环保行业跟踪周报：瀚蓝环境拟私有化粤丰环保，从红利进入价格市场化阶段寻找alpha

环保行业跟踪周报 证券研究报告行业跟踪周报环保 瀚蓝环境拟私有化粤丰环保，从红利进入价格市场化阶段寻找alpha 增持（维持） 投资要点 重点推荐：光大环境，兴蓉环境，洪城环境，美埃科技，九丰能源，昆仑能源，景津装备，龙净环保，高能环境，仕净科技，金宏气体，蓝天燃气，新奥股份， 瀚蓝环境，宇通重工，赛恩斯，路德环境，盛剑环境，凯美特气，华特气体，国林科技，金科环境，三联虹普，天壕能源，英科再生。 建议关注：军信股份，永兴股份，三峰环境，旺能环境，新天然气，重庆水务， 鹏鹞环保，再升科技，卓越新能。 从红利逻辑进入价格市场化阶段，寻找固废及燃气板块alpha。价格改革不仅仅是一次性弹性，是促进可预期的“成长”“回报率”和“分红”。不同于管制、补贴阶段，市场化才能将竞争优势带来的【超额收益】体现在业绩、发展 上。1）固废：建议关注【三峰环境】设备技术龙头优势，运营能力全国性公司 中领先。合作苏伊士合作出海，逐鹿海外广阔空间！在行业中现金流最先转正，2023年分红34有提升空间，对应2024年PE12倍。2）燃气：重点推荐【昆仑能源】行业最稳定的资产。中石油控股，PB11倍，比同行折价40，现金 充沛，横比显著低估：2023年公司速动比率162，显著高于行业龙头均值 （070）。如果公司加强资金利用效率，速动比率回归行业均值，23年ROE可提53pct至143。真实PBROE显著低估。（估值日期：202475） 瀚蓝环境拟私有化粤丰环保，增厚盈利可持续现金流，协同增效空间广阔。公 司拟联合广东恒健和南海控股私有化粤丰环保，估值119亿港币，粤丰23年 归母净利润1001亿。持有9277股份。（1）债务置换可节约2亿港元财务费用、真实并购估值PE10倍；（2）扩大规模：并购后在手超9万吨日、A股第一行业前三；（3）增厚盈利：假设持股50、并购增厚业绩28；（4）增厚现金流：我们测算并购后可持续自由现金流大增167至16亿。 环保30高质量发展时代：1）从账面利润到真实现金流价值。迎接出清后的 运营期！步入运营期稳增出清完毕地方化债价格机制改革经营现金流稳增资本开支可控，分红潜力提升！电力：重点推荐【长江电力】【中国核电】，建议关注【中国广核】。水务：重点推荐【洪城环境】【兴蓉环境】【瀚蓝环境】，建议关注在广州地区开展供水业务的【粤海投资】。固废：重点推荐【光大环境】【瀚蓝环境】，建议关注【军信股份】【永兴股份】；携手苏伊士设备出海加速【三峰环境】。燃气：重点推荐【昆仑能源】【新奥股份】【九丰能源】。2）双碳驱动环保30发展。CCER重启，碳市场扩容在即，欧盟CBAM进入过渡期，长期碳约束扩大，关注监测计量、清洁能源、节能减排、再生资源等机遇。3）细分成长龙头。技术孕育细分龙头，【九丰能源】天然气主业稳定，能服特气加速扩张。【龙净环保】大股东紫金持续增持，矿山绿电在手 2GW开启验证。【仕净科技】光伏配套设备订单充裕TOPCon电池片投产硅片一体化布局固碳加速。重金属污染治理【赛恩斯】、核心项目运营业绩逐步提升【高能环境】、压滤机【景津装备】、环卫电动【宇通重工】。下游新兴 行业加速成长，带动细分龙头，半导体过滤设备耗材【美埃科技】，电子特气 【金宏气体】。 行业跟踪：1）环卫装备24M15新能源渗透率同比247pct至870，盈峰市占率第一。2024M14环卫车合计销量31118辆（同比6）。其中新能源销售2706辆（同比31），其中盈峰环境宇通重工福龙马新能源市占率分别为26229，位列前三。2）生物柴油：生柴价格小幅回升，当期价差拉大。2024628202474生物柴油均价7350元吨周环比14，地沟油均价5457 元吨周环比11，考虑一个月库存周期测算单吨盈利为214元吨（周环比 182）。3）锂电回收：金属价格涨跌互现折扣系数下降，盈利小幅上升。202471202475，三元黑粉折扣系数略降，锂钴镍系数分别为747474。