01美国经济回顾与展望
- 2024年美国经济增长率约为2.7%，超出预期，表现稳健。
- 预计2025年经济走势前低后高，10年美债利率低点可能突破4%，高点仍在4.5%上方，通胀中枢维持在3%左右。
- 降息博弈频繁，触发大幅降息的条件可能是金融条件显著收紧，而非通胀水平变化。下半年财政发力空间更大，产业端依赖AI应用状况。
- 根本原因：美国经济可能进入“高利率、高通胀、中高增长”的新常态。
02特朗普交易vs贝森特交易
- 特朗普经济政策：减税、提高关税，推动扩张性财政政策，可能带来通胀压力，影响显现需到2025年Q3。
- 贝森特“333计划”：3%GDP增长、3%赤字占GDP比率、300万桶/日能源生产，强调财政纪律和放松监管。
- 共同点：维持美元主导地位，但方法不同：特朗普依赖高利率对抗通胀，贝森特优先控制赤字保护美元地位。
- 影响：美联储主席鲍威尔影响力可能减弱，货币政策面临更多审查。
03赤字猜想：道阻且长
- 2024财年财政赤字1.8万亿美元，政府债务超36万亿美元，2025财年改善空间有限。
- 2025财年预算：支出6.9万亿美元，收入5万亿美元，赤字1.87万亿美元，占GDP比重6.2%。
- 利息支出上升：2025财年利息支出9,510亿美元，首次超过国防支出，占联邦支出比重18%。
- 财政状况严峻：赤字扩张空间有限，利息支出持续上升将进一步限制开支。
04再战通胀：中性利率已经抬升？
- 2025年“再通胀”风险犹在，可能导致通胀基准和中性利率上升。
- 核心通胀下行趋势促使美联储降息，但线性外推过于乐观，经济超预期增长和中长期通胀预期表明压力持续。
- 中期通胀展望不容乐观：中期通胀预期中枢明显抬升，密歇根大学5年期通胀预期维持在3%附近，中长期核心通胀延续粘性。
05降息路径：“片段式”降息
- 基准情形：2025年总降息200基点，终端利率3.5%，时间表为2024年12月降息25基点，2025年降息100基点（上半年50-75基点，下半年25-50基点）。
- 通胀稳定在3%左右，3.5%终端利率保持紧缩立场，降息依赖数据，每次FOMC会议重要。
- 特点：“片段式”降息，无法简单推导整个周期，需参照当期数据和状况，每次议息会议存在不确定性。
- 影响：长端利率被计入“风险溢价”，降息周期中长端利率下行可能粘滞不流畅。
06美债利率：宽幅震荡，先高后低
- 2025年美债市场宽幅震荡，中间或经历二次筑顶，但高度不高，长端利率中枢缓步下行，期限利差走阔。
- 10年期美债收益率运行区间3.6%-4.4%，中枢4.0%，上半年或因特朗普新政策重新抬升并经历二次筑顶，随后下降。
- 区间交易机会显著，收益率暂处高位的长端美债配置价值持续展现。
- 理论框架：中性利率预计上升至0.8%-1.5%，长期通胀预期突破2.3%，期限溢价0.1%-0.4%。
- 经济韧性支撑：美国第三季度GDP增长2.8%，私人消费强劲，就业稳定，10年期国债收益率3.6%-4.4%（中枢4.0%），呈现“先高后低”模式。
- 收益率不太可能突破4.5%，因机构需求强劲、海外资金正收益交易机会及财政部灵活调整债务期限结构。
