【中泰研究丨晨会聚焦】通信陈宁玉：5G-A通感一体赋能低空经济

【中泰研究丨晨会聚焦】通信陈宁玉：5G-A通感一体赋能低空经济 证券研究报告2024年4月2日 今日预览 今日重点>> 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 【固收】肖雨：REITs分析手册 【固收】肖雨：指标全解：城投债审批的快与慢 【通信】陈宁玉：5G-A通感一体赋能低空经济 【交运】杜冲：新一轮龟兔赛跑，看好需求胜出——航空投资复盘及展望 研究分享>> 【传媒】康雅雯：春季出游热度较高，关注研学布局公司投资机会 今日重点 ►【固收】肖雨：REITs分析手册肖雨｜中泰固收行业负责人S0740520110001 REITs是“不动产投资信托基金”，是向投资者发行收益凭证，募集资金投资于不动产，并向投资者分配投资收益的一种投资基金。中国目前还没有官方文件对REITs进行专门定义的官方文件，也还未正式引入REITs的相关法规，美国的《投资公司法案》和《房地产投资信托法案》也对REITs进行了定义和规定。 我国首批REITS在2021年5月发行，截至2024年3月24日，我国共发行了35只REITS，其中园区基础设施REITS和交通基础设施REITS数量较多，均有9只。2023年至2024年初，我国REITS的相关政策有以下要点：1）对REITs每年净现金流分派率的要求略有降低；2）不断引入增量投资者；3）优化REITs财务会计计量方式。 REITs按照不同分类标准主要可分为5类，按基金期限和发行方式划分，我国已发行的REITs均为封闭式REITs和公募REITs；按组织形式划分，REITs可以分为契约型、公司型和合伙型，我国已发行的REITs均为契约型REITs；按项目属性划分，REITs可以分为产权类REITs和特许经营权类REITs，我国目前已发行的33只REITs中21只为产权类REITs，12只为特许经营权类REITs；按资产类型划分，我国已发行的REITs中园区基础设施REITs和交通基础设施REITs数量较多，分别为9只和8只。 REITs主要由发起人、受托人、管理人和基金单位持有人等主体构成，我国发行的REITs基本通过“公募基金+资产支持证券（ABS）”的结构持有项目公司股权。REITs具有的主要特征包括：1）较强的流动性；2）较强的权益属性；3）较低的杠杆；4）较稳定的现金流。 我国特许经营权REITs单只发行规模较高，但近年发行数量呈下降趋势。从资产类型来看，我国公募REITs中园区基础设施REITs和交通基础设施REITs发行数量较多，交通基础设施REITs在总发行额中占比超40%。 目前绝大多数REITs的投资者结构由战略投资者、网下投资者和公众投资者这三类投资者构成，且战略投资者占比较大，达到50%-80%。我国目前共有32家基金公司管理的FOF基金投资了REITs，其中兴证全球基金、易方达基金和汇添富基金这三家机构持有REITs的FOF基金总规模位列前三。 2023年REITs的行政审批时长从6天到133天不等，平均审批时长为55.75天，仓储物流类和交通基础设施类REITs平均审批时长较长，分别为93天和87.67天，保障性租赁住房类和消费基础设施类REITs平均审批时长较短，分别为28和27天。 2021年10月至2022年2月以及今年1月至2月REITs市场较为景气。2023年度各REITs的分红率大多数集中在4%-8%之间，其中中航首钢生物质REIT、鹏华深圳能源REIT、中金安徽交控REIT和中航京能光伏REIT这四只REITs的分红率较高。2023年度各REITs可供分配金额完成度差异度明显，园区基础设施类REITs整体完成度较高。 2023年末各REITs的流通份额占比大多集中在50%-80%之间，其中华夏中国交建高速REIT、国泰君安临港创新产业园REIT和国泰君安东久新经济REIT流通份额占比较高，均高于75%。