截至202475，碳酸锂907万（周环比09），金属钴202万（38），金属镍1367万（07）。根据模型测算单吨废三元毛利127万（0017万）。4）电子特气：价格整体持稳，市场平稳运行。202463076氙气周均价365万元m（周环比039），氪气周均价350元m（周环比161）；氖气周均价 130元m（周环比054），氦气周均价696元瓶（周环比033）。 最新研究：价格改革系列深度八：固废：建造高峰已过，资本开支下降，自由现金流转正。价格改革系列深度七：燃气：成本回落顺价推进，促空间提估值。 风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧。 2024年07月10日 证券分析师袁理 执业证书：S0600511080001 02160199782 yuanldwzqcomcn 研究助理谷玥 执业证书：S0600122090068 guydwzqcomcn 行业走势 环保沪深300 3 0 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30 20237102023118202438202477 相关研究 《从红利进入价格市场化阶段寻找alpha，国家绿证核发交易系统启用加速绿证全覆盖》 20240701 《财政部下达2024年可再生能源电价附加补助地方资金预算，关注瀚蓝发债后资金使用军信置入优质资产》 20240625 133 东吴证券研究所 内容目录 1最新观点4 11从红利逻辑进入价格市场化阶段，寻找固废及燃气板块alpha4 12瀚蓝环境拟私有化粤丰环保，增厚盈利可持续现金流，协同增效空间广阔4 13燃气水务价格改革推进，促成长提估值逻辑兑现中5 14重申2024年环保行业年度策略：迎接环保30高质量发展时代6 15环卫装备：2024M15环卫新能源销量同增3117，渗透率同比提升247pct至870716生物柴油：生柴价格小幅回升，当期价差拉大9 17锂电回收：金属价格涨跌互现折扣系数下降，盈利小幅上升10 18电子特气：价格整体持稳，市场平稳运行11 2行情回顾12 21板块表现12 22股票表现13 3最新研究14 31中国水务（FY2024年报点评）：直饮水运营性收入高增73，水价调整节奏有望加速 14 32价格改革系列深度八：固废：资本开支下降，C端付费理顺超额收益，重估空间开启！15 33新能源消纳政策再加码，关注绿电反转与新能源消纳价值体现16 34明确20242025年节能降碳行动方案，双碳决心不改，关注能源端和工业端变量17 35九丰能源：三年分红大幅提升，股权激励锁定成长18 36价格改革系列深度七：燃气：成本回落顺价推进，促空间提估值19 37价格改革系列深度六：水务：稳健增长高分红，价格改革驱动长期成长价值重估！ 20 38昆仑能源：中石油之子风鹏正举，随战略产业转移腾飞21 4行业新闻22 41生态环境部发布《2023、2024年度全国碳排放权交易发电行业配额总量和分配方案 （征求意见稿）》22 42生态环境部发布《关于加强重点行业建设项目环境影响评价中甲烷管控的通知（征求意见稿）》22 43生态环境部等15部门联合印发《关于建立碳足迹管理体系的实施方案》23 44生态环境部印发《区域生态系统稳定性评价技术指南》征求意见23 45国家能源局综合司发布公开征求2024年能源领域拟立项行业标准制修订计划及外文版翻译计划项目意见的通知23 46河南省工业和信息化厅发布《零碳工厂评价规范》（征求意见稿）24 47生态环境部发布《关于高质量推进实施燃煤锅炉超低排放的意见（征求意见稿）》24 48《江西省推动工业设备更新和技术改造实施方案》发布24 49重庆市印发《2024年蓝天保卫执法行动方案》24 410天津市发布强制性地标《加油站大气污染物排放标准宁夏自治区发展改革委农业农村厅印发宁夏回族自治区“千乡万村驭风行动”总体方案25 5公司公告25 6大事提醒28 7往期研究28 