美国大选临近，“特朗普交易”重燃

研究所 宏观观点 证券研究报告：宏观报告 2024年10月17日 分析师:黄子崟 SAC登记编号:S1340523090002 Email:huangziyin@cnpsec.com 研究助理:李起 SAC登记编号:S1340124030007 Email:liqi@cnpsec.com 研究助理:高晓洁 SAC登记编号:S1340124020001 近期研究报告 Email:gaoxiaojie@cnpsec.com 《政策频出呵护信贷需求企稳回暖》 -2024.10.15 美国大选临近，“特朗普交易”重燃 核心观点 近期，特朗普的胜率再次反超民主党候选人哈里斯。但大多数全国民调结果仍然显示哈里斯保持领先优势。造成这一差异的原因主要有以下两个方面：一是特朗普支持者普遍不信任主流机构,导致其支持率在民调中被低估；二是美国独特的选举制度决定了“得摇摆州者得天下”，这也意味着真正重要的是州级民意调查，而不是全国民意调查。最新州级民调结果显示，特朗普在7个摇摆州中的大部分州都领先于哈里斯。综合上述两点分析，我们认为特朗普最终获胜的可能性较大，但哈里斯也并非没有胜算。 2024年，美国将有34个参议院席位进行选举。在23个民主党 控制的改选席位中，有7个位于摇摆州，而共和党的处境较好，11 个改选席位基本都位于安全的红州。在11月选举前，民主党仅以51 比49的微弱优势控制参议院。如果特朗普当选，那么共和党只须再赢一席，即可控制参议院。从当前选情来看，民主党要守住参议院多数席位面临着较大的挑战。 如果特朗普当选总统、共和党赢得国会两院，政策方面，预计特朗普上任之初最主要的精力将优先用于推动延长2017年通过的 《减税与就业法案》，该法案大部分条款将于2025年底到期。根据 美国国会预算办公室的估算，这一法案将使2018-2027年期间的联邦财政赤字增加1.4万亿美元。加上额外的偿债利息支出，10年累计赤字增加将达到1.7万亿美元。相对应的，加征关税可能不再是 最紧迫的议题，或将延迟到2026年出台。 美国经济：减税和鼓励制造业回流的政策将提振经济增长；但与此同时，减税带来国内需求上升，收紧移民政策导致工资上涨，加上潜在的关税，可能将推高通胀；在高增长、高通胀和宽松财政政策的共同作用下，美联储货币政策的宽松空间或将受到压缩。 美元：宽松的财政政策、紧缩的货币政策将支撑美元维持强势。但另一方面，减税引发的高赤字水平可能会在长期削弱美元。此外，在关税政策出台之际，美元或将进一步走强。 利率：随着财政赤字的扩大和国债发行量的上升，利率水平可能上升。大宗商品：减税政策虽然短期对油价可能有一定支撑作用，但是长期的供给增加最终将导致油价承压。 股市：如果共和党成功横扫国会两院，减税政策的顺利推进整体将利好美国股市，但潜在的关税政策对美股的影响有利有弊。主要受益板块将是金融、能源和医疗保健行业，以及国内汽车制造商、钢铁制造商和半导体制造商。依赖进口原材料的公司，或者容易受到报复性关税影响的出口型企业，其股价表现可能相对逊色。 如果特朗普获胜但共和党未能赢得众议院控制权，减税法案的延期将面临重重阻力。面对国内政策推进受阻的局面，特朗普政府或将把工作重心转向对外政策以谋求政绩，在这种情况下，加征关税等措施有可能提前出台。如果这一情形成为现实，将可能是对中国资产最不利的选举结果。 相比之下，如果哈里斯胜出，参议院大概率仍然落入共和党手 中，美国整体政策基调将延续当前路线。贸易政策方面，哈里斯政府更有可能通过财政激励措施鼓励企业将生产环节转移至美国，而非诉诸大规模加征关税的做法。 风险提示： 民意调查统计误差；美国政治局势不确定性。 目录 1特朗普胜率反超哈里斯5 1.1特朗普支持者存在“反建制回应偏见”6 1.2摇摆州民调显示特朗普占优7 2如果特朗普当选，对经济和市场有哪些影响？