大宗&贵金属周报：财政逆周期政策力度可期，重视铜铝战略配置

行情综述&投资建议 本周（10.8-10.11）内A股下跌，沪深300指数跌幅3.25%，有色金属跌幅6.24%。个股层面，银邦股份、深圳新星、 晓程科技涨幅领先。 铜：本周LME铜价-1.59%至9803美元/吨，沪铜价-2.04%至7.72万元/吨。全球铜累库4.02万吨至62.70万吨，其 中LME+COMEX累库0.42万吨至36.70万吨，国内社库+保税区累库3.60万吨至26.00万吨。周初因头寸获利了结及假期累库，铜价下跌较多，对国内政策预期之下铜价企稳回升。供应端，8月智利铜矿产量增减不一，本周进口铜精矿零单TC为8.13美元/吨，环比+1.66美元/吨。铜矿及冷料供应紧张、冶炼厂火灾影响Q4国内铜产量，据SMM，9月国内铜产量100.43万吨，环比-0.91%，同比-0.76%。后续原料不足将继续影响10月国内铜产量，目前已有冶炼厂放缓投产速度，部分冶炼厂延迟至明年投产，而11月检修增加，产量同样难以回升。消费端，本周精铜杆开工率60.43%，较节前-24.49%，铜价仍抑制消费表现；本周线缆开工率83.25%，较节前-8.71%，铜价上涨导致新增订单放缓。目前下游各板块已陆续复工复产，市场对周末及后续国内政策有所预期，供需边际改善有望继续驱动铜价上行。下半年矿端紧缩预期加强以及再生铜增量贡献减弱，预计Q4铜价中枢有望上移。节奏方面，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而国内三季度消费淡季需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，冶炼端原料短缺及废铜隐忧或将发酵，Q4价格有望引来新一轮上涨。 铝：本周LME铝价-1.01%至2638美元/吨，沪铝价+1.78%至2.08万元/吨。全球铝累库5.93万吨至170.74万吨，其 中LME去库1.25万吨至77.03万吨，国内铝锭+棒累库7.18万吨至93.71万吨。本周铝价上行，主因节后累库不及 预期及几内亚铝土矿出口受限导致供应担忧及成本抬升。供应端，随着贵州及四川25.5万吨复产产能爬产，及信发新疆55万吨电解铝项目通电，电解铝运行产能将继续抬升。需求端，据SMM，本周铝下游加工企业开工率63.8%，环比持平，大部分板块开工稳定，线缆订单饱和，建筑型材仍受终端拖累。周六财政会议出台四项逆周期调节政策，继续加大对地产等领域的支持力度，铝价有望受益于消费提升及成本支撑而继续上行。在产能红线背景下，25年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。 金：本周COMEX黄金价+0.04%至2674.20美元/盎司，美债10年期TIPS维持1.75%。SPDR黄金持仓增1.72吨至877.98吨。美国非农超预期，市场预期黎以停火谈判，周初金价下跌，而上周初请失业金人数异常上升，金价逐渐修复。美联储会议纪要显示大部分官员支持利率下调50bp，参会者认为通胀上行风险减弱而就业下行风险增加。美国9月CPI同比增2.4%，高于预期的2.3%，核心CPI同比增3.3%，高于预期的3.2%，本周多位美联储官员表示有信心控制通胀，目前市场关注就业数据，上周美国初请失业金人数25.8万人，高于预期的23万人，部分受飓风及罢工影响。目前市场对美联储11月降息预期降至25bp。地缘政治波动将继续驱动金价。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计25年金价运行中枢有望攀升至2600-2700美元/盎司，按照近期汇率7.12计算，对应国内金价区间约为595-620元/克。在不存在汇率风险的假设下，国内金价运行中枢较年内高点进一步提升。