOAM 结构，预计英伟达将转向基于PTFECCL的背板解决方案。 预期二：GB300冷板结构或有更新，小冷板方案助力快接头提升。GB300或将不再采用大面积冷板覆盖多个芯片的模式，转而为每个芯片配备独立的液冷板。新的计算方式则为：一个computetray包括6个芯片，每个芯片均需要散热，进出各一对，则computetray侧为12对。computetray与manifold连接的两对，则（computetraymanifold）总计需要14对快接头；单机柜总量由126对提升至270对。 预期三：CPO交换机节奏有望加快。Quantum3400X800CPO版本将于2025年第三季度开始量产，这将是英伟达首款投入量产的CPO产品。Quantum3400X800配置4颗288T交换芯片，交换能力为1152T。4颗交换芯片互相不通信，采用多平面技术（multiplanetopology）。外接信号布局为六排，每排配备24个MPO接线口，则共计144个800G接口。从外进入交换芯片数据量为1448001152T，刚好为4个交换芯片处理速率，则每个芯片接收通道量为144436个，一个光引擎可处理4个800G通道，则单芯片共计需要9个光引擎，单交换机配备需要4936个光引擎。 预期四：800VHVDC有望采用，BBU和超级电容器作为标配。近日，台达电于其官网推出72kW电源架适配800V高压输出，效率高达98，适用于Rubin超大功率服务器机柜。未来AIDC建设中，800VHVDC有望得到更广泛采用。此外，GB300电源有望采用高度集成化和模块化的电源系统设计：新设计整合了超级电容器和电池备份单元（BBU），相较于传统的不间断电源 （UPS），新设计BBU的体积有望减少50到70，重量减轻50到60，并且充电速度提高了5倍。增量来看，GB300预计会需要5个BBU模块和超过300个超级电容器。 二大方向：新一代机器人平台JetsonThor有望迎来升级版本。此外在边缘计算推理包括ASIC 相关进展亦有望更新。 风险提示：AI发展不及预期、技术迭代不及预期、市场竞争加剧、海外贸易争端、市场系统性风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时等风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《英伟达GTC前瞻：关注CPO、液冷与电源产业链变化》发布时间：2025年3月15日 报告作者：陈宁玉中泰通信首席S0740517020004 研究分享 【政策】杨畅：政府债券融资拉动明显2025年2月金融数据点评 3月14日，央行发布2月金融数据。由于今年和去年春节错月，单月社融数据参考意义有限。 结合12月数据看，社融表现平稳，同比保持多增；居民与企业部门的信贷阶段性波动，弱于去年同期；而新增财政存款与企业存款同比多增。 这一表现反映，社融受政府债券融资拉动，尤其是地方政府专项债发行加速。另一方面，债务置换过程中，部分专项债替换融资平台贷款，企业“还贷”造成存款偏强而贷款偏弱的特征。此外，12月的数据还反映了财政支出节奏偏慢，与居民信贷仍待恢复的特征。 具体来看，金融数据有六大特征： 第一，前两个月新增社融同比多增。2月社融增量22333亿元（前值70567亿元），同比多增 7374亿元（前值多增5833亿元）。由于春节季节效应，社融增量的月度波动较大。合并前两 个月数据以排除春节波动，社融依旧同比多增（13207亿元）。 第二，政府债券社融拉动明显，地方政府专项债发行加速。政府债券净融资新增16967亿元（前 值新增6933亿元），同比多增10956亿元（前值多增3986亿元）；前两个月合计同比多增14942 亿元。 2月社融存量同比增长819（前值803），剔除掉地方政府专项债后的社融增速597（前值610）。两者口径差值为222个百分点（前值193个百分点），为2018年以来的最高值，反映地方政府专项债发行节奏加快。 第三，住户贷款拖累下，前两个月人民币贷款同比少增。2月人民币贷款、住户贷款和企业贷款同比均少增。合并12月来看，仅有企业贷款同比多增。具体来看： 2月新增人民币贷款10100亿元（前值51300亿元），同比少增4400亿元（前值多增2100亿 元），前两个月合计同比少增2300亿元。 分部门看，住户贷款减少3891亿元（前值新增4438亿元），同比多增2016亿元（前值少增 5363亿元），前两个月合计同比少增3347亿元。 企（事）业单位贷款新增10400亿元（前值新增47800亿元），同比少增5300亿元（前值多 增9200亿元），前两个月合计同比多增3900亿元。 第四，前两个月居民短贷与中长贷均同比少增，消费需求与购房意愿波动。居民短贷2月同比多 增，前两个月同比少增；中长贷2月同比少增，前两个月同比少增。 2月居民短期贷款减少2741亿元（前值减少497亿元），同比多增2127亿元（前值少增4025 亿元），前两个月合计同比少增1898亿元； 中长期贷款减少1150亿元（前值新增4935亿元），同比少增112亿元（前值少增1337亿元）， 前两个月合计同比少增1449亿元。