首次覆盖报告：受益于大型化项目，气力输送领域领军者

受益于大型化项目，气力输送领域领军者 —博隆技术(603325.SH)首次覆盖报告 2024年9月2日 证券研究报告公司研究 公司首次覆盖报告 博隆技术(603325)投资评级买入上次评级 资料来源：聚源，信达证券研发中心 公司主要数据收盘价（元）62.6052周内股价波动区间50.77-97.02(元)最近一月涨跌幅(％)0.64总股本(亿股)0.67流通A股比例(％)25总市值(亿元)41.74 资料来源：聚源，信达证券研发中心 王锐机械行业首席分析师执业编号：S1500523080006邮箱：wangrui1@cindasc.com韩冰机械行业分析师执业编号：S1500523100001邮箱：hanbing1@cindasc.com寇鸿基机械行业研究助理 邮箱：kouhongji@cindasc.com CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 博隆技术（603325.SH）首次覆盖报告：受益于大型化项目，气力输送领域领军者 2024年9月2日 报告内容摘要: 博隆技术是提供以气力输送为核心的粉粒体物料处理系统解决方案供应商。公司集处理过程方案设计、技术研发、核心设备制造、自动化控制、系统集成及相关技术服务于一体，凭借其二十余年的行业经验，具备优异的全生命周期成本效益比，在2020至2022年间，公司的气力输送系统产品于国内合成树脂市场的占有率超过30%，稳居行业首位。 近年来受益于国内石化、化工行业大型项目持续增加，公司营收步入新增长通道，其营业收入从2018年的2.77亿元增长至2023年的12.23亿元，CAGR达56.74%，归母净利润从2018年的0.54亿元增长至2023年的2.87亿元，在2020年达到高点，CAGR达39.67%。 近年石化化工企业积极通过新建、改扩建等方式提升技术能力和生产水平。受益于多个大项目签订，公司在23年新签订单创历史新高。20/21/22/23新签订单分别达11.5/10.51/15.15/26亿元。从合同负债角度，24H1公司合同负债达23.2亿，创历史新高，考虑到公司项目业务执行周期一般在2年左右，23\24H1后，公司亦在ipo后步入资本开支高峰，公司营收或将进入新成长期。 投资建议：2024-2026年，我们预计公司营收分别为15.15亿元、20.16、25.08亿元，分别同比增长23.8%、33.1%、24.4%；归母净利润分别为3.23亿元、4.32亿元、5.27亿元，分别同比增长12.3%、33.7%、22.0%；对应PE分别为13.0X、9.8X、8.0X。我们看好公司在手订单持续支撑业务增长。并有望于合成树脂的扩产周期中，持续维持其气力输送领域龙头地位，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险因素：行业下游资本开支超预期下调，供应链风险，项目推进不及预期，宏观经济增速放缓。 财务指标（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E 同比(%)6.4%17.5%23.8%33.1%24.4% 营业总收入1,0411,2231,5152,0162,508 同比(%)-2.0%21.5%12.3%32.6%22.2% 归属母公司净利润237287323428523 ROE（平均）(%)27.5%25.0%12.5%14.3%14.8% 毛利率(%)32.1%32.1%31.8%31.4%31.0% P/E17.6414.5212.939.757.98 EPS（摊薄）（元）3.554.314.846.427.84 P/B4.853.631.621.391.18 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测，股价为2024年8月30日收盘价 目录 投资聚焦4 