中硼硅模制瓶转A落地，药用玻璃放量在即

力诺特玻（301188） 公司研究/公司深度 中硼硅模制瓶转A落地，药用玻璃放量在即 报告日期：2024-06-14 投资评级：增持（首次） 主要观点： 特种玻璃头部企业，深耕行业二十余载 收盘价（元）15.92 近12个月最高/最低（元）19.39/11.68 总股本（百万股）232 流通股本（百万股）150 流通股比例（%）64.72 总市值（亿元）37 流通市值（亿元）24 公司价格与沪深300走势比较 19% 4% 6/239/2312/233/24 -12% -27% -42% 力诺特玻沪深300 分析师：杨光 执业证书号：S0010523030001电话：13003192992 邮箱：yangg@hazq.com 相关报告 力诺特玻是国内特种玻璃头部企业，主要产品包括药用玻璃和高硼硅耐热玻璃系列。公司是国内最早从事中硼硅药用玻璃生产的企业之一，技术人员大多拥有10-20年甚至20年以上的技术经验；设有国家CNAS实验室，能够与药厂联合开展药品的玻璃包材的相容性试验研究。2012年，公司中硼硅药用玻璃包装生产线投产，药用玻璃业务踏上发展快车道；2024年4月，公司中硼硅玻璃模制注射剂瓶与制剂共同审评审批结果转为“A”状态，卡位模制瓶赛道将为力诺打开新的发展空间。2024Q1实现营收2.67亿元，同比增长18.99%，归母净利润 0.25亿元，同比增长8.22%。 三大政策推动中硼硅药用玻璃渗透率提升，头部护城河进一步巩固 目前我国中硼硅药用玻璃渗透率较低，三大政策将推动中硼硅玻璃渗透率提升，根据头豹研究院预测，预计2025年我国中硼硅玻璃瓶市场 空间为116.90亿元，需求量为20万吨。①一致性评价：国内仿制药企业在进行一致性评价时，需采用和原研药同等材质的药包材，中硼硅药用玻璃未来将快速替代纳钙玻璃。②带量采购：集采大比例纳入过评仿制药，且注射剂占比持续提升，中硼硅药玻使用量将大幅提升；③关联审批：药品制剂注册申请与已登记原辅包进行关联，药品制剂获得批准时，其关联的原辅包通过技术审评。药包材将影响药剂评审结果，一方面能够提高药包材行业产品质量，出清劣质产能；另一方面，药企将会更加倾向和头部优质企业合作以保证自身包材质量过关，双方粘性将进一步增强，头部护城河优势将更加显著。 管制瓶产能持续放量，模制瓶转“A”落地 公司自2021年制定以药用包材为发展重点的战略规划，管制瓶实现快速放量，IPO募资项目预计形成16亿支中硼硅药用玻璃瓶的生产能力 （中硼硅安瓿瓶7亿支、中硼硅西林瓶7.5亿支、中硼硅卡式瓶1.5亿 支），预计到2025年公司将拥有中硼硅药用管制瓶产能33.08亿支， 较2023年产能近乎翻倍，管制瓶市占率有望进一步提升。同时国内模制瓶市场竞争格局良好且毛利率普遍高于管制瓶，公司利用IPO超募部分和可转债资金积极布局中硼硅模制瓶产能，首条产线2022年8月 点火，预计到2025年将形成共计6.29万吨模制瓶产能。2024年4月中硼硅玻璃模制注射剂瓶通过CDE审评审批，此前公司已与全国多家药企客户建立长期友好的合作关系，包括悦康药业、华润双鹤、新时代药业、齐鲁制药等，凭借现有客户协同优势，预计中硼硅模制瓶有望实现快速放量。 日用玻璃转型升级，耐热玻璃出口需求旺盛 公司日用玻璃产品主要是耐热玻璃和电光源玻璃，耐热玻璃包括微波炉用玻璃托盘和耐热玻璃器皿等，电光源玻璃包括电光源玻壳、电光源玻管等。公司顺应市场趋势，积极调整产品结构，年产9200吨高硼 硅玻璃产品生产项目已于2022年10月投产；轻量化高硼硅玻璃器具生产项目于2023年3月点火投产；高硼硅LED光学透镜玻璃的首台窑炉于2023年3月21日生产点火，预计整体项目将于2024年底投产。2023年以来，高硼硅耐热玻璃出口订单逐渐恢复，2024年有望维持较快增速。 