固定收益专题报告：如何看待专项债及化债新动向？

固定收益组 分析师：樊信江（执业S1130522120003）fanxinjiang＠gjzq.com.cn 基本内容 6月19日，河南省财政厅公告拟发行2024年河南省政府专项债券(十六期)，值得注意的是，十六期河南专项债既没 有披露“一案两书”也没有披露项目具体投向，募集资金用途仅描述为地方政府投资项目。同月28日，大连财政局 公告拟发行2024年大连市政府专项债券（三期），但同样未披露“一案两书”，募集资金用途为补充政府性基金财力。我们认为，未披露“一案两书”及募投项目投向或反映专项债用途新变化，可关注后续专项债用途及化债行情演绎。 一、专项债新动向，新增债券如何“腾笼换鸟” 去年10月以来，各地共发行42只未披露“一案两书”新增专项债，规模达3661亿，其中40只于去年10-12月发行，首只未披露“一案两书”新增专项债“23辽宁51”于去年10月12日发行，用于化解隐债及拖欠工程款的特殊再融资债也于去年10月开始发行，建议关注专项债用途变化新动态。从地区看，重点省份合计发行1471亿，占40%。从期限看，长债超长债发行规模较大，10Y及以上发行规模达3058亿，占84%。 总体来看，未披露“一案两书”专项债虽然有项目投向说明，但无项目具体信息，可作为识别方式之一。我们将未披露“一案两书”专项债视为“特殊新增专项债”，2023年新增专项债累计发行3.94万亿，特殊新增专项债占比为8%。此外，我们发现除新增专项债未披露一案两书外，去年10月以来还存在新增专项债用途变更情况。据不完全统计， 约有20余个地区调整了专项债资金用途，其中山西、福建等地多次公告调整专项债用途，我们发现部分项目调整为 2017年旧项目，如新疆十四期、二十期专项债投向由景区和老旧小区改造项目调整为17年棚改项目，建议关注专项债用途变更对特定领域的支持。 根据财预〔2020〕94号、财办预监〔2022〕55号等政策要求，新增专项债不得偿还债务，不得使用债券资金偿还隐性债务。目前内蒙古、天津已将新增专项债不得涉隐债和不得偿还债务列入负面清单，关注专项债用途政策优化调整。 二、新增地方债供给偏慢，关注专项债用途新动向后发行放量 1-6月，新增专项债累计发行1.49万亿，占年内总额度的38%，占提前批次规模的66%，而2020-2023年同期（剔 除2021年）该发行规模分别为2.15万亿、2.03万亿、1.90万亿，进度明显偏慢。此外，仅2月新增债券实际发行规模/计划发行规模达115%，其余月份均未满额发行，平均实际发行规模占比为76%，实际供给情况仍不及预期。据发行计划，7-9月全部地方债分别计划发行6832亿、11416亿和7748亿，合计2.6万亿。1-6月新增债券累计供给达1.83万亿，占提前批次的80.1%。Q3新增债券计划发行1.85万亿，超前6月总和，主要由于专项债供给较大。若按计划全额发行，Q3末新增债券累计供给或达3.68万亿，完成全年计划的79.6%，按前6月平均发行占比（实际 /计划），Q3末新增债券累计供给或达3.23万亿，完成全年计划的70%。对比历年情况，今年Q3净融资约1.5万亿，或形成供给脉冲，8月新增债券供给或为Q3高点，位列同期第二，9月或达同期高点，我们认为可能有两个原因：1）上半年供给节奏偏缓，Q3“赶进度”；2）专项债用途变化后发行放量，Q4新增债券余额或在0.9万亿-1.4万亿。 三、新增债务限额余额存在地区分化，重点省份后续化债空间仍较大 据今年财政预算，地方政府新增债务限额达4.62万亿。6月17日，福建省财政厅公告2024年新增政府债务限额为 1824亿元。据我们预测，广东、四川等非重点省份限额余额空间较大，其中广东限额余额空间最大（接近1800亿）， 西藏等西部地区及两个计划单列市限额余额空间或在300亿以下，15个地区限额余额空间或在1000亿以上。重点 省份由于上半年供给较少，限额余额规模充足，如重庆限额余额或在1100亿以上，后续化债空间仍较大。 