2024年铁合金下半年行情展望

调研报告 2024年6月28日星期五 研究通讯 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 成本博弈将加剧，终端需求决定节奏 联系信息 广发期货发展研究中心 徐艺丹（投资咨询资格编号：Z0020017）电话：020-88818017邮箱：qhxuyidan@gf.com.cnSM指数SF指数 电话：020-88830760E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn核心观点： 上半年，锰硅价格的核心驱动在于锰矿。一季度，受黑色系政策预 期落空、需求证伪、成本下移、供应过剩的影响，锰硅持续阴跌。4月起钢厂逐步复产，锰硅减产持续下供应缺口出现，价格跟随整个黑色系反弹。随后锰矿事件发酵，推动锰硅大幅上涨，交割利润丰厚下厂家增产动力不断增高，供应压力陡增，高仓单、高库存制约价格上涨，锰矿成本推动难以改变锰硅供应过剩的现实，价格承压回落。 上半年，硅铁价格波动的增大源自5月底节能降碳政策，其余时间供需及成本仍是决定价格运行的核心因素。3月前硅铁延续去年底减产 的行为，奈何终端需求疲软超预期，粗钢复产不及预期，硅铁供过于求格局确定。随着终端需求回暖，钢厂复产加速，硅铁迎来供需错配，但多重原因影响其供应放量缓慢，现货始终趋紧。厂家利润丰厚及供应约束减弱下，硅铁供应增速逐步加快。 锰硅：下半年博弈点在于锰矿去库情况及黑色系终端需求表现。高 品澳矿的短缺已经在前期中较为充分的定价，但锰硅高库存的弱现实拖累价格，后续验证锰矿去库速度仍是关键。在South32发运不恢复下，高品锰矿缺口难以弥补，但锰矿发运增加、需求端配矿比例调整可改变其去库斜率。终端需求始终决定价格运行节奏，锰矿去库超预期还需配合终端需求边际改善。锰硅高仓单始终为潜在风险点，盘面下行后仓单流动性释放的潜在压力始终存在。目前，锰硅高供应压力存在负反馈风险，且近期锰矿疏港量显著下滑，或需看到锰硅减产后风险更为集中释 放，锰矿及锰硅基本面方可更健康。综合来看，后续关注锰矿去库速度， 锰硅自身供需、锰矿去库斜率很大程度上将决定价格方向，终端需求则决定节奏。 硅铁：供应端扰动消除，主产区利润丰厚下，硅铁产量仍有望上升， 但是伴随厂家利润的转弱，供应速度或放缓。需求端，全年或维持中性偏弱表现。目前炼钢需求边际向上空间有限，铁水复产逐步见顶但仍有望维持高位，整体炼钢需求对硅铁边际提振作用减弱，硅铁缺口逐步收窄，库存有望见拐点。非钢需求方面，金属镁出口或伴随硅铁价格的下行有所改善，但海外需求转弱，国内需求亦疲软，金属镁减产继续拖累硅铁需求；硅铁价格回落后出口利润有所修复，下半年出口FOB价格仍是决定硅铁估值上边际的关键。成本端，节能降碳政策对产区电价的影响仍需关注，兰炭短期表现偏弱但难以大幅下行。后续硅铁潜在关注点依旧在供应及成本端，供应无约束、新增产能投放下行业竞争仍将加剧。 本报告中所有观点仅供参考，请务必阅读正文之后的免责声明。 目录 1.锰硅：锰矿仍是博弈核心，终端需求决定节奏2 1.1需求：终端需求面临不确定，但仍决定价格运行节奏2 1.2供应：上半年前低后高，现实并不紧缺3 1.3成本：锰矿供应减量引大涨，加大锰硅价格波动4 1.4库存：高仓单显压力，库存结构变动6 2.硅铁：供需关系改善，政策扰动加剧6 2.1需求：非钢需求支撑，炼钢需求面临风险7 2.2供应：供应扰动多，产量仍有回升预期9 2.3成本：政策引猜想，关注产区电价政策10 2.4库存：总量无矛盾，上下游维持低库存11 3.总结与展望11 1.锰硅：锰矿仍是博弈核心，终端需求决定节奏 2024年上半年锰硅的行情可谓是“波澜壮阔”。年初起，受黑色系政策预期落空、需求证伪、成本下移、供应过剩的影响，锰硅持续阴跌，价格不断下行探底。锰硅需求弱势下导致锰矿需求下滑，锰矿长期低价下，年初海外已经有矿山宣布减产。3月下旬，气旋“梅根”袭击了澳大利亚格鲁特岛，South32表示暂停4月发运，合金厂在需求持续下行后亏损加剧，纷纷开始减产检修。