商贸零售行业专题研究：IP零售变现系列之二：布鲁可招股书梳理

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|商贸零售 IP零售变现系列之二：布鲁可招股书梳理 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年12月31日 证券研究报告 |报告要点 拼搭角色类玩具是IP版权方触达和维系消费者的优质品类，行业正处于高景气阶段。援引弗若斯特沙利文数据，2023年中国拼搭角色类玩具市场规模为58亿元，后续5年年均复合增长率有望达41.3%。布鲁可从玩具大品类中切入拼搭角色类小市场，在IP、产品、营销&渠道方面优势显著，有望持续受益于IP玩具赛道红利。 |分析师及联系人 邓文慧 曹晶 SAC：S0590522060001SAC：S0590523080001 请务必阅读报告末页的重要声明1/35 行业研究|行业专题研究 2024年12月31日 商贸零售 IP零售变现系列之二：布鲁可招股书梳理 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 商贸零售 30% 沪深300 10% -10% -30% 2024/12024/52024/82024/12 相关报告 1、《商贸零售：从汽车服务连锁发展论坛看行业发展趋势》2024.12.29 2、《商贸零售：把握供给新机遇，迎接内需东风起——商社行业2025年度投资策略》 2024.12.23 扫码查看更多 行业事件 据港交所12月8日披露，布鲁可集团有限公司二次递表港交所主板，高盛、华泰国际为其联席保荐人。12月15日，BloksGroupLimited布鲁可集团有限公司通过港交所聆讯并披露聆讯后资料集。 行业：拼搭角色类玩具市场高景气 拼搭角色类玩具由于与消费者的链接及其收藏属性，已成为IP自身故事体系、价值观的理想载体。援引弗若斯特沙利文数据，2023年中国拼搭角色类玩具市场规模为58亿元，后续5年CAGR有望达41.3%。中国拼搭角色类玩具细分市场占中国角色类玩具市场的比例预计由2023年的14.3%增至2028年的35.6%。以2023年GMV计，前5大市场参与者在中国拼搭角色类玩具市场占比为76.9%，其中布鲁可为中国最大的拼搭角色类玩具市场参与者，市场份额为30.3%。 布鲁可：中国拼搭角色类玩具领导者 布鲁可为中国拼搭角色类玩具领导者，2023年实现约18亿元GMV，总收入为 8.8亿元，其中拼搭角色类玩具的收入为7.7亿元，同比增加553.5%。溯源来看公司成立之初，产品形态以积木玩具为主；2022年落地拼搭角色类玩具是公司业绩分水岭，此后公司收入、利润率大幅上行。伴随产品战略重心转变，公司收入来源及渠道布局改变，2024H1，公司收入主要来自于奥特曼IP的产品销售，占公司总收入57.4%；2024H1公司线下经销销售额为9.6亿元，占总收入的91.6%。 布鲁可竞争优势：好而不贵，线下广覆盖 布鲁可体系的产品实现了IP角色神韵的高度还原，目前公司已在产品、IP、营销和渠道方面建立竞争优势。1）产品：公司遵循以消费者为导向的研发理念，高研发投入、高上新频次，通过大量的SKU、完整的价格带持续为消费者提供好而不贵的产品。2）IP：公司已渐渐实现多元的IP矩阵和IP高效的商业化转化。3）营销&渠道：内容驱动的营销策略助力公司高效建立多渠道销售网络，截至2024年 6月末，公司通过与超450名经销商的合作，在中国线下建立了强大的市场地位 投资建议：赛道景气，个股成长 拼搭角色类玩具是IP版权方触达和维系消费者的优质品类，行业正处于高景气阶段。援引弗若斯特沙利文数据，2023年中国拼搭角色类玩具市场规模为58亿元后续5年年均复合增长率有望达41.3%。布鲁可从玩具大品类中切入拼搭角色类小市场，在IP、产品、营销&渠道方面优势显著，有望持续受益于IP玩具赛道红利。 风险提示：产品需求不及预期风险；IP续约风险；行业竞争加剧风险；政策风险等。 