中硼硅模制瓶持续放量，盈利能力向好

核心观点 中硼硅模制瓶持续放量，盈利能力向好 ——山东药玻2024中报点评 业绩持续向上，中硼硅模制瓶销量大幅提高。2024H1公司实现营收25.86亿（同比 +6.8%），增速放缓的主要原因系子公司纸制品包装收入下降所致；实现归母净利润4.75亿（同比+23.3%）。从单季度来看，24Q2公司实现营收13.18亿元（同比 +11.2%），实现归母净利润2.54亿元（同比+16.2%）。24H1公司成功开发近300款新产品，并实现主要产品降克重，做到了降本节能。基于此，公司中硼硅模制瓶在24H1销量持续大幅提高，棕色瓶产品、丁基胶塞等主导产品销量同比均有增幅。 盈利能力显著提升，经营性现金流高增。公司2024H1毛利率为32.4%（同比 +5.4pct），提升原因推测系：1）中硼硅模制瓶销量持续提高，毛利率较高，从而带动整体毛利率提高；2）24H1公司在提升产品性能基础上做到主要产品降克重，有效降本所致。其次，24H1，公司销售/管理/研发费用率分别为2.4%/4.1%/3.0%，销售费用率同比-0.1pct，基本持平；管理费用率同比+1.0pct，系计提激励基金所致；研发费用率同比+0.4pct，系公司重视新产品研发所致。而在良好的销售趋势下，公司净利率为18.4%（同比+2.5pct），同时公司经营性现金流实现5.9亿元 （同比+41.5%），系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 持续推进项目建设，优化产能布局。2024H1，一级耐水药用玻璃瓶项目建设顺利推进，饮马河厂区的一个车间主体框架施工完成；另一车间基础开挖已完成。项目新 增实施地点总厂厂区—十车间已改造完成实现点火投产状态。其次，公司预灌封扩产改造项目在2024H1完成新车间19条成型线、5台插针机、2条清洗硅化包装生产线的安装、运行、调试验证，车间成型南侧区域设备安装完成。在产能方面，2024H1公司分别点火2台60T中硼硅模制瓶电熔炉，技改一台180T窑炉，点火一台90T日化食品瓶窑炉，为中硼硅模制瓶、棕色瓶、日化食品瓶市场持续充能。 公司研究|中报点评山东药玻600529.SH 增持（维持） 股价（2024年08月29日） 24.76元 目标价格 29.26元 52周最高价/最低价 31.8/21.26元 总股本/流通A股（万股） 66,361/66,361 A股市值（百万元） 16,431 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2024年08月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 11.13 7.09 -6.61 -2.82 相对表现% 12.2 10.42 2.68 10.7 沪深300% -1.07 -3.33 -9.29 -13.52 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 盈利预测与投资建议 业绩稳步提升，毛利率持续改善：——山东药玻2023年三季报点评 2023-10-25 根据2024年中报，我们略微调整公司收入假设，上调毛利率假设，预计公司24-26 药玻龙头地位稳固，三大驱动再续辉煌：——山东药玻首次覆盖报告 2022-11-06 年归母净利润分别为10.22/12.05/13.83亿元（原预测24-25年归母净利润为9.95/11.95亿元）。参考可比公司，我们给予公司24年19XPE，对应目标价29.26 元，维持“增持”评级。 风险提示 募投项目进展低于预期、产能消化不及预期、原材料价格上涨超预期 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,187 4,982 5,767 6,402 7,111 同比增长(%) 8.1% 19.0% 15.8% 11.0% 11.1% 营业利润(百万元) 711 916 1,202 1,418 1,628 同比增长(%) 1.8% 28.9% 31.2% 18.0% 14.8% 归属母公司净利润(百万元) 618 776 1,022 1,205 1,383 同比增长(%) 4.6% 25.5% 31.7% 17.9% 14.8% 每股收益（元） 0.93 1.17 1.54 1.82 2.08 毛利率(%) 26.8% 28.0% 31.6% 33.1% 34.2% 净利率(%) 14.8% 15.6% 17.7% 18.8% 19.4% 净资产收益率(%) 10.6% 10.7% 12.9% 13.8% 14.3% 市盈率 25.9 20.6 15.7 13.3 11.6 市净率 2.3 2.1 1.9 1.7 1.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表（2024年8月29日收盘价） 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023A2024E 2025E2023A 2024E2025E 力诺特玻 301188 11.23 0.280.63 0.9039.6 17.912.5 山河药辅 300452 11.00 0.690.81 0.9616.0 13.611.4 迈瑞医疗 300760 228.20 9.5511.51 13.8323.9 19.816.5 华兰股份 301093 19.68 0.911.01 1.3621.6 19.614.5 正川股份 603976 14.71 0.270.53 0.6055.2 27.624.5 最大值 55.2 27.624.5 最小值 16.0 13.611.4 平均数 31.3 19.715.9 调整后平均 1914 