一、行情回顾
2月国际原糖期货价格呈现先涨后跌走势。春节前强势反弹至19-19.5美分/磅，春节期间维持震荡，随后两周震荡上行，关注巴西低库存和新季开榨问题，印度出口配额条件也支撑糖价，03合约一度涨至21.57美分/磅，但最终供需矛盾缓解，期价回落，05合约跟随上涨后高位震荡。郑糖春节后高开上涨，但国内供应充足，主力合约临近成本价格，上下阻力明显，总体跟随原糖震荡上行，2月中旬前弱于原糖，现货表现一般。截至2月28日，ICE原糖主力合约报18.9美分/磅，月内下跌2.58%；郑糖主力合约报5931元/吨，月内上涨1.96%。
二、基本面分析
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南半球
（1）巴西24/25榨季数据较差：截至2月上旬，累计入榨量同比减少4.98%，产糖量同比减少5.57%，但累计产乙醇同比增加3.72%。糖厂提前结束压榨，工业库存降至262万吨，出口量稳定，预计2-3月月均出口120-130万吨。
（2）巴西食糖出口和库存：持续高出口导致低库存，原糖现货升水20点，工业库存较去年同期减少约330万吨，出口量稳定。
（3）巴西糖醇油传导：新法案可能提高乙醇混掺比例，但醇油比价上升或影响乙醇生产意愿，玉米乙醇补充供应，制糖比或维持高位。
（4）25/26榨季预期：巴西降雨好转，预计产量同比增加，下一季产量或达4200万吨以上。
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北半球
（1）印度制糖或制乙醇：截至2月15日，77家糖厂收榨，马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦产量下降，全国454家糖厂仍在压榨，累计产糖1976.5万吨，同比减少12.25%。预计新季食糖产量3250-3350万吨，国内需求2800-2950万吨，转化乙醇380-500万吨，无出口配额下期末库存330-700万吨。
（2）印度出口配额：批准100万吨出口配额，已达成50万吨交易，实际出口时间不确定。
（3）泰国增产预期：截至2月19日，累计入榨量同比增5.46%，产糖量同比增9.04%。预计2025/26榨季产量可能达1320万吨高位。
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国内方面
（1）产销数据：截至1月底，累计产糖749万吨，同比增163万吨；累计销糖374万吨，同比增62万吨，销售进度放缓。广西2024/25榨季累计收榨18家糖厂，同比增11家，蔗收进度放缓。
（2）现货端：广西白糖现货成交价6004元/吨，累库周期下市场谨慎，随用随买。
（3）糖浆预拌粉政策：禁令尚未解除，市场传闻频出，无实际落地政策。
（4）内外价差：配额内巴西糖加工利润1069元/吨，配额外为-346元/吨，关注3月价差收敛机会。
（5）天气影响：关注3月倒春寒对甘蔗的影响。
（6）白糖期权：2507合约对应系列期权3月3日挂牌交易，有助于产业方对冲风险。
三、结论与观点
3月需关注：巴西糖供需结构短期不确定性、印度出口配额落地情况、国内自驱动何时出现。巴西24/25榨季库存偏低或短期支撑糖价，但25/26榨季产量预期偏高，长期供需仍偏宽松。印度出口配额全部签署前，国际糖价受其平价支撑。国内长线大方向仍逢高沽空，上方压力关注集团报价，存在阶段性反弹机会，关注原糖对郑糖带动作用。
风险点：极端天气、宏观影响、能源品价格波动、政策变动。
