规模与利润并重，汽车毛利率超预期

小米集团-W（1810）更新报告 买入2024年9月3日 规模与利润并重，汽车毛利率超预期 营收和毛利超预期，现金储备充足：公司2024年Q2实现营收888.9亿元人 民币，同比增长32.0%，超出市场预期的867.5亿元；整体毛利率为20.7%， 陈晓霞 +852-25321956 同比下滑0.3个百分点，超出市场预期的19.6%。整体营业费用率为14.2%，同比下降1.0个百分点；净利润为50.7亿元，同比增长38.3%；经调整净利润为61.8亿元，同比增长20.1%；现金储备为1410亿元，同比增长24.5%；截至2024年7月19日，累计回购2.48亿股，回购金额36.8亿港币。 主要数据行业 TMT 手机出货量和市场份额稳步上升：手机×AIoT营收825.2亿元，同比增长 股价 19.06港元 22.5%，毛利率21.1%，同比上升0.1个百分点。分板块看，手机营收465.2亿 目标价 22.58港元 元，同比增长27.1%，主要是因为手机出货量同比增加28.1%至4220万部，在新兴市场如非洲等份额的持续扩张为出货增长注入了新动力；毛利率为 (+18.47%) 12.1%，同比下降1.2个百分点，主要是因为手机ASP同比下降0.8%至1103.5 股票代码 1810 元以及部分低ASP的新兴市场的销售量增加。我们预计国内高端化的顺利推进能抵消掉部分低ASP的新兴市场扩张带来的消极影响，同时继续关注原材料成本给手机毛利带来的影响。 已发行股本总市值 249.50亿股4755.47亿港元 IoT和互联网业务收入创历史新高：IoT业务创历史新高，收入同比增加 52周高/低 20.35港元/11.26港元 20.3%至267.6亿元，毛利率为19.7%，同比上涨2.1个百分点，主要受益于智能大家电、平板和可穿戴业务表现优异和自研自产战略。互联网服务收入同比 每股净资产 7.57元港元 增加11.0%至82.7亿元，创历史新高，其中，广告收入60亿元，同比增长16.9%；毛利率为78.3%，同比增长4.2个百分点。全球月活用户数达到6.76亿，同比增长11.5%，境外互联网服务加速变现，该收入占比持续上升，收入 主要股东 SmartMobileHoldingsLimited23.54% 达到27亿元，同比增长32.9%。 汽车交付量持续攀升，毛利超市场预期：汽车等创新业务营收63.7亿元， 其中汽车销售收入62.4亿元，ASP（不含增值税）为22.9万元，Q2交付27307辆，当前月交付量已维持在1万台以上，随着双班制的全面扩产，交付量将持续攀升，我们预计公司能在11月达成原定10万台的交付目标。毛利率为15.4%，远超市场预期，这主要得益于较好的供应链议价能力、爆品模式下的超预期销量以及消费电子积累的能力复用，我们预计随着规模的持续扩大以及汽车配置赠送权益的减少，汽车毛利率会持续提高。 目标价22.58港元，维持买入评级：我们预测公司2024-2026年的收入分别 为3390.9/3967.0/4317.9亿元，净利润分别为170.3/216.0/271.1亿元。根据同类公司的估值情况，我们给予公司未来12个月的目标价为22.58港元，相当于2025年传统核心业务15xPE，汽车业务2xPS，目标价分别对应2025年目标价分别对应2025年/2026年的25x/20xPE，较现价有18.47%的上涨空间，故维持买入评级。 xx.chen@firstshanghai.com.hk 15 10 盈利摘要股价表现 截至12月31日止财政年度 22年实际 23年实际 24年预测 25年预测 26年预测 25 总营业收入（人民币百万元） 280,044 270,970 339,088 396,704 431,790 20 变动-14.70% -3.24% 25.14% 16.99% 8.84% 净利润 2,503 17,474 17,032 21,604 27,112 变动 -88.65% 598.25% -2.53% 26.84% 25.50% 0.10 0.69 0.67 0.85 1.07 5 变动 -88.68% 605.57% -3.01% 26.84% 25.50% 0 每股盈利（人民币元） 股息 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市盈率@19.06港元（估） 182.1 25.8 26.6 21.0 16.7 来源:公司资料,第一上海预测来源:Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录：主要财务报表 财务报表摘要 损益表 <百万人民币>,财务年度截至<12月31日> 财务分析 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 2026年 预测 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 2026年 预测 收入 280,044 270,970 339,088 396,704 431,790 盈利能力 毛利 47,577 57,476 70,765 83,074 91,640 毛利率(%) 16.99% 21.21% 20.87% 20.94% 21.22% 销售及推广开支 -21,323 -19,227 -24,963 -26,121 -26,965 EBITDA利率(%) 2.33% 9.17% 7.47% 8.15% 9.26% 行政开支 -5,114 -5,127 -6,028 -7,012 -7,257 净利率(%) 0.89% 