业绩承压，关注新品上线及人才梳理

业绩简评 8月26日，公司发布中报，H1营收27.6亿/yoy-38.1%，归母净 亏损1.8亿，去年同期盈利3.8亿；扣非净亏损2.35亿，去年同 期盈利2.86亿。Q2营收14.3亿/yoy-44.0%，净亏损1.5亿，去 年同期盈利1.4亿，扣非净亏损0.77亿，去年同期盈利0.81亿。 经营分析 收入：游戏、影视业务均承压，但Q2环比略有增长。1）游戏： H1收入26.5亿元/同比-27.3%，同比降幅较大主要系老产品进入成熟期，充值因为生命周期自然下滑，且短期新品贡献增量有限。Q2游戏收入13.6亿元，环比+6.2%，预计主要系《一拳超人：世界》《女神异闻录：夜幕魅影》等今年上半年上线的新游贡献增量。2）影视：H1收入0.9亿元/同比-88.3%，同比降幅较大主要系当期播出并确收的影视作品较少；Q2影视收入0.54亿/环比+58.1%。 盈利：人才优化短期造成拖累，Q2扣非亏损收窄。1）H1归母净 利率-6.4%/同比-14.9pct，扣非净利率-8.5%/同比-14.9pct，其中毛利率同比+6.3pct，预计主要系收入结构变化。净利率同比大 人民币(元)成交金额(百万元) 幅下滑主要系游戏、影视业务均承压，同时公司加大对重点项目 的资源投入，并持续优化人才梯队，并推进降本增效，对当期业 14.00 13.00 2,500 2,000 净利率环比-8.0pct，扣非净利率环比+6.5pct，盈利水平环比提升，其中管理、研发费率环比-5.1、-5.8pct，人才优化的影响逐步减弱。3）上半年大额非经损益主要系处置环球影业片单资产、办公场所集约化整合带来一次性退租损失等所致。 展望后续：关注储备产品上线及公司产品线、人员梳理情况。1） 公司基本情况（人民币） 游戏：公司坚定聚焦“MMO+”与“卡牌+”，《神魔大陆》已于海外部分区域上线，后续将上线其他区域；《乖离性百万亚瑟王：环》即将在中国港澳台公测，并陆续上线其他区域；端游《诛仙世界》有望今年上线；《诛仙2》《代号野蛮人》《异环》《代号Z》等储备产品也在积极研发中。人才梯队稳定后，有望轻装上阵。2）影视：储备的《爱上海军蓝》《只此江湖梦》《好运家》《千朵桃花一世开》 《夜色正浓》等作品在正常制作、发行、排播中。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利分别为3.27/6.45/8.67亿元，对 应PE为45.1/22.2/16.5X，维持“买入”评级。 风险提示 9.00 绩产生阶段性影响，管理、研发费率同比+8.6、+10.7pct，H1游 12.0011.00 1,500 戏、影视业务扣非净亏损分别为1.55、0.18亿元。2）2Q24归母 10.00 1,000 8.00 230828 7.00 231128 成交金额 240228 240528 完美世界沪深300 500 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,670 7,791 6,010 6,924 7,682 营业收入增长率 -9.95% 1.57% -22.86% 15.21% 10.95% 归母净利润(百万元) 1,377 491 327 645 867 归母净利润增长率 273.07 -64.31% -33.52% 97.51% 34.27% % 摊薄每股收益(元) 0.71 0.25 0.17 0.33 0.45 每股经营性现金流净额 0.60 0.39 -0.01 0.52 0.60 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.04% 5.49% 3.88% 8.01% 11.23% P/E 17.92 30.00 45.12 22.15 16.50 P/B 2.69 1.65 1.75 1.77 1.85 游戏及影视产品上线不及预期；版号发放不及预期；监管风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 8,518 7,670 7,791 6,010 6,924 7,682 货币资金 3,436 2,987 3,018 3,066 3,164 3,400 增长率 -10.0% 1.6% -22.9% 15.2% 10.9% 应收款项 1,192 1,115 1,171 902 993 1,086 主营业务成本 -3,283 -2,420 -3,139 -2,068 -2,459 -2,743 存货 1,218 1,562 1,270 1,643 1,549 1,653 %销售收入 38.5% 31.6% 40.3% 34.4% 35.5% 35.7% 其他流动资产 1,718 715 1,350 1,293 1,066 1,097 毛利 5,235 5,250 4,651 3,942 4,465 4,939 流动资产 7,565 6,378 6,809 6,905 6,772 7,237 %销售收入 61.5% 68.4% 59.7% 65.6% 64.5% 64.3% %总资产 44.4% 40.8% 47.0% 52.6% 50.9% 51.4% 营业税金及附加 -29 -33 -24 -18 -21 -23 长期投资 5,267 4,997 4,057 3,079 3,299 3,519 %销售收入 0.3% 0.4% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 391 340 322 298 323 341 销售费用 -1,986 -1,109 -1,195 -1,022 -1,246 -1,306 %总资产 2.3% 2.2% 2.2% 2.3% 2.4% 2.4% %销售收入 23.3% 14.5% 15.3% 17.0% 18.0% 17.0% 无形资产 839 911 1,234 1,290 1,201 1,220 管理费用 -732 -734 -705 -841 -706 -753 非流动资产 9,475 9,258 7,680 6,220 6,537 6,850 %销售收入 8.6% 9.6% 9.1% 14.0% 10.2% 9.8% %总资产 55.6% 59.2% 53.0% 47.4% 49.1% 48.6% 研发费用 -2,211 -2,290 -2,195 -1,803 -1,904 -1,959 资产总计 17,040 15,636 14,489 13,125 13,309 14,087 %销售收入 26.0% 29.9% 28.2% 30.0% 27.5% 25.5% 短期借款 858 548 567 242 564 700 息税前利润（EBIT） 277 1,085 532 258 588 898 应付款项 794 705 521 524 563 716 %销售收入 3.2% 14.1% 6.8% 4.3% 8.5% 11.7% 其他流动负债 2,705 2,864 2,376 2,447 2,521 2,909 财务费用 -124 -32 -2 4 25 1 流动负债 4,357 4,117 3,464 3,213 3,647 4,325 %销售收入 1.5% 0.4% 0.0% -0.1% -0.4% 0.0% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -235 -53 -38 -23 -12 -9 其他长期负债 2,178 2,043 1,600 958 992 1,329 公允价值变动收益 -358 236 468 100 120 120 负债 6,535 6,160 5,064 4,170 4,639 5,654 投资收益 408 177 -147 320 100 100 普通股股东权益 10,290 9,159 8,956 8,420 8,060 7,719 %税前利润 261.4% 11.9% n.a 49.0% 11.8% 8.8% 其中：股本 2,012 2,012 2,012 2,012 2,012 2,012 营业利润 149 1,473 896 647 842 1,132 未分配利润 6,482 5,403 5,228 4,750 4,390 4,049 营业利润率 1.8% 19.2% 11.5% 10.8% 12.2% 14.7% 少数股东权益 214 317 469 534 611 713 营业外收支 6 13 9 6 7 8 负债股东权益合计 17,040 15,636 14,489 13,125 13,309 14,087 税前利润利润率 156 1.8% 1,48619.4% 90511.6% 65410.9% 84912.3% 1,14014.8% 比率分析 所得税 21 -86 -322 -261 -127 -171 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 -13.8% 5.8% 35.6% 40.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 177 1,400 583 392 722 969 每股收益 0.190 0.710 0.253 0.168 0.333 0.447 少数股东损益 -192 22 91 65 76 103 每股净资产 5.304 4.721 4.617 4.340 4.155 3.979 归属于母公司的净利润 369 1,377 491 327 645 867 每股经营现金净流 0.566 0.595 0.393 -0.009 0.517 0.595 净利率 4.3% 18.0% 6.3% 5.4% 9.3% 11.3% 每股股利 1.200 0.350 0.460 0.400 0.500 0.600 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 3.59% 15.04% 5.49% 3.88% 8.01% 11.23% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 2.17% 8.81% 3.39% 2.49% 4.85% 6.15% 净利润 177 1,400 583 392 722 969 投入资本收益率 2.75% 10.12% 3.39% 1.67% 5.34% 7.81% 少数股东损益 -192 22 91 65 76 103 增长率 非现金支出 548 426 428 188 187 208 主营业务收入增长率 -16.69% -9.95% 1.57% -22.86% 15.21% 10.95% 非经营收益 -31 -390 -36 -313 -220 -84 EBIT增长率 -85.88% 292.29% -50.93% -51.49% 127.57% 52.88% 营运资金变动 403 -280 -213 -286 351 105 净利润增长率 -76.16% 273.07% -64.31% -33.52% 97.51% 34.27% 经营活动现金净流 1,098 1,155 762 -19 1,040 1,198 总资产增长率 9.88% -8.24% -7.34% -9.41% 1.41% 5.84% 资本开支 -339 -207 -487 -53 -84 -183 资产管理能力 投资 647 1,509 522 950 -100 -100 应收账款周转天数 48.9 46.7 44.2 47.0 46.0 46.0 其他 282 60 95 578 100 100 存货周转天数 124.8 209.7 164.6 290.0 230.0 220.0 投资活动现金净流 590 1,362 130 1,475 -84 -183 应付账款周转天数 68.6 64.4 40.9 52.0 46.0 46.0 股权募资 51 6 0 -38 0 0 固