正文目录 1.行业：拼搭角色类玩具高景气5 1.1玩具视角：拼搭角色类玩具引领行业增长5 1.2IP视角：玩具为IP零售化变现的重要品类9 1.3竞争格局：行业集中度高，布鲁可为景气赛道佼佼者10 2.布鲁可：从大品类里切小市场并快速成长12 2.1公司简介：中国拼搭角色类玩具领导者12 2.2发展历程：从玩具大品类中切入拼搭角色类小市场15 2.3股权结构：股权集中，管理团队专注且具有创新精神16 2.4财务分析：切入拼搭角色类玩具带动公司业绩上行18 3.布鲁可竞争优势：好而不贵，线下广覆盖22 3.1产品：好而不贵，高效上新23 3.2IP：高效商业化，渐成矩阵化27 3.3营销&渠道：内容驱动，线下广覆盖29 4.行业前瞻及投资建议：赛道景气，个股成长33 5.风险提示33 图表目录 图表1：以GMV口径计算的全球玩具市场规模（亿元）5 图表2：按形态划分的全球玩具市场规模GMV（亿元）6 图表3：按形态划分的中国玩具市场规模GMV（亿元）7 图表4：全球拼搭类玩具市场规模GMV（亿元）8 图表5：中国拼搭类玩具市场规模GMV（亿元）8 图表6：全球拼搭角色类玩具市场规模GMV及渗透率（亿元，%）9 图表7：全球形象授权收入排行榜9 图表8：全球形象授权收入拆分（亿美元）10 图表9：以2023年GMV计算的全球拼搭角色类玩具市场参与者排名11 图表10：以2023年GMV计算的中国拼搭角色类玩具市场参与者排名11 图表11：2023年中国拼搭类玩具在玩具市场中占比23%12 图表12：2023年中国拼搭角色类玩具在拼搭玩具市场中占比24%12 图表13：布鲁可的主要产品13 图表14：2022年来，奥特曼IP的产品销售为公司主要收入来源（亿元）13 图表15：2024H1奥特曼IP的产品销售收入占比57.4%14 图表16：线下经销渠道为公司主要销售渠道（亿元）14 图表17：2022年以来，公司线下经销商数量大幅上行15 图表18：公司创立于2014年，2019年入局拼搭角色类玩具16 图表19：截至2024年12月，公司创始人朱伟松先生持有公司54.95%的股份17 图表20：公司高管团队经验丰富18 图表21：近年来，公司收入大幅上行19 图表22：2024H1公司毛利率升至52.9%19 图表23：2022年来公司拼搭角色类玩具销量大幅上行，平均售价在20元附近波动 .....................................................................19 图表24：公司拼搭角色类玩具毛利润与毛利率均呈现明显上升趋势20 图表25：公司费用率水平大幅下降20 图表26：2023年公司经调整净利润端扭亏21 图表27：2024H1公司存货绝对值略有上行22 图表28：布鲁可体系23 图表29：布鲁可的产品覆盖全价格带、全年龄段24 图表30：布鲁可的产品组合25 图表31：布鲁可前三大IP零售价均在19.9-399元之间25 图表32：奥特曼群星版各系列产品上市首季度销量（千件）26 图表33：截至2024年6月末，公司研发人员数达到331人26 图表34：2024H1公司研发费用投入处于较高水平26 图表35：拼搭结构和关键关节等标准零件的专利助力公司拼搭角色类玩具高度标准化27 图表36：布鲁可已获得多个IP方授权并将部分IP成功商业化28 图表37：公司收入伴随IP矩阵化而呈现多元化（亿元）29 图表38：公司自有IP英雄无限的设计推广流程29 图表39：公司线下销售模式包括经销销售、委托销售30 图表40：公司以线下经销渠道收入为主（百万元）31 图表41：公司近年来经销商数量逐步上行，且期内终止经销商占比大幅下降32 图表42：公司的经销网络已有效覆盖所有一线与二线城市以及超过80%的三线及以下城市（家）32 图表43：公司近年来对下游客户的依赖日渐均衡化33 1.行业：拼搭角色类玩具高景气 1.1玩具视角：拼搭角色类玩具引领行业增长 全球玩具市场超7000亿元体量，未来预计稳定增长。