养殖规模稳步增长，成本下行Q2扭亏

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据2024-08-30 收盘价(元)4.97 流通股本(亿股)14.32 每股净资产(元)3.89 总股本(亿股)14.33 最近12月市场表现 唐人神 沪深300 18% 9% 1% -8% -17% -25% 分析师余剑秋 SAC证书编号：S0160522050003 yujq01@ctsec.com 相关报告 1.《生猪规模如期增长，养殖成本延续下行》2023-11-01 2.《生猪规模较快增长，养殖成本稳步下行》2023-08-31 3.《规模较快增长，一季度成本暂承压》2023-04-28 事件：公司2024H1营收-19.60%，归母净利润0.05亿元。公司2024年上半年实现营业收入108.4亿元（同比-19.60%），归母净利润0.05亿元；单二季度实现营业收入59.57亿元（同比-14.37%），归母净利润2.02亿元。 生猪养殖业务规模稳步增长，饲料业务暂承压。1）公司生猪养殖业务量价齐升，2024H1实现收入25.85亿元，同比+11.91%；实现生猪销售188.28万头，同比+13.5%（其中肥猪出栏量164.70万头）。2）由于下游养殖行业2024H1需求偏弱，饲料行业销量暂承压，公司饲料业务2024H1实现营业收入74.40亿元，同比-26.98%；饲料内外销量288.74万吨，同比-9.49%；毛利率5.89%，同比-0.62pct。3）公司肉类业务实现营业收入8.04亿元，同比-17.1%。 生猪养殖成本改善明显，产能较为稳定。公司强化养殖人员的管理与培训，提升疾病防控、营养配方、数字化、人才培养等方面的专业能力；改善种猪群结构，新丹系种猪逐步引入（公司丹系种猪子公司psy达到28头以上），生产效率持续提升；伴随出栏增长产能利用率持续提升，生猪养殖成本改善明显，我们预计公司Q2生猪养殖成本约为14.8元/kg。2）公司生猪产能较为稳定，截至2024H1，公司生产性生物资产为4.55亿元，相比年初-0.28%；在建工程9.31亿元，相比年初+15.29%，对未来出栏增长形成支撑。 投资建议：公司围绕养殖、饲料、肉制品三大产业，协同效应增强，养殖业务较快增长，成本稳步下行，我们预计公司2024-2026年实现营业收入259.1/278.0/298.2亿元，归母净利润7.6/7.3/8.2亿元，8月30日收盘价对应2024-2026年PE分别为9.4/9.7/8.7倍，维持“增持”评级。 风险提示：生猪疾病风险；生猪出栏量不及预期风险；大宗农产品价格波动风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 26539 26949 25911 27795 29818 收入增长率(%) 22.06 1.55 -3.85 7.27 7.28 归母净利润(百万元) 135 -1526 756 733 819 净利润增长率(%) 111.78 -1228.76 149.55 -3.00 11.67 EPS(元/股) 0.11 -1.09 0.53 0.51 0.57 PE 62.43 — 9.42 9.71 8.70 ROE(%) 1.99 -27.77 12.91 11.66 12.03 PB 1.44 1.96 1.22 1.13 1.05 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年08月30日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 26538.58 26949.04 25911.03 27795.15 29818.18 成长性 减:营业成本 24487.99 26221.97 23448.53 25263.20 27105.82 营业收入增长率 22.1% 1.5% -3.9% 7.3% 7.3% 营业税费 35.84 41.60 38.87 41.69 44.73 营业利润增长率 119.7% -879.7% 154.4% -2.9% 11.3% 销售费用 475.83 459.91 440.49 472.52 506.91 净利润增长率 111.8% -1,228.8% 149.6% -3.0% 11.7% 管理费用 769.02 874.56 842.11 903.34 969.09 EBITDA增长率 3,813.0% -117.2% 954.2% 0.3% 5.7% 研发费用 141.38 132.43 129.56 138.98 149.09 EBIT增长率 185.3% -343.4% 190.8% -3.3% 6.8% 财务费用 290.00 317.16 213.04 195.99 172.05 NOPLAT增长率 -169.2% -399.5% -187.2% -3.3% 6.8% 资产减值损失 -183.81 -443.81 30.00 20.00 20.00 投资资本增长率 24.4% -3.0% 2.4% -0.4% 0.3% 加:公允价值变动收益 0.27 4.02 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 21.3% -19.5% 7.2% 7.8% 8.6% 投资和汇兑收益 18.15 23.38 25.91 27.80 29.82 利润率 营业利润 205.28 -1600.58 870.27 845.03 940.12 毛利率 7.8% 2.7% 9.5% 9.1% 9.1% 加:营业外净收支 -33.03 -28.08 -30.00 -30.00 -30.00 营业利润率 0.8% -5.9% 3.4% 3.0% 3.2% 利润总额 172.25 -1628.66 840.27 815.03 910.12 净利润率 0.5% -6.2% 3.2% 2.9% 3.0% 减:所得税 29.42 33.22 16.81 16.30 18.20 EBITDA/营业收入 4.8% -0.8% 7.2% 6.7% 6.6% 净利润 135.19 -1525.91 756.09 733.38 818.95 EBIT/营业收入 1.8% -4.3% 4.0% 3.6% 3.6% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 1876.17 2090.68 2366.49 2502.25 2979.02 固定资产周转天数 118 114 118 109 99 交易性金融资产 0.06 13.24 13.24 13.24 13.24 流动营业资本周转天数 -4 -9 -7 -6 -8 应收账款 327.92 315.27 274.93 311.86 267.94 流动资产周转天数 95 77 79 77 74 应收票据 8.