2024年苯乙烯期货行情展望：上半年弱，下半年强

2023年12月18日 上半年弱，下半年强 ---2024年苯乙烯期货行情展望 黄天圆投资咨询从业资格号：Z0018016huangtianyuan022594@gtjas.com 报告导读： 关注市场一致预期的反转。市场对于2024年纯苯一致预期偏强，核心驱动在于调油持续、下游投产速度 大于上游。但是2024年汽油新增产能大、纯苯和苯乙烯2024年表观需求增速比2023年均有明显下滑。2024 年上半年市场在乐观预期之下容易发生下游刚需开工下滑、持货意愿持续不佳的预期差；而2024年下半年在美联储降息、国内金九银十旺季环比上半年修复的背景下整体偏强，整体仍然旺季偏强。 2024年苯乙烯作为正套品种，弹性进一步收窄。随着市场交易机制的逐步完善、产能大扩张周期的不断 推进，月差的波动会逐步收窄。2023年7-9月，苯乙烯港口库存从12万吨快速去库至5万吨，但是基差弹性远弱于往年，核心原因在于苯乙烯产能充分的背景之下，车货运输进一步规范，使得贸易效率大幅提升，区域阶段性供需矛盾的缓和。并且，龙头工厂对于港口库存的话语权增加。尤其是EB2308合约之后修改了交割规则，增设交割库使得盘面仓单结构发生了变化。2024年苯乙烯下游需求结构决定了港口库存水位仍然维持偏低，但是整体正套的幅度会进一步收窄。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.苯乙烯期货行情复盘3 2.纯苯：关注一致预期下的反转3 2.1冬季调油备货逆季节性偏强，2024年调油预期充分4 2.22024年纯苯下游投放仍大于上游7 2.3纯苯以高供应、中性利润、中性库存迎接2024年9 3.苯乙烯：关注利润扩张的机会10 3.1苯乙烯下游扩张速度大于上游，实际兑现产量有待考证10 3.2苯乙烯低利润格局下供应意外多12 3.3苯乙烯出口维持高预期13 4.需求：苯乙烯下游表需穿越周期有韧性14 4.1宏观主题每年不同，苯乙烯需求年年有亮点14 4.2苯乙烯下游ABS、PS下游被进口挤占的极限15 5.总结18 5.1正套品种的弹性收窄18 5.2绝对价格上半年弱，下半年强19 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 （正文） 1.苯乙烯期货行情复盘 2023年苯乙烯行情演绎波澜壮阔，主要是供需预期的反复扭转。一季度市场预期二季度调油需求旺盛以及中国宏观经济底部恢复，整体偏强震荡。二季度证伪需求好，国内需求平稳恢复，整体爆发力不足，海外调油需求绵延但是出口量不足以与2022年相比。市场在二季度预期下半年苯乙烯7月开始持续累库。所以在二季度持续挤压纯苯、苯乙烯估值。但是进入三季度之后，由于苯乙烯产业链乙苯调油需求爆发、新装置投产与检修意外多、苯乙烯出口需求旺盛的三重利多叠加，苯乙烯价格绝地反击快速上涨。进入9月以后，由于现货市场爆发信用风险，市场又进入了急涨急跌的格局。四季度，市场经历了前三季度预期被反复证伪的过程，明显收缩风险偏好。在低库存、高供应、低利润的背景下，反复炒作供应预期的预期外收缩，绝对价格偏弱震荡，但是苯乙烯自身利润迎来小幅修复。 图1：2023年苯乙烯行情回顾 资料来源：文华财经，国泰君安期货研究 2.纯苯：关注一致预期下的反转 市场对于2024年纯苯一致预期偏强，核心驱动在于调油持续、下游投产速度大于上游。（1）调油：调油市场主要分为美湾与国内。海外调油市场从总量上来看，决定调油总需求强弱的仍然是汽油能否维持偏紧格局。从结构上来说，即使汽油总量不缺，芳烃作为重要的调油组分，在原料轻质化的趋势下仍有结构性机会。国内调油市场仍然是政策驱动以及贸易行为决定的。调油商对调油料本身没有忠诚度，组分价差决定需求量。2023年对纯苯市场影响最大的乙苯调油主要是国内贡献的增量。2024年国内调油量级核心仍然是汽油的需求以及政策的查税力度。（2）产业链投产速度：静态评估，下游产能扩张幅度大于纯苯，纯苯下游投产速度较快，己内酰胺20、苯酚105、己二酸50、苯乙烯+4%（68+45/50）而纯苯只有5%（57+100）的产能扩张。 