美国大选系列：“特朗普交易”：分析框架指南

“特朗普交易”自9月底以来开始升温，市场押注特朗普将回归白宫，表现为美元升值和美债收益率上涨。然而，“特朗普交易”的模式并非唯一，研报将特朗普上一任期（2016年第四季度至2019年）拆分为五个不同特色的阶段，并分析了相应大类资产的表现：

• 2016Q4：滞胀+避险。通胀冲击和地缘政治风险下，绩优股和美元表现较好。
• 2017Q2至年底：“金发女孩”时期。美元跌，美债收益率降，风险资产表现较好，非美市场和科技股表现突出。
• 2018Q2至年底：风险资产的“噩梦”。经济放缓、货币紧缩、贸易摩擦三重压力，仅部分防御板块有正收益。
• 2019年3月至7月：宽松缓解贸易风险。资产有明显的降息和避险特征，长久期债券、黄金、科技、可选消费和地产股表现都不错；欧洲股市好于新兴市场。
• 2019年8月至12月：经济企稳，贸易风险下降。市场情绪对贸易风险逐步迟钝，宽松依旧是重要因素，之前下跌的新兴市场股市明显回暖。

与2016年相比，2024年的特朗普可能主要体现在政策内容本身的改变，以及特朗普自身策略的变化。再通胀是特朗普政策最确定性的短期内核，其次才是关税。特朗普政策的五大要素：贸易、减税、移民、去监管和地缘政治上的相对孤立。前三者的直接影响都会使得供给相对需求更弱，这无疑会导致通胀水平的上升。

短期内“特朗普交易”更像2016Q4，程度更轻。美联储降息50bp后，通胀出现反复迹象，但暂时没有看到明确的基本验证信号；以色列、朝鲜半岛的局势紧张，但对于经济和市场的冲击尚不足与欧盟解体/银行危机相提并论。

明年资产的表现则取决于府院的组合。如果特朗普入主白宫，存在两种可能：共和党统一府院，或者总统（共和党）+参议院（共和党）+众议院（民主党）。

• 共和党统一府院：这一情形通常对风险资产和商品比较友好。可以参考2017Q2至年底的情形，但中、欧经济的弹性是重要变数。
• 府院分裂：这一情形下的避险情绪最浓（美债和黄金表现最好）。大类资产的整体表现会好于2018年，但是弱于2019年。

风险提示：美国大选进展超预期；美国经济超预期衰退。