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,352 1,466 1,790 2,488 3,465 营业收入 4,187 4,982 5,767 6,402 7,111 应收票据、账款及款项融资 1,551 1,701 1,592 1,767 1,963 营业成本 3,063 3,585 3,944 4,284 4,677 预付账款 77 69 92 102 114 销售费用 111 148 199 219 242 存货 1,210 1,055 1,380 1,499 1,637 管理费用 144 188 214 269 326 其他 1,131 1,255 1,697 1,810 1,811 研发费用 139 138 163 182 209 流动资产合计 5,321 5,546 6,552 7,668 8,990 财务费用 (44) (36) (16) (21) (30) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 50 54 50 38 47 固定资产 2,346 2,995 3,065 3,045 2,996 公允价值变动收益 4 23 12 13 16 在建工程 474 462 564 563 562 投资净收益 2 18 8 9 12 无形资产 260 254 272 290 300 其他 (18) (30) (31) (36) (41) 其他 383 63 249 252 256 营业利润 711 916 1,202 1,418 1,628 非流动资产合计 3,463 3,773 4,150 4,150 4,115 营业外收入 9 2 3 5 3 资产总计 8,784 9,319 10,702 11,817 13,104 营业外支出 12 8 6 9 8 短期借款 5 2 0 0 0 利润总额 708 911 1,199 1,414 1,624 应付票据及应付账款 1,418 1,394 1,972 2,142 2,339 所得税 90 135 178 210 241 其他 341 331 386 433 502 净利润 618 776 1,022 1,205 1,383 流动负债合计 1,764 1,727 2,358 2,575 2,840 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 618 776 1,022 1,205 1,383 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.93 1.17 1.54 1.82 2.08 其他 59 58 60 60 60 非流动负债合计 59 58 60 60 60 主要财务比率 负债合计 1,823 1,784 2,418 2,635 2,900 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 664 664 664 664 664 营业收入 8.1% 19.0% 15.8% 11.0% 11.1% 资本公积 2,687 2,687 2,687 2,687 2,687 营业利润 1.8% 28.9% 31.2% 18.0% 14.8% 留存收益 3,535 4,112 4,868 5,767 6,788 归属于母公司净利润 4.6% 25.5% 31.7% 17.9% 14.8% 其他 75 72 65 65 65 获利能力 股东权益合计 6,962 7,535 8,284 9,182 10,204 毛利率 26.8% 28.0% 31.6% 33.1% 34.2% 负债和股东权益总计 8,784 9,319 10,702 11,817 13,104 净利率 14.8% 15.6% 17.7% 18.8% 19.4% ROE 10.6% 10.7% 12.9% 13.8% 14.3% 现金流量表 ROIC 10.0% 10.3% 12.8% 13.6% 14.0% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 618 776 1,022 1,205 1,383 资产负债率 20.7% 19.1% 22.6% 22.3% 22.1% 折旧摊销 197 286 328 363 397 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (44) (36) (16) (21) (30) 流动比率 3.02 3.21 2.78 2.98 3.16 投资损失 (2) (18) (8) (9) (12) 速动比率 2.29 2.56 2.13 2.32 2.51 营运资金变动 (658) (30) 337 (125) (126) 营运能力 其它 141 70 (152) 22 27 应收账款周转率 5.1 5.4 5.4 5.2 5.2 经营活动现金流 252 1,048 1,510 1,434 1,640 存货周转率 2.8 3.0 3.0 2.7 2.6 资本支出 (516) (917) (486) (359) (359) 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元） 其他 (972) 172 (449) (91) 28 每股收益 0.93 1.17 1.54 1.82 2.08 投资活动现金流 (1,488) (745) (935) (450) (331) 每股经营现金流 0.38 1.58 2.28 2.16 2.47 债权融资 0 0 0 0 0 每股净资产 10.49 11.35 12.48 13.84 15.38 股权融资 1,842 0 0 0 0 估值比率 其他 (174) (187) (251) (285) (332) 市盈率 25.9 20.6