2024年四季报点评：业绩不及预期；预计1H25日均运营费用将逐步下降

4Q24公司总博收12.6亿美元，恢复至4Q19的72.9%，其中澳门物业博收10.5亿美元，恢复至19年同期的69.2%。贵宾/中场博收分别为1.5/9.0亿美元，恢复至4Q19的23.3%/103.8%。澳门中场业务环比增长5.3%，市占率提升0.5pct至16.6%，整体市占率提升0.1pct至14.7%，主要得益于积极投放广告和举办娱乐表演吸引客流。管理层指出25年市占率仍有提升空间，春节期间博收及客流量表现亮眼。

业绩方面，公司净收益11.9亿美元，恢复至4Q19的76.5%；经调整物业EBITDA 2.95亿美元，恢复至19年同期的72.1%，低于市场预期的3.1亿美元，EBITDA利润率环比下滑3.6pct至24.8%。经赢率标准化调整后，EBITDA上升至3.1亿美元，利润率26.2%。主要受年末非博彩活动增多、新博彩区域推广及员工薪酬提升导致日均运营费用超预期至320万美元。

展望25年，公司认为澳门博彩市场趋于理性，多项翻新工程接近尾声，预计1Q25日均运营费用降至310万美元，2Q25降至300万美元并维持稳定。

盈利预测与投资评级：维持2024-2026年净收入预测为366.2/402.4/425.3亿港元，经调整物业EBITDA预测为94.7/113.4/124.6亿港元；当前股价对应2024/2025/2026年EV/EBITDA分别为7.2/6.0/5.5倍。维持目标价6.6港元，“买入”评级。

风险提示：澳门旅游业复苏低于预期、中国宏观经济增长不及预期、海外博彩市场分流、贵宾恢复不及预期。