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 2.1冬季调油备货逆季节性偏强，2024年调油预期充分 从总量上来看，2024年汽油供需市场整体预期悲观，主要原因是2024年新增炼厂产能投放后，汽油供应增量快于需求修复。2024年预计海外汽油新增供应能力71万桶/日，同比2023年市场新增28万桶/日明显提升。其中，新增产能主要集中在美国、科威特、伊拉克等地区。此外，进料结构的轻质化决定了芳烃调油的中期变化。美国页岩油组分偏轻，导致轻质石脑油出口利润不佳，难以通过其他途径消耗，因此进调油池优于出口。调油商对重芳烃的需求持续存在，除非进料结构改变，或者俄罗斯石油出口路径恢复正常。石脑油和汽油价差的持续扩大仍然是核心关注指标，决定芳烃调油仍然持续存在。 图2：汽油裂解价差上半年持续维持高位图3：美国石脑油轻重价差 资料来源：Platts，国泰君安期货研究资料来源：Platts，国泰君安期货研究 虽然对于汽油供需平衡市场预期不高，但是2023年冬季调油市场芳烃逆季节性偏强，使得市场对2024年的调油预期仍然有较高期待。虽然市场提前备货之后会降低旺季价格上涨的弹性，但是市场仍然愿意在旺季之前持续炒作预期。11月中后，MTBE美亚洲价差见底反弹，11月底到12月初，市场已经开始陆续进行调油料备货。11月美国调油商也已开始洽谈2024年乙苯长约。韩国甲苯表现相对坚挺，持续强于国内，均为2024年上半年市场继续炒作调油主线提供支撑。 图4：2023年11月后MTBE美亚价差反弹图5：MTBE对国内芳烃价格有一定领先性 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 图6：美国纯苯M0-M1走强图7：甲苯中韩持续倒挂 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 2024年美国纯苯缺口仍然是取决于装置的实际开工情况。2023年炼厂高负荷之下对于高温较为敏感，意外事故较多，老装置负荷变动大于往年。2023年下游苯乙烯的开工偏高，整体乙苯、异丙苯调油量级大于100万吨。南美地区汽油需求较为旺盛，叠加目前巴拿马运河拥堵，如果欧洲运输受阻，可能进一步加剧芳烃调油料的需求。 图8：美国甲苯歧化利润三季度偏低图9：韩国甲苯歧化利润三季度偏低 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分5 图10：全球纯苯实际产量压力不高图11：美国从韩国进口纯苯同比2022年增加 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 图12：中国从韩国进口纯苯上半年明显减量图13：韩国出口纯苯维持高位 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 国内调油市场对纯苯-苯乙烯价格的影响与外盘不同，核心仍然是芳烃之间的比价。国内调油商对具体调油组分没有忠诚度，整体调油技术与流程通道都较为熟练。2023年二季度后，由于国内对混合芳烃调油征税政策的变化以及乙苯调油凸显的经济性，使得市场快速调整去使用乙苯调油。根据实际炼厂外卖测算，6-9月大约影响了15-20万吨纯苯量，使得三季度后纯苯、苯乙烯均进入快速超预期去库轨道，大幅扭转了平衡。并且，市场在使用乙苯调油之后，发现其各方面性能较好，不仅仅体现在辛烷值，其他类型指标也更优。所以，部分炼厂正规交税后，也愿意在内部使用乙苯继续调油。税收政策影响较大，地方监管与实际GDP增长之间的矛盾影响2024年实际调油格局的变化。 请务必阅读正文之后的免责条款部分6 图14：山东纯苯与甲苯价差5-6月逆转图15：国内芳烃价格同向性明显 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 图16：乙苯与汽油苯乙烯价差偏高，打开调油窗口图17：异丙苯与汽油价差在6-7月窗口打开 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 2.22024年纯苯下游投放仍大于上游 2024年面临与2023年类似的格局，下游计划产能投放大于上游纯苯原料。