2024年豆粕下半年行情展望：宽松格局延续，关注结构性机会

广发年度策略报告 2024年6月30日星期日 2024年豆粕下半年行情展望 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 宽松格局延续，关注结构性机会 联系信息 朱迪（投资咨询资格编号：Z0015979） 广发期货发展研究中心电话：020-88830760E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn 电话：020-88818008邮箱：zhudi@gf.com.cn 摘要： 下半年，预计宽松格局仍将是市场交易的主基调。6月底美国农业 豆粕主力合约行情 部发布报告称，美国2024年大豆种植面积为8610万英亩，低于3月份预计的8650万英亩，分析师此前预计大豆种植面积为8680万英亩。市场供应基本未有太大变数，截止当前，天气端可炒作因素有限，美豆优良 率处在近年高位，未来关注拉尼娜发展表现，或仍存在短期炒作空间。 但美豆库销比重新回归10%以上，已经定调了未来美豆盘面在1200以上阻力较大。根据USDA数据，美豆新作成本仍在较高水平，叠加下半 年巴西豆挤占美豆市场同比预计下滑，下半年美豆大跌概率同样有限。 关注巴西新作播种情况，若延续USDA新作预估，则未来全球大豆价格仍有进一步下行空间。 国内豆粕至9月份后到港将持续趋紧，豆粕库存压力已经处于阶 段性高点，后续有持续改善预期，预计国内单边跟随美豆维持区间震荡行情，套利上关注后续9-1，11-1正套是否存在阶段性机会。 目录 1．2024年上半年美豆及连豆粕行情回顾1 2.国际大豆市场1 2.1美豆供需持续宽松，成本端附近支撑增强1 2.2.南美大豆整体增产格局未改，巴西减产影响行情节奏3 2.3.全球大豆市场总结及外盘行情展望4 3.国内豆粕市场供需5 4.饲料养殖端需求尚可，但备货维持刚性7 5．2024年下半年行情展望7 免责声明9 1．2024年上半年美豆及连豆粕行情回顾 2024年年初，美豆延续上年度偏弱行情。一方面美豆出口维持偏弱格局，美豆出口被巴西豆大量挤占，USDA持续下调美豆出口预估；另一方面，巴西豆种植前期尚有天气炒作，但伴随天气持续好转，市场估值趋弱，巴西市场恐慌性情绪加重，市场提前抛售，升贴水大跌，美豆跟随下行。进入3月份，伴随前期恐慌性情绪转淡，且市场陆续确认巴西豆减产预估，巴西升贴水上涨，盘面转强，但USDA对减产的评估始终偏谨慎，CBOT上涨并不激进。4月份，市场缺乏炒作热点，美豆种植面积意向增加，市场震荡调整。进入5月前后，巴西南部洪水再度点燃市场炒作热情，美豆快速拉涨，但随后美豆新作种植顺利成为市场交易的主基调，空头持仓继续增加，美豆承压下跌直至6月底。 国内连粕1月跟随美豆及巴西升贴水大幅下跌，但随着3月份巴西贴水上涨，叠加国内库存低位，基差偏强运行，豆粕走出强势上涨格局。巴西升贴水偏强持续支撑国内连粕单边，五一假期回来跟随外面消息面进一步上涨。但伴随巴西豆开始到港，国内豆粕库存逐步恢复，供应压力增大，豆粕震荡调整，至6月份跟随美豆回调。 图1：2024年上半年美豆主力合约走势 图2：2024年上半年连豆粕主力合约走势 数据来源:Wind广发期货发展研究中心 2.国际大豆市场 2.1美豆供需持续宽松，成本端附近支撑增强 USDA自5月份公布了2024/25年度新作平衡表，预估种植面积8650万英亩，较上一年度增加3.47%。新作单产若延续52蒲式耳/英亩的趋势单产，年度产量将达到44.5亿蒲式耳，同比增加6.84%。就CBOT大豆及玉米比价来看，近半年基本维持在2.6-2.7区间，美玉米大幅亏损，农民种植大豆积极性相应增加，但玉米大豆种植总面积较上一年度略有缩减，受累于较差的盈利格局。 目前新作种植较为顺利，USDA作物进展报告显示，截至6月23日，美国大豆播种进度为97%，去年同期99%，五年同期均值为95%；美国大豆出苗率为90%，上年同期为95%，五年均值为87%；优良率为67%，上年同期为51%。