一、博隆技术：专注气力运输系统二十年，粉粒体物料处理领域领军者5 二、增长持续受益于国内石化化工大型项目扩产周期，在手及新签订单屡创新高8 三、显著受益于合成树脂扩产周期，气力输送系统行业前景广阔13 2、国内合成树脂市场需求旺盛，技术升级带来新机遇13 3、项目优势是通向市场份额的集中化的桥梁15 三、盈利预测与公司估值16 1、盈利预测16 2、相对估值17 四、风险因素18 表目录 表1：IPO募投资金用途（万元）8 表2：公司签订的聚烯烃项目单线装置统计12 表3：公司主要产品市场地位16 表4：博隆技术主营产品核心假设17 表5：博隆技术主要财务指标预测（百万元）18 表6：可比公司盈利预测及估值情况17 图目录 图1：博隆技术发展历程5 图2：化工行业常用输送方式对比6 图3：博隆技术气力输送系统上下游6 图4：典型气力输送系统范例7 图5：博隆股份股权结构7 图6：历年公司营业总收入（亿元）概况8 图7：历年公司归母/扣非归母净利润（亿元）概况8 图8：历年公司毛利率和净利率情况9 图9：历年公司期间费用率情况9 图10：历年公司各项业务占比情况10 图11：历年公司各项业务毛利率变化情况10 图12：历年公司产销量10 图13：历年公司现金收入比概况10 图14：历年公司在手订单概况11 图15：历年公司新签订单概况11 图16：历年公司合同负债概况（亿元）11 图17：历年公司资本开支概况11 图18：2023年公司气力输送系统成本构成（%）12 图19：2023年H1公司上下游客户集中度CR512 图20：人均创收（万元）12 图21：人均创利（万元）12 图22：人均创收、人均创利及员工人效比12 图23：全球气力输送系统市场规模预测13 图24：国内合成树脂产量及表观消费量缺口14 图25：2015-2022年我国聚乙烯产量及进口依赖度15 图26：2015-2022年我国聚丙烯产量表现消费量15 投资聚焦 气力输送系统具备密闭无污染，灵活自由、自动化程度高等优势，在生产流程中涉及粉状、粒状等散状物料输送的行业中均可应用公司凭借其二十余年的行业经验，具备优异的全生命周期成本效益比，在国内外气力输送系统上具备较强的竞争力，在2020至2022年间，公司的气力输送系统产品于国内合成树脂市场的占有率超过30%，稳居行业首位。 由于公司项目制，定制化的业务性质原因，在定制化的采购生产计划框架下，公司近年产销率较高。因公司主要产品为大型成套系统，其执行周期较长，整体执行周期或通常在2年以上。23年公司成套系统/单一系统销售套数分别达52/32套，相较20年的17/6套，近年来产品销售套数大幅提升。公司客户质量优质、现金流优异。近年来公司现金收入比回升至100%以上，2023年达143%，2024年H1则为239%，公司下游客户多为业内知名龙头企业，故现金流状况较为优质，迥异于传统的工程项目公司。 近年石化化工企业积极通过新建、改扩建等方式提升技术能力和生产水平，达到“减油增化”、延长产业链，受益于多个大项目签订，公司在23年实现新签订单创历史新高。公司20/21/22/23H1/24H1在手订单分别达27.2/28.4/32/35.6/49.2亿元，从合同负债角度，24H1公司合同负债达23.2亿，创历史新高，其23年收入仅为12.3亿元，考虑2年执行周期，订单作为收入的先行指标，此外，23\24H1，公司ipo后步入资本开支高峰，公司营收或将进入新成长期。 从全球角度来讲，气力输送系统技术要求/定制化程度较高，持续受益于环保节能和工业自动化浪潮，其市场发展受全球制造业产业结构升级的驱动。气力输送系统广泛应用于石化、钢铁、精细化工、食品医药等领域，近年来全球气力输送系统的市场需求也在持续增长。根据skyquest和researchandmarkets的预测，2021/2022/2023年全球气力输送系统市场规模分别达284/308.2/326.1亿美元，预计到2027/2031年将增长至405/511.9亿美元，2023-2031年间年均复合增长率（CAGR）为5.80%。 