6.45% 5.02% 5.45% 6.28% 研发开支 -16,028 -19,098 -23,744 -24,739 -25,280 经营利润 2,816 20,009 19,267 29,114 36,397 营运表现 财务净额 1,117 2,002 2,890 2,126 2,001 研发费用/收入(%) 5.72% 7.05% 7.00% 6.24% 5.85% 税前盈利 3,934 22,011 22,157 28,105 35,270 实际税率(%) 36.39% 20.61% 23.13% 23.13% 23.13% 所得税 -1,431 -4,537 -5,125 -6,501 -8,158 股息支付率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 净利润 2,503 17,474 17,032 21,604 27,112 库存周转 79.6 80.0 76.0 78.0 78.0 少数股东应占利润 29 -1 -1 -1 -2 应付账款天数 98.9 97.1 100.0 103.0 105.0 本公司股东应占溢利 2,474 17,475 17,033 21,605 27,114 应收账款天数 19.1 15.9 15.9 17.0 17.0 折旧及摊销 -3,707 -4,836 -6,079 -6,351 -6,736 EBITDA 6,524 24,845 25,346 32,330 40,005 财务状况总负债/总资产 0.47 0.49 0.49 0.49 0.47 增长 收入/净资产 1.95 1.65 1.87 1.96 1.88 总收入(%) -14.7% -3.2% 25.1% 17.0% 8.8% 经营性现金流/收入 -0.02 0.15 0.04 0.07 0.08 EBITDA(%) -78.5% 280.8% 2.0% 27.6% 23.7% 税前盈利对利息倍数 -3.52 -10.99 -7.67 -13.22 -17.63 资产负债表 现金流量表 <百万人民币>,财务年度截至<12月31日> <百万人民币>,财务年度截至<12月31日> 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 27,607 33,631 45,162 66,291 93,460 EBITDA 6,524 24,845 25,346 32,330 40,005 应收账款 11,795 12,151 17,404 19,549 20,673 净融资成本 -1,020 -758 -566 -1,009 -1,126 存货 50,438 44,423 55,875 67,022 72,689 营运资金变化 -4,386 41,304 14,968 27,407 34,136 其他流动资产 70,575 108,848 111,461 114,354 117,541 所得税 -3,420 -3,012 -5,125 -6,501 -8,158 总流动资产 160,415 199,053 229,902 267,217 304,363 其他 -2,087 -21,078 -19,660 -24,827 -30,729 有形资产 9,138 13,721 15,835 17,674 19,273 营运现金流 -4,390 41,300 14,963 27,400 34,128 无形资产 4,630 8,629 8,149 7,671 7,048 长期投资 55,980 60,200 60,200 60,200 60,200 资本开支 -5,800 -6,269 -6,500 -6,500 -6,500 其他 43,345 42,645 42,451 42,303 42,203 其他投资活动 21,348 -28,900 -202 -701 -895 总资产 273,507 324,247 356,537 395,064 433,087 投资活动现金流 15,549 -35,169 -6,702 -7,201 -7,395 应付帐款 53,094 62,099 73,519 88,504 97,851 短期银行贷款 2,151 6,183 6,183 6,183 6,183 负债变化 -3,812 4,086 3,270 930 436 其他流动负债 34,383 47,306 47,306 47,306 47,306 股息 0 0 0 0 0 总流动负债 89,628 115,588 127,008 141,993 151,340 其他融资活动 -4 -5 0 0 0 长期银行贷款 21,493 21,674 25,510 27,449 29,012 融资活动现金流 -7,855 -505 3,270 930 436 其他负债 18,463 22,724 22,724 22,724 22,724 总负债 129,584 159,986 175,243 192,166 203,076 现金变化 3,304 5,626 11,531 21,129 27,168 少数股东权益 265 266 265 264 263 股东权益 143,923 164,262 181,294 202,898 230,011 期初持有现金 23,512 27,607 33,631 45,162 66,291 汇兑变化 791 398 0 0 0 期末持有现金 27,607 33,631 45,162 66,291 93,460 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它