尽管前期播种阶段局部遭遇不利天气，但新作截至当前整体生长情况很好。就天气模型来看，今年7月至9月发生拉尼娜现象的概率为60%，8月至11月发生的概率为70%。美豆生长阶段受影响概率相对较小，8月平衡表首次公布新作单产若能延续52的趋势单产，则美豆年度宽松的供应格局基本确立，哪怕面积小幅下调，对最终库销比宽松格局改变不大。 从压榨角度上来看2020年以来，美国可再生燃料总量、先进生物燃料的混掺标准快速上升，2023年美国环境保护署（EPA）规定了2023年至2025年生物燃料数量和比例要求，若按照EPA的规则稳步推进，预计2023-2025年用作生物柴油的豆油消耗量将分别达到490.2、502.2、510万吨，对压榨有较强支撑。 根据NOPA数据显示，2023年9月至今，会员企业压榨量达到16.58亿蒲式耳大豆，同比增加4.87%。24/25年度预计压榨将达到24.25亿蒲，有较大机会可以完成。出口来看，受巴西大豆竞争挤压，美豆上半年销售持续弱势，截至6月中，美豆累计销售大豆4377.8万吨，同比下滑14.45%，较5年均值下滑16.69%。因巴西减产，下半年美豆来自巴西的出口竞争预计同比将有所下滑，利于美豆出口改善，需求略有支撑。 成本端来看，美豆新作成本继续下调。美豆2023/24年度旧作成本为1232美分/蒲式耳，2024/25年度新作成本1182美分/蒲式耳。截止当前美豆11合约已跌至1120美分附近，从成本端来看，美豆继续向下发酵的空间不大。另外通过对近10年USDA每个月公布的的结转库存推算的库销比数值，和该月的CBOT指数价格进行回归，我们得出线性回归模型显示，10%附近的库销比对应的价格区间应在1100美分/蒲式耳附近，预计盘面在1000-1100美分/蒲式耳区间有较强支撑。 表1：美豆供需平衡表 数据来源:USDA广发期货发展研究中心 图1：美豆库销比与cbot线性回归表现 图2：美豆库销比与cbot均价走势 数据来源：USDAWind广发期货发展研究中心 图3：美豆优良率 图4：美豆销售完成率 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 图5：美豆压榨量 图6：美豆压榨相对利润 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 2.2.南美大豆整体增产格局未改，巴西减产影响行情节奏 巴西减产基本确认。播种阶段中部受干旱天气影响，5月前后南部受暴雨洪水影响，巴西2023/24作物季度减产相对确定。根据USDA给出的供需平衡表，预计巴西年度产量1.53亿吨，较上一年度的1.62亿吨同比下滑5.56%；巴西国家商品供应公司（CONAB）将2023/24年度巴西大豆产量预期调低至1.47353亿吨，将比上年的创纪录产量1.546亿吨减少725万吨或4.7%。目前巴西大豆销售进度接近70%，同比偏快，后期随着巴西豆持续消化，美豆出口竞争力或有所增强，对四季度美豆价格形成一定支撑。 新作层面，2024/25作物季度USDA预计巴西大豆将延续增产格局，产量预估为1.69亿吨，同比增加10.46%。但目前距离巴西大豆种植尚早，实际种植面积尚有较大变数，目前利润薄弱格局延续，而年底还有拉尼娜加持，巴西新豆种植预计将有较多话题可供讨论。 阿根廷大豆2023/24作物季度大幅增产，根据USDA供需数据显示，年度产量5000万吨，同比增加100%，一定程度弥补了巴西豆的减产损失。2024/25年度预计阿根廷将维持在该产量水平上，不确定性主要在拉尼娜气候的发酵及影响。 图7：巴西农民卖货进度 图8：阿根廷卖货进度 数据来源：CHS广发期货发展研究中心 表2：巴西大豆平衡表 表3：阿根廷大豆平衡表 数据来源：USDA广发期货发展研究中心 2.3.全球大豆市场总结及外盘行情展望 全球大豆盈利时代已进入尾声。目前全球大豆供需维持宽松，USDA6月供需报告显示，2023/24年度全球大豆库销比为19.98%，新作2024/25年度将继续回升至21.98%。