随国内人力成本和环保要求的提升，气力输送系统有助于相关行业内的企业高效清洁生产，实现高能效、低损耗、经济环保的目标，同时消除相关企业生产中粉尘爆炸等危险因素，实现安全生产，公司或在现有相关行业业务的基础上，凭借自身设计和集成技术优势、工程应用经验，加大其他细分行业的研发、业绩积累和规模，进一步推动气力输送系统在相关行业的应用渗透和国产化，扩充自身业务市场空间。 我们看好公司在手订单充裕，持续支撑业务增长。2024-2026年，我们预计公司营收分别为15.15亿元、20.16、25.08亿元，分别同比增长23.8%、33.1%、24.4%；归母净利润分别为3.23亿元、4.32亿元、5.27亿元，分别同比增长12.3%、 33.7%、22.0%。我们看好公司在手订单持续支撑业务增长。并有望于合成树脂的扩产周期中，持续维持其气力输送领域龙头地位，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 一、博隆技术：专注气力运输系统二十年，粉粒体物料处理领域领军者 气力输送领域成套系统领军者。博隆技术（全称上海博隆装备技术股份有限公司 /603325.SH）是一家专业提供以气力输送为核心的粉粒体物料处理系统解决方案供应商。公司集处理过程方案设计、技术研发、核心设备制造、自动化控制、系统集成及相关技术服务于一体：1）主要产品涵盖气力输送技术为核心的成套系统，以及计量配料、过滤分离、净化除尘等单一功能系统。2）公司产品广泛应用于合成树脂相关的石化、化工行业，并逐步向有机硅、改性塑料、制药、食品等行业扩展。 图1：博隆技术发展历程 资料来源：招股说明书，公司年报，信达证券研发中心 公司发展历程：1）2001年，上海博隆粉体工程有限公司成立，后不断承接气力运输送改造项目，积累技术能力和项目经验。2）2007年公司参与世界首套煤质气力运输系统建设，此后不断实现技术突破，完成国内对应领域的国产替代。3）后收购格瓦尼公司，尝试进行国际市场扩张，2024年公司上市，同年公司新签订单创历史新高。博隆技术凭借自主研发的气力输送系统核心技术，在行业中占据领先地位，成功实现了关键技术的进口替代和部分核心设备的自主生产。 公司凭借其二十余年的行业经验，具备优异的全生命周期成本效益比，在国内外气力输送系统上具备较强的竞争力，在2020至2022年间，公司的气力输送系统产品于国内合成树脂市场的占有率超过30%，稳居行业首位。 气力输送利用气流的能量，在密闭管道内沿气流方向输送颗粒状物料，是流态化技术的一种具体应用。气力输送系统具备密闭无污染，灵活自由、自动化程度高等优势，在生产流程中涉及粉状、粒状等散状物料输送的行业中均可应用。 图2：化工行业常用输送方式对比 资料来源：吉泰来微信公众号，信达证券研发中心 从国际经验来看，国外气力输送龙头如科倍隆等，其下游应用行业众多，我国气力输送系统起步相对较晚，后续仍有较大发展空间。气力输送系统目前在国内石化、化工等行业中已经实现大规模应用，在食品、制药领域亦开始实现广泛应用，而硅材料、新能源、新材料等新兴领域则仍在逐步推广，当前，公司亦逐步从石化、化工领域向有机硅、改性塑料等领域进行业务拓展。 在整个产业链中，气力输送系统起着连接上下游的桥梁作用：1）上游合作伙伴多为知名外资企业。行业上游主要依赖于通用机械、设备行业、加工行业和原材料厂商的供应。这些上游行业为气力输送系统提供风机、压缩机、机械设备及零部件、铝材、钢材、管道等关键组件和材料，决定了气力输送系统的生产成本和技术性能，由于使用习惯和性能考虑，在前期招标和技术交流过程中，客户通常会就系统内部分设备和部件指定品牌范围，公司与艾珍集团、科倍隆集团等供应商在气源设备、大型阀门的采购中建立了长期稳定合作关系。2）龙头企业以工程经验和核心技术能力把握系统集成。气力输送系统目前主要应用的石化、化工领域具有项目体量大，执行周期长的特征，公司需根据下游客户需求，以严密且准确的技术、数据和工程经验结合上游行业的各类基础