公司信息更新报告：开发业务毛利率承压，资产运营业务稳健提升

招商蛇口（001979.SZ） 2024年09月02日 投资评级：买入（维持） 开发业务毛利率承压，资产运营业务稳健提升 ——公司信息更新报告 齐东（分析师）胡耀文（分析师） 日期2024/8/30 qidong@kysec.cn 证书编号：S0790522010002 huyaowen@kysec.cn 证书编号：S0790524070001 当前股价(元)9.23 一年最高最低(元)14.80/7.45 总市值(亿元)836.32 流通市值(亿元)768.17 总股本(亿股)90.61 流通股本(亿股)83.23 近3个月换手率(%)46.61 股价走势图 开发业务毛利率承压，资产运营业务稳健提升，维持“买入”评级 招商蛇口发布2024年中报，受结转毛利率下降影响，公司结转业绩不及预期。 公司拿地聚焦核心城市，可售货源较充足，融资渠道畅通，看好低价项目结转结束后业绩持续修复。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为63.9、70.3、74.4亿元，EPS为0.71、0.78、0.82元，当前股价对应PE为13.1、 11.9、11.2倍，维持“买入”评级。 结转毛利率下降，扣非净利润基本持平 公司2024上半年实现营业总收入512.7亿元，同比-0.3%；实现归母净利润14.2 亿元，同比-34.2%；实现扣非净利润14.0亿元，同比+0.45%；实现经营性净现 金流12.9亿元，同比-95.1%；毛利率同比下降4.3pct至12.0%，其中开发业务毛 16% 0% -16% -32% -48% 招商蛇口沪深300 利率同比下降5.6pct至12.2%。公司归母净利润下降主要系公司开发业务项目结转毛利率同比下降，以及转让子公司股权投资收益同比减少，投资净收益同比下降3.5亿元。 销售权益比提升，上半年拿地强度有所减弱 公司上半年实现销售金额1009.5亿元，销售面积438.7万方，分别同比-39.3%、 -35.9%，销售权益比同比+9pct至65%，新推盘项目首开去化率同比+17pct，销 2023-082023-122024-04 数据来源：聚源 相关研究报告 《销售降幅持续收窄，融资成本保持低位—公司信息更新报告》-2024.8.12 《收入规模同比微降，扣非净利润基本持平—公司信息更新报告》 -2024.7.29 《销售拿地规模下滑，拟发行租赁房 REITs盘活资产—公司信息更新报告》 -2024.6.12 售金额排名克而瑞榜单第五。公司上半年获取7宗地块，分别位于上海、广州、 成都等一二线城市，计容建面80.1万方，总地价146.1亿元，同比下降64.9%，拿地金额权益比68.4%（2023全年76.5%），拿地强度14.5%（2023全年38.6%），拿地力度有所减弱。公司上半年获取代建项目178万方，轻资产项目16.3万方。 资产运营收入同比增长，融资成本持续压降 公司上半年实现资产运营收入36亿元，同比+15%，其中产业园、集中商业、公 寓、写字楼、酒店收入分别为5.7、8.4、6.3、6.5、5.0亿元。公司三道红线维持绿档，截至上半年末剔预负债率62.42%、净负债率59.17%、现金短债比1.63；一年内到期有息债务占比较2023年末下降3.34pct至16.7%。公司上半年新增融资成本3.01%，期末综合资金成本3.25%，较年初降低22个BP。 风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 183,003 175,008 190,022 200,235 207,165 YOY(%) 13.9 -4.4 8.6 5.4 3.5 归母净利润(百万元) 4,264 6,319 6,391 7,029 7,438 YOY(%) -58.9 48.2 1.1 10.0 5.8 毛利率(%) 19.3 15.9 15.4 16.3 17.1 净利率(%) 5.0 5.2 4.7 4.9 5.1 ROE(%) 3.2 3.1 2.9 3.1 3.3 EPS(摊薄/元) 0.47 0.70 0.71 0.78 0.82 P/E(倍) 19.6 13.2 13.1 11.9 11.2 P/B(倍) 1.0 0.8 0.8 0.8 0.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 655187 663960 713263 666238 698778 营业收入 183003 175008 190022 200235 207165 现金 86243 88290 106330 110355 107726 营业成本 147775 147204 160773 167591 171698 应收票据及应收账款 3913 3500 3839 4070 4200 营业税金及附加 7785 6155 7316 8110 8494 其他应收款 126778 118430 135974 135073 146568 营业费用 4081 4328 4751 5206 5593 预付账款 3952 8957 9240 9465 8443 管理费用 2313 2374 2470 2631 2711 存货 411549 416702 429473 378197 402248 研发费用 125 158 136 151 158 其他流动资产 22753 28080 28407 29078 29593 财务费用 1960 912 796 1437 1529 非流动资产 231284 244549 259453 273152 285786 资产减值损失 -5045 -2276 -2090 -1802 -1864 长期投资 74644 80142 87489 95182 103435 其他收益 361 206 255 269 273 固定资产 