从目前的战略投资者禁售情况来看，各REITs的限售份额占比集中在30%-60%之间。2021年末至2022年初REITs总换手率居于高位，2022年4月份之后在一定范围内波动，特许经营权类REITs的换手率波动程度较大。 公募REITs的分析框架主要包含两个维度：底层资产和市场因素影响。2024年初大部分REITs估值均价相较2023年有所上升，且生态环保类REITs、能源基础设施类REITs、交通基础设施类REITs和保障性租赁住房类REITs估值相较去年均为上涨。 由于底层资产属性的不同，不同资产类型、不同行业的公募REITs在资产估值方面，特别是未来现金流的测算方面所需要考虑的因素不尽相同。交通基础设施REITs和仓储物流REITs在2023年 营业收入同比增长率大体呈逐季度上升趋势，且基本全部为正增长。我国REITs在2023年第四季度的净利润普遍同比下降，但也有部分REITs在2023年不同时点实现了较大幅度的盈利。 风险提示：REITs发行数据更新不及时；REITs财务数据整理不完整或缺失；市场风险暴露；政策边际变化。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《REITs分析手册》发布时间：2024年4月1日 ►【固收】肖雨：指标全解：城投债审批的快与慢肖雨｜中泰固收行业负责人 S0740520110001 通过占比、审核时间和反馈次数是衡量债券项目审批快慢的三大类指标。2023年10月20日，企业债券发行审核职责划转过渡期结束，公司债、企业债券发行审核工作正式由证监会统一负责。本文聚焦城投债，从通过占比、审核时间与反馈次数三方面，按主体评级、区域、时序三口径分析交易所与交易商协会的审核度量，并进一步对比2023年9月末前后城投债审核的变化情况。 交易所审核通过占比方面，按主体评级统计，随着主体评级降低，终审占比上升、顺利通过占比下降，反映审核随信用风险增高而趋严。主体AAA、AA+、AA终审占比分别为4.06%、7.40%、10.48%。按区域统计，终审占比最高的三个省份分别为甘肃、黑龙江、辽宁，终审占比分别为24.13%、21.43%、15.79%。按时序统计，终止审查项目数量与顺利通过项目数量呈负相关关系。时间分布上来看， 2021年5月至8月、2021年10月至2022年3月、2023年7月至2024年1月终审项目数量较高。交易所审核时间方面，按主体评级统计，交易所城投债的审核时间与顺利通过占比呈负相关关系。主体AAA公募、私募平均审核时间分别为62天、53天；主体AA+公募、私募平均审核时间分别为99天、62天；主体AA公募、私募平均审核时间分别为101天、62天。按区域统计，公募审核时间最长的三个省份为新疆、河北、河南；私募审核时间最长的三个省份为甘肃、北京、广西。时间分布上来看，2021年10月至2022年3月交易所月均公募、私募审核时间较长。 交易所反馈次数方面，按主体评级统计，随评级降低，已反馈/已受理度量指标上升，反映审核趋严。按区域统计，平均反馈次数最高的三个省份为海南、山西、福建，已反馈/已受理分别为3.45次、2.84次、2.47次。时间分布上来看，2021年10月至2022年3月交易所审核月均反馈次数较高。2023年以来，2023年5月至7月交易所审核月均反馈次数出现短暂上升，反映该时段监管较严。 交易商协会审核通过占比方面，按主体评级统计，中高评级顺利通过占比较高。主体AAA、AA+、AA顺利通过占比分别为4.68%、4.71%、3.43%。按区域统计，顺利通过占比最高的三个省份分别为广西、山西、江西。时间分布上来看，2023年3月至6月，顺利通过项目数量较高，平均审核时间较低。 交易商协会审核时间方面，主体评级下降，平均审核时间上升、顺利通过占比下降，反映审核趋严。按区域统计，平均审核时间最长的三个省份为甘肃、河北、山东，平均审核时间分别为102天、100天、91天。 交易商协会反馈次数方面，按主体评级统计，平均反馈次数随评级降低而上升，反映审核趋严。