9 3风险提示12 图表目录 图表1：特朗普获胜概率反超哈里斯5 图表2：全国民调结果显示哈里斯仍以1.5%的优势领先5 图表3：特朗普与哈里斯的民调差距小于他在2020年与乔·拜登的差距6 图表4：特朗普与哈里斯的民调差距小于他在2016年与希拉里·克林顿的差距7 图表5：7个摇摆州将决定大选胜负8 图表6：民调显示当前特朗普在大部分摇摆州领先8 图表7：2024年美国参议院改选席位大多由民主党人担任9 图表8：共和党拿下参议院的概率高达72%10 图表9：共和党拿下众议院的概率为53%10 图表10：四种大选结果下可能的影响11 图表11：2016-2018年美元与人民币走势12 1特朗普胜率反超哈里斯 距离美国大选仅剩3周之际，特朗普的胜率再次反超民主党候选人，根据博彩网站PredictIt的最新数据显示，截至10月15日，在民主党候选人哈里斯领先两个月后，特朗普以54%的胜率重新超越哈里斯。但博彩网站与全国民调显示的结果有一些出入，大多数全国民调结果仍然显示哈里斯保持领先优势，以知名民调机构RealClearPolitics的最新结果为例，截至10月15日，哈里斯以48.7%对47.2%的支持率领先特朗普1.5个百分点。另一家民调机构FiveThirtyEight的数据也呈现相似的态势，截至10月16日，哈里斯以48.5%对46.1%的支持率领先特朗普2.4个百分点。 图表1：特朗普获胜概率反超哈里斯 BidenHarrisTrump 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 2024/4/232024/5/232024/6/232024/7/232024/8/232024/9/23 资料来源：PredictIt，中邮证券研究所 图表2：全国民调结果显示哈里斯仍以1.5%的优势领先 资料来源：RealClearPolling，中邮证券研究所 1.1特朗普支持者存在“反建制回应偏见” 为什么全国民调的结果与博彩网站的结果不同？我们认为主要有以下两方面原因：一方面，特朗普及其支持者带有强烈的反建制色彩，或者说，选民越不信任主流机构，包括媒体和民意调查机构，就越有可能投票给特朗普，因此特朗普的支持率在过去两届大选的民调中都被显著低估。 2016年大选前夕，RCP民调平均值显示民主党候选人希拉里·克林顿以 3.2%的优势领先于共和党候选人唐纳德·特朗普，但最终选举结果却发生逆转，克林顿仅以2.1%的微弱优势赢得普选票，并在选举人团投票中意外落败。而2020年虽然民调结果成功预测了乔·拜登的胜选，但就准确度而言，这一届可以说是近年来最不准确的民调之一，RCP民调平均值显示拜登以7.2%的优势领先特朗普，而最终拜登仅以4.5%的优势获胜，民调结果与实际选举结果相差近 3个百分点。当然，多家民调机构表示正着手优化调查方法，以期提高数据的准确性。但能否有效修正此前偏差，尚需拭目以待。 图表3：特朗普与哈里斯的民调差距小于他在2020年与乔·拜登的差距 资料来源：USATODAY，中邮证券研究所 图表4：特朗普与哈里斯的民调差距小于他在2016年与希拉里·克林顿的差距 资料来源：USATODAY，中邮证券研究所 1.2摇摆州民调显示特朗普占优 第二个原因在于，美国独特的选举制度决定了“得摇摆州者得天下”。美国总统选举采用选举人团制度，共有538名选举人参与投票，每个州的票数与其 国会议员人数一致，即每州2名参议院议员再加上按人口分配的众议院议员数， 这意味着人口最少的州（以及华盛顿特区）拥有3张选举人票，而人口最多的 加利福尼亚州则拥有54张选举人票。候选人只需获得简单多数的270票即可赢得总统职位。除了缅因州和内布拉斯加州采取按选区分配选举人票外，其他各州均实行“赢者通吃”的规则，即在该州得票较多的候选人将获得该州全部选举人票。 选举人团制度的存在意味着真正重要的是州级民意调查，而不是全国民意调查。美国绝大多数州在政治倾向上已有明显分野，其最终结果几乎没有悬念，目前仅有7个摇摆州的选情较为胶着，还无法判断最终结果。