归属于股东的应占溢利获得提升

2024年10月14日 赤子城科技|09911.HK |研究報告 更新報告 歸屬於股東的應佔溢利獲得提升 評級目標價 買入HK$3.80 赤子城科技(09911.HK)於2024年上半財年實現22.7億元人民幣總收入，較去年同期成長65.3%，其中約20.7億元人民幣來自於社交業務。 Sugo、TopTop保持強勁:得益於MENA地區強勁的表現，Sugo與TopTop合共貢獻集團超過三成的收入，仍然為集團的主要成長動力。2024年六月份，Sugo實現逾千萬美元級別的流水，佔集團社交業務總流水金額約24%。我們預計Sugo與TopTop將於2024財年能夠實現逾一倍的收入增長，並帶動集團的社交業務實現按年超過五成的成長。該等社交應用程式目前專注於活躍用戶數量的增長，未來仍然會持續投入進行擴張。 MicoWorld表現理想、Mico趨於穩定:Mico於2024年上半財年實現反彈，其收入佔泛人群社交業務收入逾四成。營運及商業化策略的優化為Mico帶來良好的表現，而Mico繼續為集團的核心利潤來源之一。此外，集團宣佈收購持有Mico及YoHo的非全資附屬公司，有利於提升歸屬於股東的應佔溢利水平。 等待IAP遊戲為集團帶來貢獻:赤子城科技(09911.HK)在創新業務當中實現同比53.7%的增長，當中約1/3的收入來自於IAA的遊戲，其餘來自於其他流量變現業務。雖然IAP遊戲如Alice’sDream表現強勁，惟集團並非直接擁有該款遊戲，導致遊戲未能直接為集團帶來回報。假若該等遊戲能夠實現利潤，集團未來有可能通過利潤分成的方式從該等遊戲取得收益。 敖曉風,Brian,CFA 高級分析師 brianngo@westbullsec.com.hk +85238962965 香港上環德輔道中199號無限極廣場2701–2703室 赤子城科技(09911.HK) 評級(前評級)買入(買入) 目標價(前目標價)HK$3.80(HK$3.31) 現價HK$3.41 52-周波幅HK$1.56–4.79 市值(港元,十億)HK$4.1 人民幣,百萬 23(A) 24(E) 25(E) 26(E) 收入 3,307.8 4,401.4 5,281.1 5,573.5 毛利 1,722.1 2,203.5 2,641.1 2,763.5 毛利率 52.1% 50.1% 50.0% 49.6% 歸母淨利潤 512.8 441.0 803.7 806.1 每股盈利 0.447 0.365 0.570 0.571 股價表現 1個月 3個月 半年 一年 絕對值 34.8% -14.1% 16.4% 33.7% 相對恒指 11.5% -35.7% -7.6% 13.4% 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 歸屬於股東的應佔溢利獲得提升:TopTop、Sugo的表優於我們預期，同時Mico業務回暖為正面的訊號，收購非全資附屬有助於為股東帶來更大的回報。因此，我們上調集團目標價至每股3.80港元，維持｢買入｣評級。 同業比較 市值(港元,百萬) 市盈率(x) 預測市盈率(x) 市賬率(x) 市銷率 (x) 總收入 (港元,百萬) 毛利率 (%) 股本回報率(%) 00302.HK中手游 2,595.9 - - 0.4 1.0 2,880.9 36.2 (5.5) 00700.HK騰訊 4,071,896.4 24.5 17.0 4.3 5.9 673,293.5 48.1 18.6 00799.HKIGG 4,893.2 6.3 - 1.6 0.9 5,265.9 74.4 28.6 02100.HK百奧家庭互動 788.5 - - 0.4 1.1 865.4 40.6 (1.6) 02400.HK心動公司 11,013.3 324.0 12.7 5.6 2.5 3,746.9 61.0 1.7 02660.HK襌遊科技 2,942.0 4.1 - 1.1 1.3 2,276.7 59.8 28.6 03798.HK家鄉互動 2,002.1 25.4 - 0.9 1.1 1,967.5 65.0 3.4 06633.HK青瓷遊戲 1,811.3 - - 0.9 1.8 1,001.3 61.6 (2.1) 06820.HK友誼時光 1,483.0 - - 1.2 1.4 1,167.5 66.5 (10.6) 06933.HK新娛科控股 70.1 - - 0.6 1.6 9.9 (159.7) (67.5) 09990.HK祖龍娛樂 1,884.6 - - 0.8 1.8 1,006.3 71.6 (9.3) 09999.HK網易 442,114.7 - 11.9 - - 114,388.7 60.9 23.5 平均值–遊戲 378,624.6 76.9 13.9 1.6 1.9 67,322.6 40.5 0.6 BMBL.USBumbleMTCH.USMatch 6,695.2 9.5 9.1 0.5 0.8 8,234.6 70.7 2.6 Group 75,579.9 16.4 15.7 - 2.9 26,340.2 71.6 - YALA.USYallaGroup 5,492.8 6.3 5.6 1.1 2.2 2,496.4 64.1 22.9 MOMO.USHelloGroup 10,110.3 8.2 7.2 1.6 1.0 13,269.1 41.5 12.4 YY.US歡聚娛樂 16,209.0 11.0 9.4 0.4 1.0 17,754.8 35.8 5.2 平均值–陌生人社交 22,817.4 10.3 9.4 0.9 1.6 13,619.1 56.8 10.8 09911.HK赤子城科技 4,062.0 6.4 8.6 2.8 0.8 3,656.9 52.1 49.8 資料來源:彭博、西牛證券 風險因素 Sugo、TopTop強勁的表現未能維持 