4月起，钢厂逐步复产，锰硅减产持续下供应缺口出现，价格跟随整个黑色系反弹。直至4月22日，South32公布三季报表示， 受热带气旋“梅根”的影响，澳洲格鲁特岛港口基础设施毁坏、矿区积水，暂停澳矿销售直至2025年一季度恢复。South32澳矿停产引发市场对于未来锰矿供应短缺的担忧，锰矿大涨，推动锰硅大幅上涨超50%。5月底，锰硅主力合约一度接近万元，盘面已经对锰矿紧缺充分定价，且由于上涨过程中盘面的持续升水从而形成天量仓单，锰硅现实并不紧缺且仍是高库存格局，高库存压制盘面下行并回归验证锰矿去库的阶段。6月后，尽管锰矿发运扰动事件增多，加蓬火车脱轨、南非Transnet受天气影响、加蓬延迟发运等等，但并未对锰硅的下行趋势有过多的干扰。 图：锰硅指数价格历史走势 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 1.1需求：终端需求面临不确定，但仍决定价格运行节奏 年初至今，锰硅下游需求先降后升。据世界钢协数据显示，2024年1-5月我国粗钢产量累计4.35 亿吨，同比下滑518万吨。年初市场正处于政策利好加持、炼钢需求向好的预期中，但春节假期后铁水产量不增反降，黑色系陷入短暂负反馈，3月粗钢产量仍维持低位。一季度钢招量、价收缩，钢厂盈利率较差下维持原料低库存策略，锰硅需求陷入困境。进入二季度，终端需求逐步改善，工程开工好转，专项债发行加速，钢厂复产速度加快。日均铁水产量从低位的220万吨抬升至235万吨以上，锰硅需求 快速好转。随后，锰矿价格的大幅上涨给锰硅价格带来了支撑，自4月起，钢招价格逐步走高，采购量也有所回暖。 展望后市，下半年终端需求或维持中性偏弱水平。全年粗钢产量或下降1%，这主要基于地产新开工的持续走弱、基建资金到位情况不佳以及出口不确定性加剧等因素。短期内，建筑业施工进入淡季，但制造业或维持一定韧性。当前，成材库存水平不高，但产量高位、需求转弱下，累库风险增加，需关注后续累库幅度。下半年需特别注意，5月底国家发布的《2024-2025年节能降碳行动方案》中，粗钢产量调控将成为钢铁行业的重点。部分省份已公布年内粗钢压减计划。从总量角度来看，由于上半年粗钢产量累计有减量，全年需求若维持中性偏弱，产量同比或继续维持负增长。虽然总量压力不大，但需警惕钢材市场的结构性变化。对于锰硅而言，短期需求面临转弱的可能，若需求走弱超预期，加之仓单 流动性释放，现货压力将增大，负反馈将持续施压锰矿市场。 图：日均铁水产量+废钢日耗（万吨） 图：硅锰6517采购量：河钢集团（吨） 202020212022 20232024 330320310300290280270260250240230 1/32/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 累计同比(右)20202021202220232024 3500003000025000-1000020000 -20000 1500010000-30000 5000 0-40000 数据来源：MysteelWind富宝广发期货发展研究中心 1.2供应：上半年前低后高，现实并不紧缺 据钢联数据显示，2024年1-5月锰硅累计产量411.78万吨，同比下滑9.4%（-43万吨）。主产区来看，仅内蒙、贵州累计同比存在增量，分别为3.2万吨、7.9万吨；广西、宁夏减量最多，分别为-28.5万吨、-22.8万吨。广西供应份额继续减少，成本压力凸显。 年初，炼钢需求持续走低，导致锰硅市场面临较大的供应压力，厂家库存高企，盈利状况恶化。在此背景下，宁夏、广西等地的合金厂开始减产，以缓解市场压力。特别是广西，由于成本倒挂，产量不断下滑，开工率降至近年最低水平。4月后，终端需求回暖带动钢厂复产，锰硅需求稳步抬升，由于供应恢复相对偏慢，锰硅出现供应缺口。合金厂盈利状况改善，加之锰矿大涨带动锰硅价格上行，盘面交割利润丰厚，厂家生产积极性快速恢复，主产区即期利润均较佳，锰硅开工率不断走高。