最新民调结果显 示，特朗普在这7个关键州中的大部分州领先于哈里斯。回顾2016年大选希拉 里·克林顿以2.1个百分点的优势赢得了普选票，与哈里斯目前在全国民意调 查中的优势相近，但克林顿最终仍然以304比227的选举人票数落败于特朗普。 图表5：7个摇摆州将决定大选胜负 资料来源：CookPolitical，中邮证券研究所 图表6：民调显示当前特朗普在大部分摇摆州领先 所属区域摇摆州及票数特朗普哈里斯优势方民调时间2016年获胜方2020年获胜方 亚利桑那-11 48.4 47.3 特朗普+1.1 9/24-10/13 特朗普 拜登 南部、西南部乔治亚-16 48.4 47.7 特朗普+0.7 9/20-10/15 特朗普 拜登 “阳光地带”内华达-6 47.7 47.2 特朗普+0.5 9/23-10/13 希拉里 拜登 北卡罗来纳-16 48.8 47.4 特朗普+1.4 9/20-10/14 特朗普 特朗普 密歇根-15 中西部 48.4 47.4 特朗普+1.0 9/21-10/9 特朗普 拜登 “铁锈带”宾夕法尼亚-19 48.3 48 特朗普+0.3 9/19-10/13 特朗普 拜登 威斯康辛-10 48 48.3 哈里斯+0.3 9/18-10/9 特朗普 拜登 资料来源：RealClearPolling，中邮证券研究所 综合上述两点分析，我们认为特朗普最终获胜的可能性较大。但哈里斯也并非全无胜算。根据目前各州选情预估，民主党大概率能得到226张选举人票， 距离胜选所需的270票还有44票，这意味着哈里斯需要在7个摇摆州中至少拿 下3个票数较多的州。而共和党目前大概率锁定219张选举人票，特朗普还需 再争取51票方可问鼎白宫。目前特朗普在亚利桑那州、北卡罗来纳州和密歇根州均以1%以上的优势领先，这三个州的选举人票共计42票。在巩固上述优势的基础上，特朗普只需再拿下乔治亚州、宾夕法尼亚州和威斯康辛州中的任何一个，即可锁定胜局。 2如果特朗普当选，对经济和市场有哪些影响？ 在分析美国大选潜在的影响之前，需要对国会两院的选举情况进行梳理。国会分为参议院和众议院，参议院有100个席位，任期6年，每2年改选1/3 席位；众议院共有435个席位，每2年改选全部席位。2024年，美国将有34个参议院席位进行选举，其中33个席位为常规选举，1个席位为特别选举。在33个常规选举席位中，10个席位现由共和党人担任，19个席位由民主党人担任，4个席位由亲民主党的独立议员担任。特别选举则是为了填补参议员BenSasse（共和党）离任后出任佛罗里达大学校长而空缺的剩余两年任期。 在23个民主党控制的改选席位中，有7个位于摇摆州，而共和党的处境较 好，11个改选席位基本都位于安全的红州。在11月选举前，民主党仅以51比 49的微弱优势控制参议院。如果特朗普当选，那么共和党只须再赢一席，即可控制参议院。从当前选情来看，西弗吉尼亚州很有可能将落入共和党手中，还有关键的蒙大拿州的共和党候选人也以6%的优势领先。因此，民主党要守住参议院多数席位面临着较大的挑战。 图表7：2024年美国参议院改选席位大多由民主党人担任 资料来源：Ballotpedia，中邮证券研究所 图表8：共和党拿下参议院的概率高达72% 资料来源：TheHill，中邮证券研究所 众议院435个席位每两年全部改选，而2022年中期选举中，，共和党以 222对213的优势赢得多数党地位。相较于参议院选举，众议员候选人数量更多，且个人知名度普遍不高，其选情更容易受到所属政党和该党总统候选人表现的影响。根据知名政治新闻媒体TheHill（国会山报）的最新数据，截至10月15日，共和党在参议院选举中获胜的概率为53%，与民主党的47%差距不大。 图表9：共和党拿下众议院的概率为53% 资料来源：TheHill，中邮证券研究所 在之前的报告《美国大选再生变数，“特朗普交易