Mico營運優化空間有限 藍城兄弟海外擴張較預期為慢，引致海外業務持續虧損 新遊戲與社交應用程式未能實現盈虧平衡 未有披露的收入來源佔比持續擴大 財務報表 損益表 資產負債表 (人民幣,百萬) 2023(A) 2024(E) 2025(E) 2026(E) (人民幣,百萬) 2023(A) 2024(E) 2025(E) 2026(E) 總收入 3,307.8 4,401.4 5,281.1 5,573.5 固定資產 124.9 125.9 122.7 120.4 按年增長 18.1% 33.1% 20.0% 5.5% 無形資產 646.0 640.7 609.8 580.2 直接成本 (1,585.7) (2,197.9) (2,640.0) (2,810.0) 其他非流動資產 77.9 86.5 91.5 91.5 毛利 1,722.1 2,203.5 2,641.1 2,763.5 非流動資產 848.7 853.2 824.1 792.2 其他收入 6.6 (11.6) 1.9 2.1 經營開支 (1,177.5) (1,490.3) (1,805.9) (1,923.8) 庫存 19.3 26.4 22.9 30.7 經營溢利 551.1 701.6 837.1 841.9 應收款項 243.2 324.4 385.1 349.8 淨財務成本 15.5 44.4 37.9 36.6 現金及現金等物 1,386.4 1,191.3 1,149.1 1,233.3 聯營及合營公司 47.3 - - - 其他流動資產 293.3 950.2 1,680.2 2,279.7 其他 158.8 - - - 流動資產 1,942.1 2,492.3 3,237.3 3,893.5 稅前利潤 772.8 746.0 875.0 878.5 稅項 (12.1) (26.1) (30.6) (30.7) 總資產 2,790.9 3,345.5 4,061.4 4,685.6 淨利潤 760.6 719.9 844.3 847.7 按年增長 164.7% -5.4% 17.3% 0.4% 長期借貸 - - - - 其他非流動負債 145.9 138.9 135.2 132.1 非流動負債 145.9 138.9 135.2 132.1 應付款項 293.0 358.7 393.4 351.3 短期借貸 - - - - 其他流動負債 403.4 1,129.2 911.0 664.9 流動負債 696.4 1,487.9 1,304.5 1,016.3 總負債842.31,626.81,439.61,148.4 非控股股東權益 826.6 167.3 208.0 249.6 控股股東權益 1,120.9 1,551.4 2,413.7 3,287.6 總權益 1,947.5 1,718.7 2,621.7 3,537.3 現金流量表 財務比率 (人民幣,百萬) 2023(A) 2024(E) 2025(E) 2026(E) 2023(A) 2024(E) 2025(E) 2026(E) 稅前溢利 772.8 746.0 875.0 878.5 毛利率 52.1% 50.1% 50.0% 49.6% 財務成本 - - - - 經營溢利率 16.7% 15.9% 15.9% 15.1% 財務收入 (15.5) (44.4) (37.9) (36.6) 淨利潤率 23.0% 16.4% 16.0% 15.2% 折舊及攤銷 63.7 74.3 62.3 61.1 核心EBITDA利潤率 21.9% 19.3% 18.3% 17.6% 其他 (184.1) 95.3 80.1 87.2 股本回報比率 47.8% 39.3% 38.9% 27.5% 營運資金變動 116.7 (39.7) (44.2) (28.6) 資產回報比率 33.7% 23.5% 22.8% 19.4% 經營現金流 753.5 831.3 935.4 961.6 流動比率 278.9% 167.5% 248.2% 383.1% 速動比率 273.6% 164.3% 244.3% 376.8% 淨資本開支 (9.4) (248.5) (251.8) (252.8) 現金比率 199.1% 80.1% 88.1% 121.4% 其他 224.0 (632.8) (700.0) (600.0) 債務權益比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 投資現金流 214.6 (881.4) (951.8) (852.8) 淨債務權益比率 -71.2% -69.3% -43.8% -34.9% 庫存周轉天數 7.8 8.3 8.8 9.4 股份發行 - - - - 應收款項周轉天數 27.1 27.3 27.9 27.4 淨借貸 - - - - 應付款項周轉天數 55.6 54.1 52.0 48.4 利息支出 - - - - 股息支出 - - - - 其他 (162.3) (145.1) (25.8) (24.6) 融資現金流 (162.3) (145.1) (25.8) (24.6) 股本自由現金流 743.9 582.8 683.6 708.8 公司自由現金流 743.9 582.8 683.6 708.8 資料來源:公司資料、西牛證券 . 西牛證券是香港一家主要服務香港上市公司的券商，如要獲取更多研究報告，請參考以下聯繫方式:Alphasense、FactSet、CapitalIQ、Refinitiv、Wind、Choice、慧博投研資訊及同花順。 西牛證券評級: 強烈買入:未來12個月絕對增長超過50%買入:未來12個月絕對增長超過10% 持有:未來12個月絕對回報在-10%至+10% 沽售:未來12個月絕對下降超過10%強烈沽售:未來12個月絕對下降超過50% 投資者應在閱讀本報告時假設西牛證券正在或將要和本報告中提到的公