根据锰硅周度产量数据计算，6月锰硅产量环比增加13.7%。目前，锰硅产量已升至历史同期高位水平。展望后市，随着锰硅现货价格的回落，厂家利润转差，内蒙、宁夏生产积极性尚可，广西部分厂家或存在减产预期，加之锰硅供应恢复至历史同期高位，同时终端需求淡季累库，锰硅供应增加的空间进一步收窄。全年来看，锰硅供应仍将取决于厂家利润及粗钢终端需求情况，基于全年粗钢负增长的预期，预计全年锰硅产量同比个位数负增长，降幅将较上半年有所收窄。 图：锰硅产量（万吨） 图：硅锰产量（分地区）（吨） 累计同比（右）2020 2021202220232024 3010.0 0.0 25 -10.0 20-20.0 -30.0 15 -40.0 10-50.0 1/32/73/144/185/236/278/19/510/1011/1412/19 广西贵州内蒙宁夏云南其他 120000010000008000006000004000002000000 2020-082021-082022-082023-08 数据来源：MysteelWind广发期货发展研究中心 上半年以来，锰硅利润波动明显加剧，尤其是4月下旬之后。一季度锰硅供过于求格局凸显，利润 不佳下新增产能投放有所延迟，厂家利润回落至近5年最差。二季度起，随着炼钢需求加速启动，锰硅供需格局改善，叠加成本端锰矿事件驱动，锰硅盘面价格大幅抬升且保持升水现货的状态，盘面交割利润好于实际生产利润，厂家多参与套保，生产积极性大幅抬升，仓单数量大幅走高。6月起，盘面高位回落，现货贴水格局修复，锰硅产业链回归亏损状态，表现为厂家即期利润转为亏损以及锰矿进口利润倒挂。后市来看，目前锰硅溢价大幅消除，锰硅并不紧缺下厂家利润回归至合理水平，利润水平仍由供应弹性决定。 图：硅锰利润（分地区）（元/吨） 图：硅锰利润：南方（元/吨） 广西贵州内蒙宁夏 150010005000-500-1000 202020212022 500020232024 40003000200010000-1000 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 数据来源：MysteelWind广发期货发展研究中心 1.3成本：锰矿供应减量引大涨，加大锰硅价格波动 1.3.1锰矿：高品矿缺口明确，去库斜率仍是关键 锰矿是上半年推动锰硅上涨的最核心因素。锰矿的大涨既是自然因素所致，同时也是锰矿价格沉寂过久的“爆发”。2024年1-5月我国锰矿进口总量1187.9万吨，同比下滑93万吨，其中自南非进口总 量600万吨，同比下滑3.9万吨，澳大利亚159.6万吨，同比下滑28.6万吨，加蓬199万吨，同比下滑 11.4万吨，主要进口国中仅有加纳存在增量，增量为54.3万吨。锰矿进口的减量主要由于锰矿进口利润的长期倒挂，5月起除澳洲外，其余主流进口国减量环比均有所修复。 4月起锰矿大涨系South32澳洲业务暂停所致，受热带气旋影响，South32矿区、码头和港口的基础设施遭到毁坏，矿坑遭遇洪水，生产运输受到极大阻碍。预计South32澳洲业务的停产将造成全球锰矿产量下滑10%左右，高品矿缺失30%左右，我国锰矿进口减量10-12%左右。4月下旬锰矿大涨后，除零散锰矿自黑德兰及达尔文港发运外，澳洲发运量基本归零。南非发运维持季节性波动，但5月起同比降幅有所收窄。加蓬受多重原因扰动发运低于预期，目前尚未有明显增量。非主流自锰矿大涨后有所增发，加纳、科特迪瓦增量显著。 图：澳大利亚产Mn43.5%：天津港：South32（元/吨度） 图：天津港Souht32澳43.5-南非半碳酸37.5（元/吨度） 2020 2021 2024 2022 20222023 2024 80 2023 30 25 70 20 60 15 50 10 40 5 30 0 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/21/22/23/24/25/26/27/28/29/210