风险提示 统计口径存在误差；地方债供给超预期风险 内容目录 如何看待专项债及化债新动向？3一、专项债新动向，新增债券如何“腾笼换鸟”3二、新增地方债供给偏慢，关注专项债用途新动向后发行放量7三、新增债务限额余额存在地区分化，重点省份后续化债空间仍较大9风险提示9 图表目录 图表1：10月以来未披露一案两书专项债汇总3图表2：未披露一案两书专项债地区分布4图表3：未披露一案两书专项债期限分布4图表4：十至十四期新疆专项债信评文件给出明确投向5图表5：十至十四期新疆专项债信息披露文件给出投向说明和募投项目信息5图表6：三十八期重庆专项债信评文件提到资金用于项目建设（节选）5图表7：三十八期重庆专项债信息披露文件仅有募投项目名称（节选）5图表8：第十五批天津再融资专项债信评文件无项目投向6图表9：第十五批天津再融资专项债信息披露文件无项目投向情况6图表10：2023年各类专项债发行规模6图表11：各类专项债募集资金用途披露情况6图表12：近年中央及地方对专项债资金用途相关要求7图表13：1-6月地方新增专项债发行进度7图表14：1-6月地方新增债券实际发行与计划发行规模7图表15：4月青岛、湖南、北京专项债项目开工时间情况8图表16：4月青岛、湖南、北京专项债项目审批时间情况8图表17：2019-2024年地方新增债券发行进度（预测）8图表18：Q3全部地方债计划发行规模8图表19：历年7-9月地方新增债券供给规模（亿元）9图表20：2024年各地区地方新增债券限额余额预测（亿元）9 如何看待专项债及化债新动向？ 6月19日，河南省财政厅公告称，拟发行2024年河南省政府专项债券(十六至十七期)，据信息披露文件，2024年河南省政府专项债券(十六期)计划发行规模为520亿元，期限10年，值得注意的是，十六期河南专项债作为新增专项债，既没有披露“一案两书”也没 有披露募投项目具体投向，募集资金用途仅简单描述为用于地方政府投资项目。同月28日，大连财政局公告拟发行2024年大连市政府专项债券（三期），计划发行规模为41亿元，也同样未披露“一案两书”，募集资金用途为补充政府性基金财力。我们认为，未披露“一案两书”及募投项目投向或反映专项债用途新变化，可关注后续专项债用途及化债行情演绎。 一、专项债新动向，新增债券如何“腾笼换鸟” 自2023年10月以来，全国各地共42只地方新增专项债未披露“一案两书”，合计发行规模约3661亿元，除24河南债21及24大连债专项(三期)IB外，40只新增专项债均于2023年10-12月发行。首只未披露“一案两书”专项债23辽宁51于去年10月12日发 行，用于化解隐债及拖欠工程款的特殊再融资债也于去年10月开始发行，建议关注专项债用途变化新动态。 图表1：10月以来未披露一案两书专项债汇总 发行日期 债券简称 发行规模（亿元） 募集资金用途 发行主体 债券年限（Y） 票面利率（%） 2023/10/19 23大连债25 10.0 快轨三号线工程、202路轨道线路延伸工程等项目 大连市人民政府 20 3.19 2023/12/11 23甘肃45 56.9 项目投资 甘肃省人民政府 2 2.6 2023/12/7 23广西债43 100.0 项目建设(二十七期) 广西人民政府 20 3.13 2023/12/7 23广西债44 146.0 项目建设 广西人民政府 30 3.16 2023/10/27 23河北债63 61.9 项目建设 河北省人民政府 7 2.94 2024/6/26 24河南债21 520.0 政府投资项目 河南省人民政府 10 2.35 2023/10/31 23河南债60 45.7 项目建设 河南省人民政府 5 2.83 2023/11/20 23黑龙江40 146.5 讷河市铁东小区、学子嘉园三期（城中村）棚户区改造项目等 黑龙江省人民政府 30 3.15 2023/11/21 