非新冠收入保持增长，全球运营持续赋能

2024年08月27日 证券研究报告•2024年半年报点评当前价：10.96港元 药明生物（2269.HK）医疗保健目标价：——港元 非新冠收入保持增长，全球运营持续赋能 1 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告，2024H1实现收入85.7亿元，同比增长 1%；实现归母净利润15亿元，同比下降33.9%；经调整净利润25.4亿元，同比下降13%。 收入利润略低于预期，非新冠项目保持增长。2024H1公司实现非新冠收入85.7 亿元（+7.7%）；分阶段看，临床前/临床早期（I期、II期）/临床III期与商业化阶段分别实现收入30.7/18.9/34.3亿元（同比+9.2%/-2.9%/-4.7%），其中非新冠临床III期和商业化收入同比增长11.7%。随着全球生物科技融资复苏初步显现，24H1临床前收入在同期高基数下仍同比上涨9.2%，扣除去年同期个别大订单里程碑收入后同比增长超20%。 新增项目数触底回升，24H1新增61个项目。公司新增非新冠综合项目数 2023Q1受生物技术融资放缓影响最大，Q2以来已开始复苏；下半年强劲恢复， 2023Q1/Q2/Q3/Q4分别新增8/38/15/71个项目，共计132个，为历史最好水平；截至2024H1公司已新增61个新项目（23H1新增46个），9个为“赢得分子”项目，彰显公司业务韧性及保持增长能力。行业领先的XDC、Vaccine、双抗等优势平台持续赋能，有望贡献中长期新增量。 “赢得分子”战略持续发力，未完成订单仍处于历史高位。截至2024年6月30日，公司未完成订单总额约201亿美元，未完成服务订单约130亿美元（同比略有减少，受部分新冠项目订单取消影响）；未完成潜在里程碑付款订单约71 亿美元；三年内未完成订单超36亿美元，巩固近期收入增长预期。56个临床 III期项目及16个非新冠商业化项目为未来商业化生产收入增长奠定基础。 产能爬坡持续推进，开启全球运营新篇章。公司新加坡MFG10基地设施建设工作已开始，首先支持药明合联26年投入运营；爱尔兰MFG6/7基地预计2025H1 实现盈亏平衡，2026年达到稳态运营，2024年起将有大量商业化生产需求， 2025年产能接近满产。公司遍布全球的CRDMO基地包括3个药物发现中心 （R）、8个药物开发中心（D）、9个生产基地（M），多地多极赋能合作伙伴。 盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别为34.8、40.1和48.2亿元， EPS分别为0.84、0.97和1.16元，对应PE分别为13、11和9倍。 风险提示：行业增速或不及预期风险；项目进度不及预期风险；对外投资收益波动性风险；政策风险；汇率波动风险等。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元人民币) 17034.26 17585.58 19999.52 23460.44 增长率 11.56% 3.24% 13.73% 17.31% 归属母公司净利润(百万元人民币) 3399.73 3479.16 4010.64 4817.42 增长率 -23.09% 2.34% 15.28% 20.12% 每股收益EPS 0.82 0.84 0.97 1.16 净资产收益率 8.43% 7.94% 8.39% 9.15% PE 13.39 13.08 11.35 9.45 数据来源：公司公告，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 药明生物恒生指数 15% -3% -22% -40% -58% -77% 23/823/1023/1224/224/424/624/8 数据来源：聚源数据 基础数据 52周区间(港元)10.26-51.0 3个月平均成交量(百万)47.74 流通股数(亿)41.53 相关研究 市值(亿)455.20 1.药明生物（2269.HK）：业绩符合预期，新增项目数量持续修复(2024-03-30) 2.药明生物（2269.HK）：持续赋能全球创新，静待行业企稳修复(2024-02-01) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额 17034.26 17585.58 19999.52 23460.44 税后经营利润 3456.72 3243.65 3734.98 4506.72 销售成本 10206.35 10727.20 11999.71 13724.36 折旧与摊销 1169.38 4874.60 4986.57 5079.88 其他费用 53.58 55.31 62.90 73.79 财务费用 158.49 -28.04 -97.97 -169.95 销售费用 294.01 334.13 399.99 516.13 其他经营资金 -116.87 -1856.80 -1248.99 -1009.72 管理费用 2281.17 3253.33 3899.91 4809.39 经营性现金净流量 4667.71 6233.40 7374.59 8406.94 财务费用 158.49 -28.04 -97.97 -169.95 投资性现金净流量 -3228.27 166.94 -250.00 -400.