全社会债务情况
截至11月末，中国全社会总债务余额465.6万亿元，同比增长8.2%。其中，金融机构（同业）债务余额87.0万亿元，同比增长5.5%；实体部门（家庭、政府、非金融企业）债务余额378.6万亿元，同比增长8.8%。具体来看，家庭债务余额80.6万亿元，同比增长3.2%；政府债务余额104.9万亿元，同比增长11.1%；非金融企业债务余额193.1万亿元，同比增长10.1%。非金融企业中长期贷款余额增速下降0.3个百分点至11.1%。
金融机构资产负债详解
广义金融机构债务余额157.1万亿元，同比增长7.9%。银行债务余额127.2万亿元，同比增长7.9%。金融机构资产端，11月银行超额备付金率录得1.4%，货币乘数录得8.41。衡量货币政策的三大数量型指标——基础货币余额增速、金融机构负债增速、超额备付金率——两降一平，显示11月货币政策边际上有所收敛，但在隐债置换启动后，又有边际放松以配合财政。非银金融机构存款同比增长20.2%，流动性压力边际上或有所松弛。
资产配置
年内隐债置换额度在12月9日当周发行完毕后，流动性开始退潮。债市在近期表现疯狂，市场或已透支了大约4次降息，几乎不存在交易空间。本轮隐债置换对实体部门扩表的冲击持续四周，期间市场表现为股债性价比偏向债券。政策方面，稳定宏观杠杆率的大方向没有动摇，中国仍处于边际缩表过程之中。展望1月，资金面边际收敛的概率明显上升，实体部门负债增速转而回落，金融市场剩余流动性趋于收敛。债市方面，各期限利率均大幅低于预测区间下沿，但配置窗口始终开放。股债性价比趋势上仍偏向债券，权益方面，后续风格将逐步重回价值占优。
研究结论
- 中国经济已进入窄幅震荡期，未来1-2年实际经济增长中枢在4-5%之间，对应名义经济增长中枢在6-7%之间。
- 未来实体部门负债增速会趋于下行，按照稳定宏观杠杆率的目标向名义GDP增速靠拢。
- 非金融企业负债增速未来继续下行的概率较高，家庭部门负债增速或在4%左右窄幅震荡，对应房地产亦整体平稳。
- 政府部门负债增速或微升至11.2%附近，实体部门负债增速则回落至8.6%附近。
- 美国经济增速转头回落，通胀亦继续下行，合并来看美国名义经济增速下降；美国实体部门负债增速预计后续将稳中略降，按照稳定宏观杠杆率的目标，向2011年以后4%左右的名义经济增长中枢回归。
- 中国和其他新兴方面，预计2022年底有望形成阶段性经济底部，随后开始恢复；大宗商品价格或能在2023年1月底附近形成顶部，后续除非有供给端冲击，大宗商品价格将趋于下行。
- 中美经济增速缺口闭合，人民币汇率升值大多与国内货币政策收紧有关，在货币政策逐步回归中性后，人民币仍存在贬值压力。
- 美联储降息周期的节奏可能会比较缓慢、温和，但降息趋势没有任何变化。