10820 11618 11503 11523 11358 公允价值变动收益 472 38 169 209 222 无形资产 1473 1984 2178 2403 2679 投资净收益 2017 2481 2241 2075 2075 其他非流动资产 144348 150805 158282 164043 168313 资产处置收益 6 -0 2 4 3 资产总计 886471 908508 972716 939390 984563 营业利润 15360 14182 13597 15263 16819 流动负债 423910 426024 484086 459620 532021 营业外收入 575 278 301 340 373 短期借款 1509 1379 1379 1379 21831 营业外支出 118 472 206 228 256 应付票据及应付账款 56245 60662 72585 64045 73665 利润总额 15817 13989 13693 15375 16937 其他流动负债 366156 363983 410122 394196 436525 所得税 6719 4882 4816 5612 6311 非流动负债 178121 185794 183063 167633 132323 净利润 9098 9106 8877 9763 10626 长期借款 160823 170098 168773 151440 116453 少数股东损益 4834 2787 2486 2734 3188 其他非流动负债 17299 15697 14290 16193 15870 归属母公司净利润 4264 6319 6391 7029 7438 负债合计 602031 611818 667148 627253 664344 EBITDA 26457 25609 21285 22823 24694 少数股东权益 182729 176967 179452 182186 185374 EPS(元) 0.47 0.70 0.71 0.78 0.82 股本 7739 9061 9061 9061 9061 资本公积 10214 20448 20448 20448 20448 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 留存收益 65050 68608 74725 81704 89637 成长能力 归属母公司股东权益 101712 119723 126115 129950 134846 营业收入(%) 13.9 -4.4 8.6 5.4 3.5 负债和股东权益 886471 908508 972716 939390 984563 营业利润(%) -32.5 -7.7 -4.1 12.3 10.2 归属于母公司净利润(%) -58.9 48.2 1.1 10.0 5.8 获利能力毛利率(%) 19.3 15.9 15.4 16.3 17.1 净利率(%) 5.0 5.2 4.7 4.9 5.1 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E ROE(%) 3.2 3.1 2.9 3.1 3.3 经营活动现金流 22174 31431 32580 32140 26976 ROIC(%) 4.4 4.3 3.5 3.7 4.0 净利润 9098 9106 8877 9763 10626 偿债能力 折旧摊销 2521 2959 2559 3008 3535 资产负债率(%) 67.9 67.3 68.6 66.8 67.5 财务费用 1960 912 796 1437 1529 净负债比率(%) 44.8 44.6 37.7 32.7 29.0 投资损失 -2017 -2481 -2241 -2075 -2075 流动比率 1.5 1.6 1.5 1.4 1.3 营运资金变动 3998 15196 22889 19880 12499 速动比率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 其他经营现金流 6613 5738 -299 127 862 营运能力 投资活动现金流 -10014 -12241 -14115 -14387 -13843 总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 资本支出 6012 6591 7597 6410 5040 应收账款周转率 51.1 47.6 52.2 51.0 50.5 长期投资 -6590 -8556 -7348 -7692 -8254 应付账款周转率 2.6 2.5 2.4 2.5 2.5 其他投资现金流 2588 2905 829 -284 -549 每股指标（元） 筹资活动现金流 -5874 -17353 -425 -13728 -36215 每股收益(最新摊薄) 0.47 0.70 0.71 0.78 0.82 短期借款 -2119 -130 0 0 20452 每股经营现金流(最新摊薄) 2.45 3.47 3.60 3.55 2.98 长期借款 26938 9275 -1325 -17332 -34987 每股净资产(最新摊薄) 9.22 10.89 11.59 12.01 12.55 普通股增加 -184 1322 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -3975 10234 0 0 0 P/E 19.6 13.2 13.1 11.9 11.2 其他筹资现金流 -26534 -38054 900 3604 -21680 P/B 1.0 0.8 0.8 0.8 0.7 现金净增加额 6472 1797 18040 4026 -23082 EV/EBITDA 14.9 15.3 17.8 16.1 14.6