首次覆盖报告：布鲁可：拼搭角色类玩具龙头，IP矩阵丰富、快速迭代，平台化成长可期

公司概况

• 布鲁可成立于2014年，2016年开始研发积木玩具，2017年推出自有IP百变布鲁可。
• 2019年开始研发拼搭角色类玩具，2022年推出后迅速成为公司增长主要驱动力。
• 公司股权结构稳定，实控人朱伟松持股54.95%，股权激励平台持股9.81%。
• 核心管理团队稳定，拥有丰富的行业经验。

业绩表现

• 2023年公司实现收入8.77亿元（同比+169.3%），2024H1实现收入10.46亿元（同比+237.6%）。
• 拼搭角色类玩具成为公司主要收入来源，2024H1收入占比97.8%，收入分别为10.23亿元（同比+323.8%）。
• 积木玩具业务持续收缩，2024H1收入占比2.2%，收入为0.23亿元（同比-66.3%）。
• 经调整后净利润快速改善，2023年扭亏为盈，2024H1为2.92亿元，经调整后净利润率为27.9%。

渠道与品类

• 线下经销为发展重点，2024H1经销营收占比91.6%，毛利率持续提升。
• 拼搭角色类玩具收入占比持续提升，积木玩具收入占比持续下降。
• 授权IP奥特曼仍是核心IP，但占比下降至58.7%，变形金刚和英雄无限等自有IP快速发展。

竞争优势

• IP矩阵丰富，自主IP+授权IP双轮驱动，已获得约50个知名IP的非独家授权。
• 产品开发机制高效，产品上新速度快，从概念探索到量产平均仅6-7个月。
• 供应链规模效应显著，标准零件和特征零件高度兼容，品控、响应速度和成本领先。

行业分析

• 玩具市场规模近万亿，预计未来保持稳定增长。
• 拼搭角色类玩具市场增长步入快车道，2023年中国市场规模为58亿元（同比+93.3%）。
• 布鲁可国内市场份额30.3%，位居国内第一，全球市场份额6.3%，位居全球第三。

投资建议

• 预计2024-2026年公司经调整净利润分别为5.87/10.78/16.42亿元，对应PE分别为33.5X/18.3X/12.0X。
• 首次覆盖，给予“买入”评级。
• 风险因素包括市场竞争加剧、产品推新不及预期、IP合作不及预期。