233 东吴证券研究所 71往期研究：公司深度28 72往期研究：行业专题30 8风险提示32 图表目录 图1：弹性标的梳理（202475）7 图2：环卫车销量与增速（单位：辆）8 图3：新能源环卫车销量与增速（单位：辆）8 图4：环卫新能源渗透率8 图5：2024M15环卫装备销售市占率9 图6：2024M15新能源环卫装备销售市占率9 图7：国内UCOME与地沟油价格（周度，元吨）9 图8：国内生物柴油与地沟油价差（周度，元吨）9 图9：锂电循环产业链价格周度跟踪（202471202475）10 图10：锂电循环项目单位毛利情况跟踪11 图11：2023年以来氪氖氦氙周均价12 图12：20247175各行业指数涨跌幅比较12 图13：202471202475环保行业涨幅前十标的13 图14：202471202475环保行业跌幅前十标的13 表1：公司公告25 表2：大事提醒28 333 东吴证券研究所 1最新观点 11从红利逻辑进入价格市场化阶段，寻找固废及燃气板块alpha 我们认为板块的核心驱动要素从【红利逻辑】进入了【价格市场化】阶段。而价格改革不仅仅是一次性弹性，是促进可预期的“成长”“回报率”和“分红”。【价格市场化】更重要的意义是：【鼓励alpha】。不同于管制、补贴阶段，市场化才能将竞争优势带来的【超额收益】体现在业绩、发展上。公用环保的市场化改革刚刚拉开序幕，我们建议关注固废、燃气领域里两家公司的alpha逻辑： 1）固废：建议关注【三峰环境】设备技术龙头优势，运营能力全国性公司中领先。中法合作跟苏伊士合作出海，逐鹿海外广阔空间！公司在行业中现金流最先转正，2023年分红34有提升空间，对应2024年PE12倍。 2）燃气：重点推荐【昆仑能源】行业最稳定的资产。中石油控股，PB11倍，比同行折价40，现金充沛，横比显著低估（估值日期：202475）。2023年公司速动比率162，显著高于行业龙头均值（070）。如果公司加强资金利用效率，速动比率回归行业均值，23年ROE可提53pct至143。真实PBROE显著低估。（估值日期：202475） 12瀚蓝环境拟私有化粤丰环保，增厚盈利可持续现金流，协同增效空间广阔 事件：公司公告拟联合广东恒健和南海控股私有化粤丰环保，估值119亿港币，交易完成后，三者合计将持有粤丰环保约9277股份。 债务置换可节约财务费用2亿港元，真实并购估值PE10倍。2023年粤丰环保归母净利润1001亿港元（按历史汇率对应907亿元人民币），本次交易100股权对应 11954亿港元，对应PE119倍。瀚蓝2023年带息债务为151亿元，利息支出514亿元，平均利率为340；粤丰2023年带息债务139亿港元，利息支出676亿港元，平均利率485。若粤丰平均利率降至瀚蓝水平，利息支出将节约202亿港元，真实并购PE99倍。 加码优质垃圾焚烧项目，并购后在手规模超9万吨日位列A股第一行业前三。截至2023年底，瀚蓝垃圾焚烧在手规模3575万吨日（不含参股），其中已投产2980 万吨日，在建1450吨日，筹建750吨日，未建项目3750吨日；粤丰在手规模5454 万吨日，已投运4369万吨日，规划中项目1085万吨日；并购后合计在手规模超9 万吨日，瀚蓝有望跃至A股第一、行业前三。粤丰环保项目覆盖广东、上海、四川等 433 东吴证券研究所 12个省市，其中广东项目规模占比49。瀚蓝历史并购验证其外延能力上的alpha，此次与粤丰存在区域协同、财务协同、管理协同，有望进一步释放项目盈利，实现双向赋能。 假设瀚蓝环境持股粤丰环保5080，并购将增厚业绩2845。1）瀚蓝环境2024年可持续业绩预测：我们此前预计2024年归母净利润1571亿元，考虑 2024Q2追溯济宁项目2020年11月2024年5月（合计3年零7个月）期间发电收入 对应净利润117亿元，年化0326亿元，则2024年常态归母净利润为16亿元。2）粤 丰环保业绩拆分：根据粤丰环保年报，2023年总营收447