在此前深度报告中的黄金股择时体系，美联储降息预示着国内黄金股波动率显著抬升，相对收益和绝对收益获得难度加大。存在精炼环节的黄金公司在今年Q4释放业绩的概率更大，25年1月底业绩预告可验证。建议关注中金黄金。 风险提示 项目建设进度不及预期；需求不及预期；金属价格波动。 内容目录 一、行情综述&投资建议4 1.1本周观点&建议关注标的4 1.2行业与个股走势4 1.3金属价格&库存变化一览5 二、各品种基本面6 2.1铜6 2.2铝7 2.3锌8 2.4铅9 2.5锡10 2.6贵金属11 2.7钢铁12 三、公司重要公告12 四、风险提示12 图表目录 图表1：各行业指数表现5 图表2：本周涨幅前十股票5 图表3：本周涨幅末十股票5 图表4：金属价格变化5 图表5：金属库存变化6 图表6：铜价走势6 图表7：全球铜库存（LME+COMEX+国内社库+保税区）（万吨）6 图表8：国内铜库存（社库+保税区）（万吨）7 图表9：国内铜社会库存周度变化（万吨）（农历）7 图表10：铜TC&硫酸价格7 图表11：铜期限结构（美元/吨）7 图表12：铝价走势7 图表13：吨铝利润（元/吨）7 图表14：全球铝库存（LME+国内铝锭+铝棒）（万吨）8 图表15：国内铝库存（铝锭+铝棒）（万吨）8 图表16：国内铝锭社会库存周度变化（万吨）（农历）8 图表17：铝期限结构（美元/吨）8 图表18：锌价走势8 图表19：全球锌库存（LME+国内社库）（万吨）8 图表20：国内锌锭社会库存（万吨）9 图表21：国内锌锭社会库存周度变化（万吨）（农历）9 图表22：锌精矿TC9 图表23：锌期限结构（美元/吨）9 图表24：铅价格走势9 图表25：全球铅库存（LME+国内社库）（万吨）9 图表26：国内铅锭社会库存（万吨）10 图表27：LME铅锭库存（吨）10 图表28：铅加工费（元/吨）10 图表29：铅期限结构（美元/吨）10 图表30：锡价格走势11 图表31：全球锡库存（LME+国内社库）（吨）11 图表32：国内锡锭社会库存（吨)11 图表33：国内锡锭社会库存周度变化（万吨）（农历）11 图表34：金价&实际利率11 图表35：黄金库存11 图表36：金银比12 图表37：黄金ETF持仓12 图表38：钢价及铁矿石走势（元/吨）12 图表39：吨钢成本滞后一月毛利（元/吨）12 一、行情综述&投资建议 1.1本周观点&建议关注标的 铜：本周LME铜价-1.59%至9803美元/吨，沪铜价-2.04%至7.72万元/吨。全球铜累库 4.02万吨至62.70万吨，其中LME+COMEX累库0.42万吨至36.70万吨，国内社库+保税区累库3.60万吨至26.00万吨。周初因头寸获利了结及假期累库，铜价下跌较多，对国内政策预期之下铜价企稳回升。供应端，8月智利铜矿产量增减不一，本周进口铜精矿零单TC为8.13美元/吨，环比+1.66美元/吨。铜矿及冷料供应紧张、冶炼厂火灾影响Q4国内铜产量，据SMM，9月国内铜产量100.43万吨，环比-0.91%，同比-0.76%。后续原料不足将继续影响10月国内铜产量，目前已有冶炼厂放缓投产速度，部分冶炼厂延迟至明年投产，而11月检修增加，产量同样难以回升。消费端，本周精铜杆开工率60.43%，较节前-24.49%，铜价仍抑制消费表现；本周线缆开工率83.25%，较节前-8.71%，铜价上涨导致新增订单放缓。目前下游各板块已陆续复工复产，市场对周末及后续国内政策有所预期，供需边际改善有望继续驱动铜价上行。下半年矿端紧缩预期加强以及再生铜增量贡献减弱，预计Q4铜价中枢有望上移。节奏方面，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而国内三季度消费淡季需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，冶炼端原料短缺及废铜隐忧 或将发酵，Q4价格有望引来新一轮上涨。