故而，市场在开年之逐均对纯 苯寄于较高期望。纯苯2024年上半年只有龙江化工20万吨，淄博峻辰12万吨，利华益25万吨产能在一季度 有投产计划，下半年可能面临裕龙岛100万吨的产能冲击。但是上半年纯苯下游投产量明显大于纯苯。己内酰 胺1月有湖北三宁20万吨，苯酚年初有龙江化工22万吨、惠州忠信28万吨，恒力石化42万吨产能要投，己 二酸华鲁恒升在年初有20万吨产能投放。上半年纯苯明显维持偏紧格局。下半年裕龙岛100万吨产能投放后才能对实际的供需压力有所缓解。 请务必阅读正文之后的免责条款部分7 图18：纯苯产业链扩张计划 资料来源：国泰君安期货研究 但是静态产能投放速度并不一定代表2024年纯苯格局持续偏紧，也未必兑现到价差头寸上。2023年全年纯苯下游表观需求增速在2022年低基数基础上基本维持超过15%的增长，且是在下游投产在一季度有明显推迟 请务必阅读正文之后的免责条款部分8 的基础上。但是2023年上半年纯苯苯乙烯的价差也基本维持窄幅震荡，纯苯去库速度也显著慢于苯乙烯。2024 年下游虽然继续大投产，但是投产总量首先低于2023年。其次，在2023年高表需基数上，单月增量需求同比增速无法大幅超越GDP增速，预计全年累计增量维持6%-7%左右。2024年纯苯全年表观需求量预期增加200万吨，其中苯乙烯占151万吨。 图19：纯苯下游表需维持高位图20：纯苯下游的表需增速中枢下滑 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 图21：纯苯下游表需结构中以苯乙烯主导图22：2024年纯苯需求预期增量中主要仍来自苯乙烯 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 2.3纯苯以高供应、中性利润、中性库存迎接2024年 市场对纯苯2024年维持高景气预期，但是实际上纯苯仍然要以最高的供应、增速放缓的需求和春节后进口 兑现的高库存来迎接2024年。市场对纯苯维持高预期，2024年合约维持高阿尔法。在2023年现货市场出现大 风险的基础上，贸易商对2024年的合约货热情高涨。2023年1-11月，中国石油苯总产量1760万吨，同比2022年同期+24.4%。2024年，部分边际歧化装置有重启预期，叠加部分小装置投产，单月供应增幅约8-10万吨。2024年1-2月随着韩国供应恢复，中国进口纯苯压力重新上调至35万吨以上。虽然目前纯苯港口绝对库存仍然维持低位，但是春节结束之后，按照目前的平衡表推算，港口库存将重回往年中性水平。上半年重点关注纯苯预期差的出现。 请务必阅读正文之后的免责条款部分9 图23：2023年石油苯产量持续维持高位图24：纯苯仍然是进口依赖品种 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 图25：纯苯库存三季度后快速去库图26：BZN四季度走弱后仍然维持200美金左右 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 3.苯乙烯：关注利润扩张的机会 3.1苯乙烯下游扩张速度大于上游，实际兑现产量有待考证 2024年苯乙烯的下游继续大扩张，产能扩张幅度大于苯乙烯自身。2024年上半年苯乙烯仅有1套京博石化 60万吨装置投产，其余3套装置盛虹45万吨、裕龙岛50万吨、振华化工60万吨都在四季度才能陆续放量。与此同时，苯乙烯的下游PS、ABS、EPS在上半年仍然继续投产，预计2024年PS、ABS产能投放分别达210万吨、240万吨，产能扩张幅度分别为14%、25%。PS上半年有恒力15万吨、浙江一塑10万吨，ABS在1月有恒力30万吨，EPS上半年有弘达新材料36万吨投产，超过苯乙烯新投产能。 请务必阅读正文之后