23湖北债122 116.8 常福园区道路排水、供水工程蔡甸区城乡供水一体化工程建设等项目 湖北省人民政府 10 2.94 2023/11/21 23湖北债123 299.7 星光大道建设项目等 湖北省人民政府 15 3.08 2023/11/30 23湖南143 31.8 金城城中村等项目 湖南省人民政府 5 2.81 2023/10/25 23湖南债135 168.8 湖南省283个项目建设 湖南省人民政府 5 2.87 2023/10/26 23吉林债59 10.9 沈阳至白河高速铁路项目等 吉林省人民政府 30 3.21 2023/10/17 23吉林债54 116.6 长春汽车经济技术开发区政府投资项目等项目(三十三期) 吉林省人民政府 10 3.03 2023/10/26 23江苏债41 351.4 仙河苑四期征地拆迁安置房等项目建设 江苏省人民政府 10 2.76 2023/11/27 23江西90 15.1 鹰潭市信江新区整体城镇化（西部片区）项目建设等项目 江西省人民政府 10 3 2023/10/12 23辽宁债51 34.0 林丰路北段(含林丰路大桥)工程等项目建设 辽宁省人民政府 20 3.08 2023/10/30 23内蒙古债36 20.2 呼和浩特市三环路工程(A区域)施工四标段工程，呼和浩特市三环路工程(A区域)施工三标段工程等 内蒙古人民政府 10 3.04 2023/10/19 23宁夏债21 17.2 吴忠市棚户区改造等项目建设 宁夏人民政府 10 3.06 2023/10/26 23厦门债31 1.0 市级存量政府投资项目及各区建设（二十七期） 厦门市人民政府 10 2.81 2023/10/26 23厦门债32 11.0 集美区城中村现代化治理项目等 厦门市人民政府 15 3.14 2023/10/26 23厦门债33 6.0 海沧区新城发展改造项目等 厦门市人民政府 15 3.14 2023/10/26 23厦门债30 9.7 市级存量政府投资项目及各区建设 厦门市人民政府 20 3.18 2023/10/26 23厦门债34 10.0 市级存量政府投资项目及各区建设(三十期) 厦门市人民政府 20 2.96 2023/10/26 23厦门债35 6.0 市级存量政府投资项目及各区建设(三十一期) 厦门市人民政府 20 2.96 2023/10/27 23山东债88 0.3 宁阳县四好农村公路重点工程等 山东省人民政府 7 2.82 2023/10/27 23山东债89 2.3 鄄城县教育基础设施建设项目等 山东省人民政府 30 3.19 2023/10/19 23山东债80 14.2 周村区棚户区改造项目等项目 山东省人民政府 7 2.95 2023/10/19 23山东债81 102.8 济青高铁淄博段征地拆迁项目等项目 山东省人民政府 30 3.16 2023/10/31 23山西债60 9.5 项目建设 山西省人民政府 5 2.8 2023/10/24 23陕西债61 64.3 陕西省共计745个建设项目 陕西省人民政府 10 3 2023/12/7 23天津112 51.2 红桥区西于庄地区棚户区改造（旧城区改建）项目等项目 天津市人民政府 7 2.96 2023/11/1 23天津债93 54.0 和平区2017年老旧小区及远年住房改造项目、和平区老旧小区及附属改造项目等 天津市人民政府 5 2.82 2023/11/1 23天津债94 113.5 工业大学周边棚户区改造（旧城区改建）项目、中山门广瑞路平房等零散点棚户区改造（旧城区改建）等 天津市人民政府 10 3.09 2023/11/1 23天津债95 107.1 天津市河西区陈塘片区棚户区改造项目、南开区棚户区改造项目等 天津市人民政府 10 3.1 2023/11/1 23天津债96 108.9 红桥区单家面铺片区棚改项目等项目 天津市人民政府 10 3.1 2