建议关注洛阳钼业、金诚信、紫金矿业、西部矿业、铜陵有色、中国有色矿业等标的。 铝：本周LME铝价-1.01%至2638美元/吨，沪铝价+1.78%至2.08万元/吨。全球铝累库 5.93万吨至170.74万吨，其中LME去库1.25万吨至77.03万吨，国内铝锭+棒累库7.18万吨至93.71万吨。本周铝价上行，主因节后累库不及预期及几内亚铝土矿出口受限导致供应担忧及成本抬升。供应端，随着贵州及四川25.5万吨复产产能爬产，及信发新疆55万吨电解铝项目通电，电解铝运行产能将继续抬升。需求端，据SMM，本周铝下游加工企业开工率63.8%，环比持平，大部分板块开工稳定，线缆订单饱和，建筑型材仍受终端拖累，但在地产支持政策下后续有望边际修复。铝价有望受益于旺季延续及成本支撑而继续上行。在产能红线背景下，25年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及 现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、中国宏桥、神火股份、云铝股份等标的。 金：本周COMEX黄金价格+0.04%至2674.20美元/盎司，美债10年期TIPS维持1.75%。SPDR黄金持仓增1.72吨至877.98吨。美国非农超预期，同时市场预期黎以停火谈判，周初金价显著下跌，而上周初请失业金人数异常上升，金价逐渐修复。美联储议息会议纪要显示大部分官员支持将利率下调50bp，参会者认为通胀上行风险减弱而就业下行风险增加。美国9月CPI同比增2.4%，高于预期的2.3%，核心CPI同比增3.3%，高于预期的3.2%，本周多位美联储官员表示有信心控制通胀，目前市场较关注就业数据，上周美国初请失业金人数25.8万人，高于预期的23万人，部分受到飓风及罢工的影响。目前市场对美联储11月降息预期降至25bp。地缘政治波动将继续驱动金价。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计25年金价运行中枢有望攀升至2600-2700美元/盎司，按照 近期汇率7.12计算，对应国内金价区间约为595-620元/克。在不存在汇率风险的假设下，国内金价运行中枢较年内高点进一步提升。在此前深度报告中的黄金股择时体系，美联储降息预示着国内黄金股波动率显著抬升，相对收益和绝对收益获得难度加大。存在精 炼环节的黄金公司在今年Q4释放业绩的概率更大，25年1月底业绩预告可验证。建议关注中金黄金。 1.2行业与个股走势 本周（10.8-10.11）内A股下跌，沪深300指数跌幅3.25%，有色金属跌幅6.24%。个股层面，银邦股份、深圳新星、晓程科技涨幅领先。 图表1：各行业指数表现 电非银计子银行算金机 融 家建国用筑防电装军器饰工 环汽 保车 钢机电 铁械力 设设 备备 医商建有药贸筑色生零材金物售料属 纺交轻食农美房传社织通工品林容地媒会服运制饮牧护产服 饰输造料渔理 务 基础化工 煤炭 公用事业 综合 石油石化 沪深 通信 0% 300 -1% -2% -3% -4% -5% -6% -7% -8% -9% -10% 来源：iFinD，国金证券研究所 图表2：本周涨幅前十股票图表3：本周跌幅前十股票 35% 0% 30% -2%有利鹏永宝图华北江永 25% 研源欣兴武南峰方特杉 -4%粉股资材镁股铝铜电锂 20% -6%材份源料业份业业机业 15% 10% 5% 银 -5% 深 晓 华 华 东 铂 寒 西 云 邦 圳 程 阳 锋 阳 科 锐 部 铝 股 新 科 新 股 光 新 钴 黄 股 份 星 技 材 份 材 业 金 份 0% -8% -10% -12% -14% -16% -18% 来源：iFinD，国金