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资性现金净流量 1961.16 -171.95 197.97 369.95 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量净额 3400.61 6228.40 7322.56 8376.88 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 4040.65 3243.65 3734.98 4506.72 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非经营损益 133.15 300.00 350.00 400.00 货币资金 9538.97 15767.37 23089.93 31466.81 税前利润 4173.80 3543.65 4084.98 4906.72 应收账款 5663.18 5844.49 6646.75 7796.97 所得税 603.18 0.00 0.00 0.00 预付款项、按金及其他应收款项 213.85 1073.08 1220.38 1431.57 税后利润 3570.62 3543.65 4084.98 4906.72 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于非控制股股东利润 170.90 64.49 74.34 89.30 存货 1765.75 2677.95 2758.28 2985.09 归属于母公司股东利润 3399.73 3479.16 4010.64 4817.42 其他流动资产 3424.62 4901.50 5404.99 6126.85 流动资产总计 20606.38 30264.38 39120.33 49807.28 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 长期股权投资 1393.53 1393.53 1393.53 1393.53 成长能力 固定资产 27377.64 23172.81 19120.98 15190.82 营收额增长率 11.56% 3.24% 13.73% 17.31% 在建工程 0.00 125.00 225.00 325.00 EBIT增长率 -20.10% -18.85% 13.41% 18.81% 无形资产 3073.66 2582.22 2107.44 1624.33 EBITDA增长率 -11.59% 52.50% 6.95% 9.40% 长期待摊费用 0.00 50.00 50.00 50.00 税后利润增长率 -21.52% -0.76% 15.28% 20.12% 其他非流动资产 3296.86 3076.59 3116.63 3150.02 盈利能力 非流动资产合计 35141.69 30400.15 26013.58 21733.70 毛利率 40.08% 39.00% 40.00% 41.50% 资产总计 55748.07 60664.54 65133.91 71540.98 净利率 20.96% 20.15% 20.43% 20.91% 短期借款 576.33 376.33 476.33 676.33 ROE 8.43% 7.94% 8.39% 9.15% 应付账款 833.27 1028.86 1082.06 1224.80 ROA 6.10% 5.74% 6.16% 6.73% 其他流动负债 5521.31 6898.53 7129.71 8287.34 ROIC 11.07% 8.67% 10.61% 13.82% 流动负债合计 6930.90 8303.71 8688.10 10188.46 估值倍数 长期借款 1571.05 1571.05 1571.05 1571.05 P/E 13.39 13.08 11.35 9.45 其他非流动负债 3228.24 3228.24 3228.24 3228.24 P/S 2.67 2.59 2.28 1.94 非流动负债合计 4799.28 4799.28 4799.28 4799.28 P/B 1.13 1.04 0.95 0.86 负债合计 11730.19 13103.00 13487.39 14987.74 股息率 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 0.24 0.24 0.24 0.24 EV/EBIT -0.75 -2.71 -4.13 -5.11 留存收益 0.00 3479.16 7489.79 12307.21 EV/EBITDA -0.59 -1.14 -1.83 -2.46 归属于母公司股东权益 40331.60 43810.76 47821.40 52638.82 EV/NOPLAT -0.90 -2.97 -4.52 -5.58 归属于非控制股股东权益 3686.29 3750.78 3825.12 3914.42 权益合计 44017.88 47561.54 51646.52 56553.24 负债和权益合计 55748.07 60664.54 65133.91 71540.98 2 数据来源：IFind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 行业评级 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%