投资建议 我们预计公司2024-2026年营收分别为12.89亿元、15.90亿元、 18.26亿元，对应归母净利润为1.54亿元、2.23亿元、2.86亿元，对应当年动态市盈率为24.03倍、16.64倍、12.97倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 （1）募投项目投产不及预期风险； （2）原材料价格上涨风险； （3）海外需求不及预期风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 947 1289 1590 1826 收入同比（%） 15.2% 36.1% 23.3% 14.9% 归属母公司净利润 66 154 223 286 净利润同比（%） -43.5% 134.2% 44.4% 28.3% 毛利率（%） 17.4% 21.6% 24.0% 26.0% ROE（%） 4.2% 9.1% 11.7% 13.0% 每股收益（元） 0.28 0.66 0.96 1.23 P/E 63.89 24.03 16.64 12.97 P/B 2.66 2.20 1.94 1.69 EV/EBITDA 27.09 15.50 11.62 9.32 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1特种玻璃头部企业，深耕行业二十余载6 1.1深耕特种玻璃，注重技术与质量管控6 1.2成本上升业绩短期承压，重点推进药用玻璃业务8 2中硼硅药用玻璃渗透率快速提升，头部护城河进一步巩固11 2.1中硼硅在中国的渗透率仍然较低11 2.2三大政策推动下预计中硼硅玻璃瓶需求量有望超300亿支13 3药用玻璃：管制瓶快速放量，模制瓶转“A”落地17 3.1战略规划成效显著，中硼硅管制瓶快速放量17 3.2产能持续扩张，模制瓶转“A”落地19 3.3原材料及能源价格回落，自供玻璃管减少进口依赖22 4.日用玻璃：产品结构转型升级，利润水平有望改善26 5投资建议28 风险提示：30 财务报表与盈利预测31 图表目录 图表1公司历史沿革6 图表2公司主要产品简介6 图表3公司股权结构（截止2024年4月30日）7 图表4管理层深耕公司多年，注重技术与质量管控8 图表5公司营业收入及增速9 图表6公司归母净利润及增速9 图表7分产品营收占比9 图表8公司主要产品毛利率情况9 图表9公司海外营收及占比10 图表10公司海外营收分地区占比10 图表11公司期间费用率情况10 图表12公司利润水平及ROE10 图表13公司研发费用及占比11 图表14药玻行业研发费用对比11 图表15药用玻璃品类按工艺分及简介11 图表16药用玻璃主要应用领域12 图表17国内主要药用玻璃产品年需求约800亿支12 图表18常用药用玻璃性能比较13 图表19三大医药政策对药玻头部企业的影响逻辑图13 图表20仿制药一致性评价工作提速14 图表21注射剂通过占比提升14 图表22仿制药集采占比逐年提升15 图表23九批集采情况15 图表24集采大多采用中硼硅玻璃包材15 图表25模制瓶需求有所增长15 图表26我国药包材行业相关规范文件16 图表27预计2025年中硼硅玻璃市场空间为116.9亿元17 图表28预计2025年我国中硼硅玻璃需求量为20万吨17 图表29药用玻璃营收、增速及占比17 图表30中硼硅药用玻璃营收占比快速增长17 图表31中硼硅管制瓶实现快速放量18 图表32中硼硅药用玻璃售价呈下降趋势18 图表33公司中硼硅药用玻璃毛利率略有下降18 图表34两次融资助力产能快速扩张，模制瓶完成从无到有布局19 图表35公司药用玻璃产能梳理19 图表36关联审评具体业务流程20 图表37国内模制瓶市场竞争格局良好21 图表38各企业中硼硅模制瓶审批情况（截止2024年4月30日）21 图表39模制瓶毛利率普遍较高22 图表40公司模制瓶市占率有望快速提升22 图表41原材料和能源占据药用玻璃绝大部分成本22 图表42公司向金捷燃气采购天然气情况23 图表43公司原材料价格情况23 