以GMV口径计，2023年全球玩具市场规模为7731亿元，2019年-2023年均复合增速为5.2%。分区域看，北美、欧洲、亚洲为前三大玩具市场，2023年的市场规模分别达到2433亿元、2140亿元和2136亿元。具体到国别层面，中国是全球玩具最大的生产国家和消费规模最大的国家之一，2023年中国玩具市场规模为1049亿元，绝对体量仍低于美国、欧洲等主要玩具消费市场。但受益于玩具消费人群的不断扩张以及消费者对IP玩具喜好的日渐增长，中国玩具市场未来有望呈现加速增长的态势，预计2023年-2028年间中国玩具市场的年均复合增速为9.5%。 图表1：以GMV口径计算的全球玩具市场规模（亿元） 中国亚洲（除中国）欧洲北美全球其他地区 1247 1204 1157 1110 1023 1061 3027 962 990 2875 870 901 2740 2504 2615 2265 2433 2356 1931 2078 2527 2630 2216 2316 2423 1760 1871 2044 1929 2140 1256 1317 1378 906 845 888 865 1002 963 1087 1127 1192 941 959 1049 1161 1276 1396 1522 1655 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2019年2020年2021年2022年2023年2024年E2025年E2026年E2027年E2028年E 资料来源：弗若斯特沙利文，国际货币基金组织，中国国家统计局，国联证券研究所 从玩具视角看，IP玩具是全球玩具市场中重要的组成部分。援引弗若斯特沙利文数据，2023年全球IP玩具的市场规模达到5213亿元，占全球玩具市场的67.4%。同年，中国IP玩具市场为676亿元，占中国玩具市场的64.4%。知名度IP赋予玩具更高辨识度，其叙事性结合丰富的内容容易吸引消费者购买。展望后续，随着影视、动漫角色等各类IP在全球的广泛传播和玩具行业IP商业化能力的不断提高，全球及中国IP玩具市场的渗透率有望持续提升，预计将在2028年分别达到73.8%及 74.5%。 分形态看，全球及中国玩具市场按形态可以分为角色类和非角色类玩具，角色类玩具市场展现更高速增长势头。得益于角色的辨识度及其带来的情感投入和动感体验，角色类玩具是按形态划分的玩具市场规模最大的细分市场，2023年的角色类市场规模达到3458亿元，占全球玩具市场的44.7%。相较于非角色类玩具，角色类玩具的市场规模未来有望实现更快的增长，2023年至2028年的年均复合增长率有望达到9.3%，高于非角色类玩具同期1.2%的增长率。同时，据弗若斯特沙利文预计，中国的角色类玩具市场有望从2023年的人民币403亿元增至2028年的人民币 911亿元，年均复合增长率为17.7%。 图表2：按形态划分的全球玩具市场规模GMV（亿元） 角色类玩具载具类玩具建筑类玩具其他非角色类玩具 2418 2424 2419 2407 2402 2391 995 980 2321 2245 962 1116 2097 2150 943 922 1089 832 815 881 854 909 922 895 906 903 967 1060 1028 994 5407 4531 4952 3762 4132 2568 2718 3064 3152 3458 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2019年2020年2021年2022年2023年2024年E2025年E2026年E2027年E2028年E 资料来源：弗若斯特沙利文，国际货币基金组织，国联证券研究所 图表3：按形态划分的中国玩具市场规模GMV（亿元） 角色类玩具载具类玩具建筑类玩具其他非角色类玩具 286 257 360 328 403 129 125 486 139 138 128