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收账款周转天数 4 4 4 4 4 预付账款 949.73 338.49 304.83 277.90 271.06 存货周转天数 40 40 37 33 30 存货 3331.57 2547.48 2302.49 2379.09 2178.55 总资产周转天数 224 237 235 217 203 其他流动资产 111.46 172.93 172.93 172.93 172.93 投资资本周转天数 193 184 196 182 170 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 2.0% -27.8% 12.9% 11.7% 12.0% 长期股权投资 57.05 57.77 57.77 57.77 57.77 ROA 0.7% -9.0% 4.5% 4.4% 4.9% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 2.8% -8.7% 7.4% 7.2% 7.6% 固定资产 8610.00 8418.96 8402.77 8290.22 8105.47 费用率 在建工程 532.07 807.54 664.53 578.72 527.23 销售费用率 1.8% 1.7% 1.7% 1.7% 1.7% 无形资产 552.10 530.46 518.46 506.46 494.46 管理费用率 2.9% 3.2% 3.3% 3.3% 3.3% 其他非流动资产 38.64 12.47 12.47 12.47 12.47 财务费用率 1.1% 1.2% 0.8% 0.7% 0.6% 资产总额 18439.39 17009.42 16767.88 16806.51 16764.24 三费/营业收入 5.8% 6.1% 5.8% 5.7% 5.5% 短期债务 1115.75 1113.75 1013.75 963.75 913.75 偿债能力 应付账款 1941.62 1150.05 934.27 1030.65 926.99 资产负债率 59.7% 64.8% 61.8% 58.9% 55.3% 应付票据 0.00 174.93 0.00 0.00 0.00 负债权益比 148.2% 184.4% 161.6% 143.3% 123.5% 其他流动负债 4.23 2.61 2.61 2.61 2.61 流动比率 1.08 1.05 1.18 1.22 1.30 长期借款 3281.23 4721.32 4718.38 4218.38 3718.38 速动比率 0.39 0.49 0.60 0.63 0.74 其他非流动负债 42.40 54.58 54.58 54.58 54.58 利息保障倍数 1.74 -3.67 4.29 4.38 5.16 负债总额 11008.83 11028.64 10357.63 9897.54 9263.35 分红指标 少数股东权益 632.85 485.61 552.98 618.33 691.30 DPS(元) 0.04 0.00 0.28 0.21 0.21 股本 1381.34 1433.05 1433.05 1433.05 1433.05 分红比率 0.38 0.00 0.53 0.41 0.37 留存收益 727.75 -849.07 -492.97 -59.59 459.35 股息收益率 0.5% 0.0% 5.6% 4.2% 4.2% 股东权益 7430.56 5980.79 6410.25 6908.98 7500.89 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 0.11 -1.09 0.53 0.51 0.57 净利润 135.19 -1525.91 756.09 733.38 818.95 BVPS(元) 4.92 3.83 4.09 4.39 4.75 加:折旧和摊销 794.74 935.95 815.69 854.83 892.72 PE(X) 62.4 — 9.4 9.7 8.7 资产减值准备 215.11 504.29 -20.00 -10.00 -10.00 PB(X) 1.4 2.0 1.2 1.1 1.0 公允价值变动损失 -0.27 -4.02 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 298.75 342.52 244.40 231.49 209.59 P/S 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 投资收益 -18.15 -23.38 -25.91 -27.80 -29.82 EV/EBITDA 11.4 -74.6 6.6 6.2 5.3 少数股东损益 7.65 -135.97 67.37 65.35 72.97 CAGR(%) 营运资金的变动 -1339.45 340.32 -196.41 -7.79 202