图表44公司能源价格情况23 图表45硼酸价格回落24 图表46天然气价格回落24 图表47公司药用玻璃收入细分拆解24 图表48公司耐热玻璃产销情况26 图表49公司耐热玻璃产能利用率情况26 图表50公司电光源玻璃产销情况27 图表51公司电光源玻璃产能利用率情况27 图表52公司日用玻璃营收情况27 图表53公司日用玻璃子项毛利率情况27 图表54公司日用玻璃收入细分拆解28 图表55公司营业收入拆分29 1特种玻璃头部企业，深耕行业二十余载 1.1深耕特种玻璃行业，注重技术与质量管控 聚焦药用玻璃业务，进军模制瓶市场。力诺特玻是致力于硼硅玻璃研发、生产、销售于一体的高新技术企业，2002年公司前身济南力诺特种玻璃股份有限公司成立；2010年公司与意大利OCMI公司签署战略合作协议，重点布局中硼硅药用玻璃；2012年公司通过CNAS认证，获得国家专项资金支持，中硼硅药用玻璃包装生产线投产，药用玻璃业务踏上发展快车道。2015年，公司更名为“山东力诺特种玻璃股份有限公司”挂牌新三板；2021年公司在深圳科创板成功上市；2023年公司发行可转债加快布局模制瓶领域。 图表1公司历史沿革 2002 公司前身“济南力诺玻璃 制品有限公司”成立 2012 实验室通过中国合格评定国家认可委员会评定，获得CNAS认可；公司中硼硅项目获得国家发改委批复，并获专项资金支持。 2015 公司更名为“山东力诺特种玻璃股份有限公司”，挂牌新三板 2021 深圳创业板成功上市，股票代码：301188 2010 2014 2016 2023 公司同意大利OCMI公司 新建净化车间投入使用， 公司通过ISO15378质量 发行可转债，拓展模制瓶 签署战略合作协议，揭开中硼硅发展新篇章。 成为国内最大规模的高标准生产厂房。 管理体系，知识产权管理体系。 业务。 资料来源：公司官网，华安证券研究所 公司致力于硼硅特种玻璃研发、生产与销售。公司主要产品包括药用玻璃和高硼硅耐热玻璃系列产品，药用玻璃主要包括中硼硅、低硼硅管制瓶等系列产品；日用玻璃主要为耐热玻璃和电光源玻璃，耐热玻璃包括微波炉用玻璃托盘和耐热玻璃器皿等，电光源玻璃包括电光源玻壳、电光源玻管等。 图表2公司主要产品简介 产品种类 产品系列 产品图示 产品介绍 药用玻璃 中硼硅药用玻璃瓶 用进口中硼硅药用玻璃管加工生产的药用包装材料，耐水、耐酸、耐碱、耐急冷急热，包括中硼硅玻璃安瓿和中硼硅玻璃管制注射剂瓶。 低硼硅药用玻璃瓶 主要用自产低硼硅药用玻璃管生产的药用包装材料，产品主要包括低硼硅玻璃安瓿和低硼硅玻璃管制注射剂瓶。 低硼硅药用玻璃管 原料经玻璃窑炉熔化后通过拉管生产线生产的低硼硅药用玻璃管，主要用于生产低硼硅药用玻璃瓶，少量对外出售。 耐热玻璃 微波炉用玻璃托盘 高硼硅玻璃制品，耐热冲击强度高，用于微波炉生产配套，产品供应格兰仕、美的等主要微波炉生产企业。 耐热玻璃器皿 高硼硅玻璃制品，耐热冲击强度高，骤冷骤热不破裂，可用于微波炉和烤箱加热。主要产品有保鲜盒、烤盘、沙拉碗、水晶煲、锅盖等。 玻璃透镜 高硼硅玻璃制品，可用于加工生产照明灯具、LED光源玻璃透镜、汽车大灯等，具有耐候性高、透光性好、寿命长等优点。 电光源玻璃 电光源玻壳 包括机制电光源玻壳和管制电光源玻壳，产品耐高温、显色性好。可按客户要求生产多种形状和大小的产品，用于道路、农业温室、洗浴取暖、海洋捕鱼、机场等大型场所照明灯具的生产。 电光源玻管 用于制造电光源玻壳和灯具的芯柱中的排气管、喇叭管等部件。 资料来源：公司公告，华安证券研究所 力诺集团控股稳定，公司回购股份彰显发展信心。公司实际控制人为力诺集团董事长高元坤，通过力诺投资持股公司股份约20%；力诺集团最早成立于1994年，以药用玻管和高硼硅玻璃起家，目前已形成“大健康”（宏济堂、科源制药、力诺制药）、“新能源”（力诺瑞特、力诺阳光、力诺电力）、“新材料”（力诺特玻、武汉双虎）三大实体产业。 2024年1月，公司公告计划以集中竞价