后续伴随成本端持续优化，或会进一步打开大豆下方空间。新作年度，主要关注美国及南美增产预期能否落地，天气干扰表现。需求端有生物柴油的支撑，出口节奏或会影响阶段性价格。3季度主要关注点美豆种植，4季度重点关注巴西种植面积、拉尼娜影响及美豆出口支撑。在当前供需格局下，或存在短期交易话题，但上涨空间受限，CBOT大豆整体格局向下发酵概率较大。 表4：全球大豆供需平衡表 图9：全球大豆库销比 数据来源：USDA广发期货发展研究中心 3.国内豆粕市场供需 3季度国内整体供应预计仍维持宽松，根据CHS统计的买船数据，预计8月及之前国内到港都保持充裕，持续压制国内基差表现。据Mysteel样本数据显示，截至2024年06月21日，全国港口大豆库存692.27万吨，同比去年增加170.62万吨；豆粕库存为96.77万吨，同比去年增加20.02万吨，增幅26.28%。但9月开始，到港预计将呈现下滑趋势，关注后续市场供需由松向紧过程中带来的价差正套机会。 表5：中国大豆买船情况-截至12月8日 数据来源:CHS广发期货发展研究中心 图10：美湾榨利 图11：巴西榨利 数据来源：Mysteel广发期货发展研究中心 图12：中国大豆进口量 图13：大豆到港预估 数据来源：海关总署Mysteel广发期货发展研究中心 图14：油厂大豆库存 图15：油厂开机率 数据来源：Mysteel广发期货发展研究中心 图16：油厂豆粕成交情况 图17：油厂豆粕提货量 数据来源：Mysteel广发期货发展研究中心 图18：豆粕表观消费量 图19：油厂豆粕库存 数据来源：Mysteel广发期货发展研究中心 4.饲料养殖端需求尚可，但备货维持刚性 春节之后，生猪价格持续回暖，生猪养殖利润由负转正。从供需结构上看，自2023年以来，能繁母猪存栏量持续下行，生猪产能去化在今年上半年也逐渐体现出来。同时2023年年底的生猪疫情导致大量肥猪提前出栏，也造成上半年生猪存栏量减少。根据饲料工业协会数据，2024年1-5月我国工业饲料产量共11832万吨，去年同期为12361万吨，同比下滑4.28%，饲料消费略有转差。 目前养殖端现金流略有好转，但行业内产能去化幅度有限，猪价节奏不确定性大。后期价格虽仍相对看涨，但行业内卷日益严重，企业严控成本。饲料作为生猪育肥的主要成本，也是企业持续优化的领域之一。不过在利润持续好转的过程中，企业存在适度压栏操作，叠加二次育肥在今年相对活跃，或在一定程度上增加饲料使用量。但整体而言，饲料端整体助涨空间有限，谷物大供需格局偏宽松结构下，企业备货心态不积极，积极寻找替代，随采随用为主。 图20：能繁母猪存栏 图21：饲料企业豆粕库存天数 数据来源：统计局Mysteel广发期货发展研究中心 图22：生猪自繁自养利润 图23：外购仔猪育肥利润 数据来源：涌益咨询广发期货发展研究中心 5．2024年下半年行情展望 下半年，预计宽松格局仍将是市场交易的主基调。6月底美国农业部发布报告称，美国2024年大豆种植面积为8610万英亩，低于3月份预计的8650万英亩，分析师此前预计大豆种植面积为8680万英亩。市场供应基本未有太大变数，截止当前，天气端可炒作因素有限，美豆优良率处在近年高位，未来关注 拉尼娜发展表现，或仍存在短期炒作空间。但美豆库销比重新回归10%以上，已经定调了未来美豆盘面在1200以上阻力较大。根据USDA数据，美豆新作成本仍在较高水平，叠加下半年巴西豆挤占美豆市场同比预计下滑，下半年美豆大跌概率同样有限。关注巴西新作播种情况，若延续USDA新作预估，则未来全球大豆价格仍有进一步下行空间。 国内豆粕至9月份后到港将持续趋紧，豆粕库存压力已经处于阶段性高点，后续有持续改善预期，预计国内单边跟随美豆维持区间震荡行情，套利上关注后续9-1，11-1正套是否存在阶段性机会。 免责声明 本报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的