外汇月报：美元短期冲高，关注后续关税影响

研究院 策略摘要 研究员蔡劭立FICC组caishaoli@htfc.com从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 近期受特朗普温和关税言论影响，美元兑人民币维持区间震荡，离岸人民币再冲阶段高点。中短期内，汇率走势仍受关税政策和中美利差变化影响，外汇供求结构未出现实质性改善。 核心观点 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 ■市场分析 2025年1月，人民币汇率呈现先贬后升走势，在逆周期政策支持下展现较强韧性。至截稿，美元兑人民币整体维持区间波动，中间价累计调升1050个基点（+1.47%），离岸人民币波动幅度较大但与中间价汇差收窄，反映市场情绪趋稳。美元指数在特朗普交易热潮退去后冲高回落，至截稿ICE美元指数月内累计上涨0.38%，但在2月回升。 美中利差扩大，贸易政策不确定性上升，经济预期接近。2025年1月，美中十年期国债利差扩大至3.06，创历史新高，主要受美债收益率上行及美联储缩表推进影响，收紧市场流动性，对人民币汇率形成一定压力。与此同时，美国加征关税政策使贸易政策不确定性远高于中国，市场预期波动加剧，而中国外贸表现稳定，全年出口增长5.9%，贸易顺差扩大。经济预期方面，中美花旗经济惊奇指数水平相近，表明市场对两国短期经济表现的预期分歧有限。 2024年12月，银行代客结售汇表现分化，服务贸易板块拖累整体净结汇。当月银行代客净结汇录得-751亿元，同比下降625亿元，主要受服务贸易净结汇大幅回落影响。流动性环境宽松，中美利差扩大至2.9%，套利空间扩大，或加剧了服务贸易项下资金流出压力。结售汇率方面，收汇结汇率降至52%，反映市场结汇意愿减弱，而付汇购汇率升至65.08%，服务贸易售汇率大幅上升，表明企业和个人购汇需求增强。 人民币汇率短期受关税预期缓和提振，市场情绪改善。1月20日至24日，特朗普上任后对华关税推进力度慢于市场预期，关税政策暂未加剧，使市场风险偏好改善，人民币汇率单周升值超1.1%。人民币涨幅集中在特朗普发表温和关税言论的时间点，显示市场对其政策调整高度敏感。然而，中美利差趋势性改善的契机尚未到来，外汇市场供求结构未见明显变化，人民币对一篮子货币仍呈小幅走弱。 ■风险：地缘政治风险；全球经济超预期下行；美联储政策风险；海外流动性风险冲击。 目录 策略摘要..............................................................................................................................................................................................1核心观点..............................................................................................................................................................................................1美元兑人民币汇率..............................................................................................................................................................................4概况..............................................................................................................................................................................................4量价观察......................................................................................................................................................................................5宏观经济..............................................................................................................................................................................................7中国宏观经济数据......................................................................................................................................................................7美国宏观经济数据......................................................................................................................................................................8人民币三因素拟合....................................................................................................................................................................10从结售汇看资本流动........................................................................................................................................................................12外汇市场供需平衡....................................................................................................................................................................12 图表 图1：美元指数丨单位：%..............................................................................................................................................................4图2：离岸在岸人民币价差丨单位：无..........................................................................................................................................4图3：香港美元人民币期货活跃合约丨单位：无..........................................................................................................................5图4：美元兑人民币中间价丨单位：无..........................................................................................................................................5图5：美元兑人民币期权隐含波动率丨单位：%..........................................................................................................................6图6：国内外汇远期报价丨单位：元..............................................................................................................................................6图7：人民币汇率中间价逆周期因子丨单位：无..........................................................................................................................6图8：离岸在岸人民币利差丨单位：无..........................................................................................................................................6图9：美国国债丨单位：%..............................................................................................................................................................6图10：中国国债丨单位：%............................................................................................................................................................6图11：美元兑人民币基差丨单位：%............................................................................................................................................7图12：在岸人民币掉期点丨单位：%............................................................................................................................................7图13：中国经济数据丨单位：无....................................................................................