短期贷款同比少增，指向消费需求有所波动；中长期贷款同比少增，指向居民购房意愿阶段性波动。 第五，前两个月企业短贷与票据融资同比多增，中长贷同比少增。企业贷款2月同比少增，前两 个月合计同比多增；短贷2月同比少增，前两个月合计同比多增；中长期贷2月同比少增，前两 个月合计同比少增；票据融资2月同比多增，前两个月合计同比多增。 其中，短期贷款新增3300亿元（前值新增17400亿元），同比少增2000亿元（前值多增2800 亿元），前两个月合计同比多增800亿元。 中长期贷款新增5400亿元（前值新增34600亿元），同比少增7500亿元（前值多增1500亿 元），前两个月合计同比少增6000亿元； 票据融资新增1693亿元（前值减少5149亿元），同比多增4460亿元（前值多增4584亿元）， 前两个月合计同比多增9044亿元。 第六，财政存款与企业存款同比均多增。 存款2月同比多增，前两个月同比多增；财政存款2月同比多增，前两个月同比多增；企业存款 2月同比多增，前两个月同比多增；居民存款2月同比多增，前两个月同比多增。 2月人民币存款新增44200亿元（前值新增43200亿元），同比多增34600亿元（前值少增11600亿元），前两个月合计同比多增23000亿元。各项存款余额同比增长70（前值58），增速提高。 从分项来看，财政存款新增12576亿元（前值新增3324亿元），同比多增16374亿元（前值 少增5280亿元），前两个月合计同比多增11094亿元。财政支出节奏可能依旧偏慢。 企业存款减少8940亿元（前值减少2060亿元），同比多增20960亿元（前值少增13460亿元）， 前两个月合计同比多增7500亿元。结合财政存款增加与企业信贷走弱来看，可能部分化债资金已经向企业传导。 风险提示：政策变动风险，经济波动超预期风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《政府债券融资拉动明显2025年2月金融数据点评》发布时间：2025年3月17日 报告作者：杨畅中泰政策行业首席S0740519090004 【传媒】康雅雯：呼市发布育儿补贴细则，把握出版、AI教育投资机会事件： 根据呼和浩特市卫健委官网、中国政府网信息，呼和浩特市卫健委发布了落实《关于促进人口集聚推动人口高质量发展的实施意见》育儿补贴项目实施细则及服务流程；中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》。 同时，广州市教育局、清远市人民政府、新华乐育信息显示，中考改革方面，广州市教育局发布 《关于20272029年深化高中阶段学校考试招生制度改革的实施意见（征求意见稿）》；清远市教育局发布《关于深化高中阶段学校考试招生制度改革的实施意见》。 点评： 全国层面有望加大育儿补贴力度，巩固出版公司长期业绩增长动能可期。呼市育儿补贴发放标准为：生育一孩一次性发放育儿补贴10000元，生育二孩发放育儿补贴50000元（分5年发放），生育三孩及以上发放育儿补贴100000元（分10年发放）。2025年政府工作报告明确提出“制定促进生育政策，发放育儿补贴”，而此次《提振消费专项行动方案》亦指出需加大生育养育保障力度，研究建立育儿补贴制度。后续全国层面有望加大育儿补贴力度，助力人口结构优化。国有出版公司核心产品教材教辅亦有望受益于人口结构优化，巩固夯实长期业绩增长动能。 全国稳步推进中考改革，看好人工智能教育等综合素质教育需求提升。除广东部分地市开始逐步进行中考改革之外，北京市教委于2023年推出《关于深入推进高中阶段学校考试招生改革的实 施意见》，《意见》实施后的第一批学生也将于2025年参加改革后中考。全国层面逐渐落实教育评价改革顶层指引，改革变化主要聚焦于优化考试方式和成绩呈现方式（部分科目成绩权重有所变化），旨在强化综合素质评价的运用，培养学生适应未来发展的正确价值观、必备品格和关键能力。 我们认为，综合素质评价方面有望得到更多重视，全国层面教育体系有望逐渐落实教育部发布的 《关于加强中小学人工智能教育的通知》顶层设计，在教学、考试等场景融入人工智能课程。后续全国层面教育体系对人工智能课程需求有望提升。出版公司作为课程内容的出版与发行方，看好受益于需求提升，凭借内容与渠道优势，完善现有教材教辅产品体系，并拓展人工智能方向的应用产品、课后服务、研学实践等教育业态。 投资建议：我们持续看好出版及AI教育投资机会，建议关注内容、渠道、资质优势明显的公司。风险提示事件：文化监管政策风险；项目进展不及预期；宏观经济发展承压；行业竞争加剧风险；研报使用信息更新不及时的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《呼市发布育儿补贴细则，把握出版、AI教育投资机会》发布时间：2025年3月17日 报告作者：康雅雯中泰互联网传媒首席S0740515080001 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自