按区域统计，平均反馈次数最高的三个省份为陕西、河南、四川，平均反馈中/预评中分别为4.60次、 4.11次、4.02次。按时间分布来看，2023年5月至7月月均反馈次数较高，反映该段时间审核较严。 2023年10月以来，重点省份终审占比有所上升，顺利通过占比下降，平均审核时间略有上升，平均反馈次数减少。除项目建设、补流等新增用途之外，一些重点省份申报项目用途为偿还有息债务、偿还到期债券本息也被终止。 风险提示：数据更新不及时及提取失误风险；审核项目较少时可能产生统计性偏误；中高层级城投债审核特征分化不显著；城投政策变化超预期；指标代理变量体系不科学。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《指标全解：城投债审批的快与慢》 发布时间：2024年4月1日 ►【通信】陈宁玉：5G-A通感一体赋能低空经济陈宁玉｜中泰通信首席 S0740517020004 低空经济作为一种新型的经济形态，其产业政策推进迅速，未来市场空间广阔。自2021年初“发展低空经济“首次纳入国家级规划以来，我国低空经济进入快速发展阶段，2024年3月，低空经济首次写入政府工作报告，且20余省份已将低空经济纳入政府工作议程。2022年我国低空经济行业市场规模为2.5万亿元；到2035年，中央对国家低空经济的产业规模预期达6万多亿元，空间翻倍。 5G-A主要演进特征包括有通感融合、天地一体化、网络智能化及交互式通信。5G-Advanced（5G-A）在无线通信网络中起承上启下作用，根据网络演进版本，5G-A预计包含R18、R19、R20三个版本，当前R18的大部分工作已经完成，预计将于2024年中完成标准冻结。5G-A主要围绕现网能力升级、增强行业适配能力、新方向探索三方面持续演进，并赋能六大类应用：包括沉浸实时，智能上行、工业互联、通感一体、千亿物联和天地一体，从支撑万物互联到使能万物智联。其主要特征包括：通感融合、天地一体化、网络智能化和交互式通信。 5G-A赋能低空经济组建“空联网”，并提供通感一体等综合信息服务能力。低空智能将融合“四张网”，包括“设施网”、“空联网”、“航路网”和“服务网”。其中，空联网指通信、导航和感知等信息基础设施，是将低空数字化成可计算空域的关键。当前低空飞行面临的通信网络痛点：现有无线通信网络（4G/5G网络）的有效覆盖高度大致为150m左右，所以最终解决方案可能是专用通信链路/网络、5G-A通感一体化网络、未来的低轨卫星网络。目前而言，最快速、便捷的可实现的网络模式便是5G-A网络。5G-A面向低空应用可提供综合的信息服务能力，包括全生命周期身份管理服务、安全管理及定位追踪能力、智能辅助决策服务及网络AI辅助无人机监管。 5G-A网络处于低空经济产业链中游，随着低空经济政策及技术的发展，5G-A产业有望受益。低空经济上游为主要的原材料及零部件；中游为低空经济的核心部分，包括载荷、低空产品和地面系统，其中5G-A在地面系统中起到网络支撑作用；下游为与产业进行融合。5G-A为主的通信网络可为低空飞行器等提供飞行监管、全生命周期管理等服务能力。同时，也可为低空飞行器上的乘客提供网络覆盖。低空经济当前处于政策与技术双重拐点共振期，未来有望迎来产业快速发展期。5G-A作为低空经济中主要的网络覆盖技术，有望受益低空经济快速发展。 风险提示：5G-A技术、产品，网络建设等不及预期：低空经济国内政策及应用范围不及预期；低空经济产业投入不及预期等。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《5G-A通感一体赋能低空经济》发布时间：2024年3月31日 ►【交运】杜冲：新一轮龟兔赛跑，看好需求胜出——航空投资复盘及展望杜冲｜中泰煤炭&交运行业首席 S0740522040001 周期回顾：1）顺周期、有弹性，常有超额收益。我们把过去二十年航空股的走势分成2005/7-2008/10、2008/11-2014/6、2014/7-20